南方責任投資行動推出A股藥企價值報告：126萬就業、241億賦稅隱現分化 研發熱情各異不乏受質押掣肘

21世紀資本研究院研究員楊坪

南方責任投資行動本期推出《A股藥企價值報告》，聚焦314家A股藥企價值趨勢，尤其是2019年在社會責任領域呈現出的差異表現。

314家企業中，18家為2019年以來上市的次新股，隨著IPO常態化持續推進，醫藥生物類上市公司的隊伍，還將繼續擴大。

以1月10日收盤價計算，醫藥生物上市公司總市值突破4.67萬億元，占A股市場總市值的比重為6.95%。

2019年該板塊可圈可點，政策面，國內醫改政策加速推進，創新藥醫保談判降價幅度加大、仿制藥集采常態化、三醫聯動改革持續深入等醫保控費政策的影響，令板塊承壓；政策對生物醫藥領域創新的重視程度卻不斷提高。市場面，醫藥生物板塊累計上漲33.44%，跑贏全部A股指數6.22個百分點， 跑贏滬深300指數3.35個百分點。

如何甄選出風險較低、投資價值高的個股？多重因素將影響醫藥板塊內部價值分化。從指標來看，經營現狀、稅收情況、研發投入、治理結構穩定性以及合規性等多個維度，都將形成重大影響。

就業賦稅格局隱現業態變化

314家上市藥企主要分布在七大行業，分別是化學原料藥、化學制劑、生物制品、醫療服務、醫療器械、醫藥商業和中藥。數量最多的為化學制劑生產商，合計有74家，緊隨其后的中藥企業和醫療器械公司分別有67家和62家。

從社會責任履行上，A股上市藥企對當地就業和稅收貢獻較大。Wind數據顯示，目前A股314家上市藥企，合計為當地提供超過126.16萬的就業崗位，平均每家上市藥企職工人數為4005人。

員工規模超過萬人的企業有30家，員工數量超過千人的則有226家，占比超過七成，員工人數低于100人的只有1家。

其中上海醫藥以4.7萬的員工規模在上市藥企中位列第一，2018年，上海醫藥生產、銷售人員數量就分別達到14806人和19810人，技術職工規模也在同行業遙遙領先，達到5290人。

作為A股市場唯一一家總資產和營收均超過千億的上市藥企，上海醫藥無論是在資產規模、員工數量還是所得稅金額上均位列第一。

2019年前三季度，上海醫藥所得稅額達到9.60億元，占營收的比重為0.68%。

2019年前三季度，314家上市藥企為當地政府合計貢獻所得稅240.74億元，平均每家上市藥企為7691.27萬元。

所得稅金額過億的上市藥企合計71家，稅收超過五千萬的企業則有128家，僅有8家企業所得稅為負值。

整體來看，以上海醫藥為主的國有企業在社會責任履行上，無論是促就業還是在稅收上均處于前列。

但近年來民營企業貢獻越來越突出，如美年健康2018年提供的就業崗位就高達3.93萬人，僅次于上海醫藥，恒瑞醫藥2019年前三季度繳納所得稅6.69億元，位于上海醫藥、白云山之后，排名第三。

海思科、雙成藥業等繳稅少于補貼

南方責任投資行動研究顯示，國內醫藥行業在逐步經歷分散到集中、仿制到創新的過程，民營企業憑借靈活的商業模式和高效的運營扮演越來越重要的作用。

尤其是以恒瑞、藥明為代表的大型的民營龍頭藥企，他們有能力投入更多的資源，實現更多創收。

承擔了更多社會責任的龍頭民企也獲得了更多的資金青睞，創新藥龍頭恒瑞醫藥、醫療企業一哥邁瑞醫療和醫藥界“富士康”藥明康德，分別“壟斷”了前三甲。

截至1月10日三者總市值分別為3843億元、2308億元和1508億元。

三者動態市盈率分別為79、51、72倍，其中后兩者2019年前三季度的所得稅金額分別高達5.43億元和3.28億元。

南方責任投資行動研究顯示，有的企業每年為當地提供上億的所得稅，有的企業卻大量依賴于政府補助。

2019年前三季度，314家上市藥企合計收到政府補助71.28億元，占所得稅金額的比例逼近三成。

其中獲得政府補助金額超過所得稅繳納額的上市藥企高達52家。

以海思科為例，2019年前三季度，海思科繳納所得稅合計5656.32萬元，但同期公司獲得政府補助的金額卻高達1.24億元，差額近七千萬；2018年，雙成藥業虧損9214.81萬元，所得稅為-121.60萬元，同期，公司還收到政府補助492.53萬元。

政府補助一般是當地政府為了扶持地方產業發展，對企業的財務狀況、現金流等提供一些幫助，減輕企業的負擔，幫助企業更好地發展，一些符合國家戰略方向的新興產業，企業的做強做大、開拓創新很大程度上會依賴于政府補貼。

從價值鏈條來看，稅負與補貼倒掛，影響相關上市公司所處的價值梯隊。

300億布局未來民企三強更重研發

南方責任投資行動研究預測，隨著我國醫改政策加快推進，以及宏觀經濟增速換擋，我國醫藥行業市場增速已進入平穩增長階段。行業內部分化將越來越明顯，研發投入大、品種布局完善的行業龍頭企業將會是市場整合的最大受益者。

A股上市藥企的研發投入強度高于A股平均水平，314家上市藥企2019年前三季度營收合計突破1.33萬億元，實現凈利潤1132.74億元，同期研發支出總計為295.51億元，占總營收的比例為2.22%。

該數據高于A股（剔除金融、兩油）2019年前三季度1.79%的平均研發投入強度。

研發投入規模最大的是恒瑞醫藥，2019年前三季度研發支出合計28.99億元，占營收比重高達17.11%，近年來，恒瑞醫藥的研發投入強度一直保持在10%以上。

作為國內最大的原研藥企，恒瑞醫藥近年來先后承擔了36項“國家重大新藥創制”專項項目、23項國家級重點新產品項目及數十項省級科技項目，申請了805項發明專利，其中290項國際專利申請。

2018年，恒瑞醫藥有56個創新藥正在臨床開發。截至2019年中報時，公司創新藥艾瑞昔布、阿帕替尼、硫培非格司亭、 吡咯替尼和卡瑞利珠單抗已獲批上市。

2019年12月27日，恒瑞醫藥1類新藥注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖（商品名：瑞倍寧）也獲批上市，用于常規胃鏡檢查的鎮靜，有望獲得全麻市場20%以上的市場份額，峰值銷售額有望突破20億元。

研發投入強度最大的則是2019年8月在科創板上市的原研藥企微芯生物，2019年前三季度研發投入為3989.41萬元，但公司前三季度總營收也不過1.29億元，研發投入強度高達31.02%。

目前還只有一種產品上市的微芯生物，業務規模并不大，但是公司還有諸多在研產品項目，包括兩款國家1類原創新藥在研，分別是已完成Ⅲ期臨床試驗的西格列他鈉、已開展多個適應癥Ⅱ期臨床試驗的西奧羅尼。

南方責任投資行動研究表明，原研藥企的研發投入積極性要遠高于其他行業的藥企，業務規模越大、產品線越多元的上市公司投入研發的資金也越雄厚，民營藥企的研發投入強度要高于國企。

研發支出規模前三甲均為營收規模超百億、業務產線較廣的民營上市藥企，除了恒瑞醫藥之外，另外兩家上市公司分別為復星醫藥和邁瑞醫療，2019年前三季度研發支出分別為12.90億元和10.84億元，占營收比重均超過10%。

在研發人員配比上，由于醫藥行業專業門檻較高，對高素質人才的吸納程度也更加廣泛，A股上市藥企中，研發人員數量高達11.94萬人，占總員工數量的比例高達9.46%，遠高于A股平均水平。

其中藥明康德研發人員規模更是達到1.39萬人，占總員工數量的比重為78.62%。

南方責任投資行動認為，生物科技、醫療方面的創新，所需研發投入非常大，研發周期相當長，往往需要花費十年或者更長的時間，只有有深厚積累、抗風險能力較強的公司，才能大規模搞研發，國內醫藥方面的創新在近兩年發展很快。

頭部企業在原料、生產、規模等方面都具備成本優勢，資源也進一步向這些企業集中。

數十家企業受治理結構掣肘

衡量一家上市公司ESG的重要指標還包括公司治理結構是否穩定。

隨著金融政策變化以及宏觀經濟增速下行等原因，上市公司及大股東資金鏈危機頻發，而大股東的質押率，往往成為影響上市公司穩定性的關鍵因素。

南方責任投資行動研究發現，相比于環保、建筑等資金密集型產業，醫藥行業的資金鏈問題相對而言較平和，但個別上市公司的資金鏈問題仍不容小覷。

其中有7家上市公司大股東的質押率高達100%，質押率超過70%的上市公司則有66家。而股東質押率較高的上市公司，大部分都面臨著不同程度的經營困境，甚至公司內控和治理出現漏洞。

如控股股東及其一致行動人質押逼近100%的譽衡藥業，由于大股東爆發資金鏈危機，被動減持不斷，上市公司的股權也陷入股權動蕩。

自2018年下半年以來，由于股票質押爆倉，譽衡藥業大股東一致行動人譽衡國際持有的股票已被強制平倉6000多萬股。且持有的股票被累計12家法院司法凍結及輪候凍結，譽衡集團輪候凍結的股票為其持有股票數量的3.65倍。

由于實控人朱吉滿、白莉惠及其一致行動人多次被動減持，深交所給予其通報批評的處分。不久前，譽衡藥業還因出售重要“現金奶牛”澳諾制藥收到深交所的問詢函。

大股東質押比例較高的上海萊士、吉藥控股、翰宇藥業等數十家上市公司也均爆發過經營危機或違規事件。

南方責任投資行動認為，部分大股東的資金問題主要是受大環境影響，有一些企業的基本面是沒有問題的，但質押率高確實不利于上市公司股權結構的穩定性，大股東的行為往往對上市公司影響很大。