居民收入水平下降，居民消費意愿持續低迷，終端服裝動銷下滑

　　我們希望通過本篇報告提供男裝、女裝板塊的投資框架，以往影響板塊表現的是服裝零售增速和庫存周期，目前這兩個因素都發生了變化，本篇報告也致力于尋找行業變化中的結構性機會。

　　品牌服飾行業發展歷史&板塊復盤

　　行業經歷快速發展期，目前處在穩定發展期。從我國的服裝類零售總額增速可以清楚看到服裝行業發展的三個階段：提速期、快速發展期、低速穩定發展期。但是城鎮化的持續推進、中高端收入階層的崛起以及人均可支配收入的穩步增長，將持續推動居民在服飾方面的消費支出。

　　男裝、女裝品牌重新進行“價值分布”

　　我們認為行業內的公司主要通過以下方式在弱市中爭取超越行業的增長，成為行業征途中真正制勝千里的良駒：1、品牌調性轉換切至快車道。女裝的快車道在于輕奢和設計師品牌，男裝的快車道在于潮牌，以及正裝轉型休閑或運動+時尚。2、爭取購物中心、線上渠道，因時制宜實現產品和渠道相匹配。3、微笑曲線，向前端設計環節尋求更多利潤；4、多品牌布局打開成長天花板。

　　庫存模式變化，服裝行業庫存周期性減弱。歷史上看，庫存周期帶來行業而盈利波動。隨著新管理模式的出現，行業庫存周期大幅弱化，庫齡結構得到改善。典型新模式表現為：以產定銷模式，打造快反供應鏈；與供應商存貨共擔模式，輕資產運營；小批量私人定制模式。

　　投資建議：在“存量競爭”時代，消費升級和消費者迭代創造著新的投資機會：？森馬服飾：休閑服裝享受公司改革紅利，凈開店數大幅轉正、收入增速提升明顯。未來休閑服飾和童裝雙驅動。

　　比音勒芬：占據“運動+時尚”優質賽道，公司研發能力和品牌運營契合定位。？中國利郎：公司通過設計創新實現品牌年輕化，渠道調整實現目標客戶群優化，2018年改革效果顯現。繼續看好輕商務系列的發展。

　　安正時尚：多品牌布局合理，不同年齡段、不同風格卡位精準。主品牌維持穩增，副品牌占據有望在設計師品牌實現突破。

　　海瀾之家：男裝與供應商共贏模式造就優勢，開店數維持穩定增長。

　　風險提示：居民收入水平下降，居民消費意愿持續低迷，終端服裝動銷下滑。