企業隱私：“粉絲經濟”撐起江南布衣 利潤背后卻靠補貼?

　　江南布衣(03306)公布業績后連漲三日，累計漲幅超過19%，比恒指兩個多月的漲幅還多，直到3月4日才開始掉頭向下。

　　究竟財報有多亮眼，才能在如此的短時間內刺激股價大幅攀升?智通財經了解到，截至2018年12月31日止6個月，江南布衣總收入為20.27億元人民幣(單位下同)，同比增長22.6%。毛利為12.4億元，同比增長20.2%。期內純利為3.81億元，同比增長22.1%。每股基本盈利為0.74元，擬派發中期股息每股0.28元。

　　公告稱，收入增加主要由于集團零售網絡擴展、電子商務業務及新業務快速發展。在短短半年內，江南布衣獨立實體零售店總數增加163家，至1994家。

　　會員賬戶數增長驅動業績

　　眾所周知，江南布衣算是國內設計師品牌中一流的粉絲經濟運營者，依靠精準的“粉絲經濟”策略，江南布衣在20多年的發展過程中積累了龐大的高粘性粉絲群體。隨著會員規模和會員粘性增長，公司的業績也逐年增長。

　　于2018年12月31日，江南布衣會員賬戶數已經增長至超過310萬個，2019年上半財年，會員所貢獻的零售額占零售總額的比重達到七成左右。“粉絲”的多少直接決定了公司的業績。

　　2018年，公司活躍會員賬戶數(去重)逾39.5萬個，于2018年購買總額超過人民幣5000元的會員賬戶數逾18.2萬個，較2017年的逾14萬個繼續增長，其消費零售額亦達到人民幣21.7億元，貢獻了超過四成線下渠道零售總額。

　　江南布衣之所以如此“吸粉”，最主要的原因是品牌影響力。成立以來，公司不斷推出新的品牌，滿足不同細分消費群體的個性化需求。多元化的設計師品牌組合，反過來，令江南布衣的收入呈現穩定增長趨勢。

　　智通財經了解到，江南布衣在杭州城西誕生之時，只面向女裝市場，最初只有設計女裝JNBY這一品牌，后來經過20多年的裂變，陸續衍生出了男裝CROQUIS、童裝jnby by JNBY、女裝less、青少年裝Pomme de terre、家居JNBYHOME，2018年還推出了職業男裝設計師品牌SAMO、時尚環保品牌REVERB，及設計師品牌集合店LASU MIN SOLA。截至2018年12月31日，江南布衣總共擁有9個獨立的設計師品牌。

　　2019上半財年，成熟品牌JNBY收入同比增長19.1%。成長組合品牌，包括2005年至2011年期間相繼推出的CROQUIS(速寫)、jnby by JNBY和less收入繼續保持快速增長，收入分別達4.02億元、2.85億元和1.51億元，合計增長率為26.8%。初生品牌組合，包括2016年推出的青少年設計師品牌Pomme de terre(蓬馬)和設計師家居用品品牌JNBYHOME，分別實現收入2400萬元和490萬元。

　　渠道結構變化導致毛利率下降

　　與此同時，店鋪數量也隨之增加，江南布衣獨立實體零售店總數由2018年6月30日的1831家增加至2018年12月31日的1994家，加之分布在海外的161個銷售點，公司的零售網絡覆蓋中國內地所有省、自治區和直轄市及全球其他17個國家和地區。其中，內地店鋪主要分布在二三線城市。

　　在擴張的同時，江南布衣把費用控制得比較好，銷售及營銷開支占收入的29.8%，較上年同期下降1.7個百分點，公司稱，主要是由于良好的銷售渠道及市場費用控制。

　　從銷售渠道看，智通財經注意到，近年來，江南布衣線下渠道銷售增速放緩，占總收入比重也逐年下滑，而線上渠道則恰好相反，收入增速加快，成為驅動公司收入增長的動力，占總收入比重也逐年上升。

　　2019年上半財年，包括自營店及經銷商店在內的線下渠道收入合計18.05億元，同比增長19.22%，而線上渠道收入規模雖然只有2.2億元，但增速達到57.1%，占總收入比重提升至兩位數。線上渠道的毛利率也上升得比較快，2016財年僅38.6%，2019年上半財年已經升至60.8%。

　　值得一提是，由于渠道結構的變化，即相對毛利率較高的線下自營渠道占比下降，公司整體毛利率扭轉此前連續上升的趨勢，從62.6%下降至61.4%。

　　雖說江南布衣以獨特的設計風格贏得了眾多粉絲的青睞，但智通財經從其費用結構觀察到，服裝設計服務費及樣料支出為2484.4萬元，在總開支中占比并不高。從這個角度看，這也是江南布衣相對其他設計師品牌的優勢之一。另一方面，作為一家銷售公司，江南布在推廣和營銷方面當然不會“吝嗇”，期內推廣和營銷為7883.2萬元，同比增長24.8%。

　　補貼牽動凈利潤的“神經”

　　長期跟蹤江南布衣的投資者應該不會忘記，上一次江南布衣公布業績時，股價可不是這個“畫風”。由于凈利潤增速同比大幅下滑，股價重挫，4日內跌去21%。而導致凈利潤下滑的“罪魁禍首”是，期內取得的政府補助較上年同期減少2050.8萬元。

　　要知道，江南布衣當期粉絲數量還在增長，粘性提高、門店擴張及新品牌的推出也帶來良好的增長預期。總而言之，基本面沒有明顯瑕疵，但公司股價依然下跌，可見市場對于地區相關補貼一事還是挺在乎的——即使2千多萬的補貼對于當時4億多的歸母凈利潤不算多，撇除一次性收益后的利潤增速達到31%。

　　2019年上半財年，江南布衣收入的政府補貼為3638.4萬元，同比增長87%，遠超過上一完整財年的補貼。參照去年的情況，如果下半財年的補貼維持去年同期的水平，那么補貼對全年凈利潤增速的影響毫無疑問是巨大的。但假如這塊被取消或變少，負面情緒顯然不是一點點。

　　與此同時，江南布衣粉絲經濟的核心是品牌影響力，但接連幾次的抄襲風波讓江南布衣的聲譽面臨考驗。

　　去年11月，公司旗下的女裝品牌JNBY涉嫌抄襲獨立設計師Chen Peng在天貓中國日紐約時裝周上發布的作品;在此之前，男裝品牌CRUQUIS一款包袋因被指抄襲被迫下架;去年9月，女裝品牌less與創意短片平臺NOWNESS合作拍攝的視頻也被指抄襲。這一系列的風波曾導致股價大幅波動。至于粉絲對江南布衣品牌的忠誠度會不會因此改變，還有待時間驗證。