新三板精選層籌備生態調研：“小IPO”投資之機整裝待發？

新冠肺炎疫情尚未終結之際，新三板的精選層改革進度卻在逆勢提速。

據21世紀經濟報道記者不完全統計，自股轉系統新的分層管理制度實施以來，已有不少于23家新三板公司宣布沖刺精選層且啟動針對精選層“小IPO”輔導工作，其中2月份以來啟動輔導工作的掛牌公司不少于19家。

據記者多方采訪獲悉，目前監管層、券商、投資機構、“擬精選層”公司均在全力推動轉入精選層及小IPO工作。一方面，監管層多次發文或電話通知市場參與方盡快推動改革進度，而券商和發行人也在積極籌備轉層和小IPO準備事宜；另一方面，不少投資機構也嗅到了改革帶來的投資機會，并對一些“精選層概念股”進行提前布局。

在不少市場參與者看來，伴隨著新三板投資門檻的降低，以及精選層IPO審核機制、交易方式等向主板市場不斷趨同，新三板的精選層正有可能向一個“小科創板”的方向不斷演化，而新增投資者和資金的進入，是否會讓新三板精選層重復2019年科創板開板后的高估值盛宴，市場正在拭目以待。

密集進入輔導期

宣布沖刺精選層并啟動小IPO輔導的新三板企業正在快速增長。

據21世紀經濟報道記者根據Wind數據不完全統計，自1月2日蘇軸股份宣布輔導后，截至2月24日晚，共有不少于23家新三板企業擬轉入精選層并啟動了公開發行輔導工作，其中不少于16家是在2月17日至2月21日工作周內進入輔導期的。

值得注意的是，在新冠病毒肺炎疫情導致復工率并不飽和的當下，如此之多的擬精選層企業密集進入輔導期，與監管部門采取多種舉措力保新三板市場的改革進度有關。

據記者獨家獲悉，早在2月3日A股節后開市的首日，股轉系統就曾向多家主辦券商下發通知，要求各券商梳理報送當下疫情對新三板改革工作及業務開展的應對措施和所需要的監管支持事項；同時北京證監局等派出機構也下發通知可對相關輔導登記材料進行線上報送。

“證監會和股轉明確了資本市場改革，包括新三板改革不會受到此次疫情的影響，所以當時這個通知就是為了敦促、保證相關項目的進度能夠順利得到推進。”華南地區一位投行人士表示，“如果有項目受到了疫情影響，需要監管支持的也可以進行匯報，同時受到疫情影響，可以線上提交，所以2月份這么多項目集中進入了輔導期。”

由于進入精選層能夠享有連續競價交易、投資者門檻下降、成為公募基金投資標的等預期紅利，這些啟動輔導的擬精選層企業在二級市場亦迎來了大規模的上漲。

統計顯示，今年以來上述23家進入輔導期企業平均漲幅達26.08%，遠高于同期漲幅為14.28%三板做市指數，與同期創業板漲幅相當。

如果剔除5只采用協議交易的股票，那么其余18只做市股票全部出現上漲，而這18只股票的平均漲幅則高達37.95%。

其中，明石創新漲幅最高，達到了98.26%，同時創遠儀器、蘇軸股份、常輔股份、貝特瑞、康平鐵科5家公司2020年以來的累計漲幅也超過了50%。

需要注意的是，這些擬精選層企業早在進入輔導期之前已迎來了較大幅度的上漲，例如明石創新自去年四季度以來累計漲幅已達470%，此外同成醫藥、貝特瑞、蘇軸股份、藍山科技、創遠儀器、龍泰家居6只股票5個月內的累計漲幅已超過100%。

“小科創板”欲來？

在一些投資人士看來，無論是新三板投資者適當性的降低，還是精選層小IPO的制度紅利，都預示著新三板精選層改革正在形成一個“小科創板”的效果。

“精選層的改革正在越來越像去年的科創板。”北京一家上市券商投行人士張華（化名）指出，“投資者門檻上，精選層是100萬，只比科創板多了50萬，有100萬證券資產的投資者數量不少的；科創板IPO是交易所審、證監會注冊；精選層也是股轉審，證監會核準，流程上是趨同的；交易方式上，都是連續競價交易，許多信號表明，即將推出的精選層越來越像一個‘小科創板’。”

然而與科創板不同的是，精選層正在給市場形成一個龐大的擬IPO投資機會。

“傳統的擬IPO是單向的，因為公司沒上市前的股份都是鎖定的，需要發行人給擬IPO的機構放額度，但是新三板在擬IPO階段就掛牌轉讓了，尤其是對于一些做市類企業，只要能夠得著新三板的開戶門檻，就有參與擬IPO投資的機會。”上述投行人士表示。

“新三板的一個特點是如果是做市交易，籌碼是可以買到的，哪怕宣布了要上精選層，公司也并不會停牌，除非公司的首發申報被股轉受理了。”上海一位投行人士常豐（化名）也指出，“這意味著現有的新三板創新層企業，正在成為一個公開、雙向開放的擬IPO項目池。”

據2019年底的最新安排，新三板基礎層、創新層、精選層對于連續20個交易日日均證券資產的門檻要求分別為300萬、200萬和100萬，相比此前的500萬元金融資產，業內預計會有更多投資者選擇開戶。

“過去500萬的金融資產成為了更多投資者進入新三板市場的巨大壁壘，如今投資門檻的下降，增量資金和新三板的戶數會進一步增加。”華南一家券商營業部人士坦言，“目前來看，200萬證券資產基本能買到大部分的潛在精選層標的，我們現在也在和一些高凈值客戶介紹新三板目前的投資機會。”

不過據其反饋，在新三板的開戶數量尚未出現過快增長。

“如果從資金持續進入新三板市場的角度看，先來的賬戶肯定會比晚到的賬戶以更低的價格拿到一些好票，所以開戶的人確實增加了。”上述營業部人士表示，“不過整體來看，目前市場對這件事的敏感度還并不高，一方面沒有當時科創板那種熱度和‘注冊制’的標簽，另一方面有疫情因素影響，包括我們在內的許多券商新三板開戶還是不支持非現場的，所以開戶情況并沒有增長得特別快。”

而在一些產品設計人士看來，相比過去參與擬IPO投資需要通過認購私募股權產品，新三板作為“擬IPO投資”的門檻也大幅度降低。

“私募股權的投資門檻少則在100萬起，多則幾百萬，而且有的合伙制產品主要投一個標的。”北京一家三方財富人士評價稱，“如今新三板的精選層安排卻為這種投資進一步敞開了大門，這一方面會吸引許多私募機構參與，另一方面可能一些投資者也會繞開私募股權產品來直接涉水。”

值得一提的是，雖然不少公司在宣布沖刺精選層并啟動首發輔導后出現了較大漲幅，但與科創板相比仍然有較大的估值差距。

據21世紀經濟報道記者根據Wind針對新三板的正在上市備案類公司（去掉最低和最高值）進行統計發現，該類公司的最新的平均滾動市盈率僅為9.69倍。

上述已公告進入輔導期的23家公司擁有更高的市盈率，統計顯示上述23家公司的平均市盈率已達32.33倍，不過這和科創板截至2月24日高達130.01倍的平均市盈率相比，仍然是小巫見大巫。

“從制度創新和熱度逐漸提高的角度看，精選層的平均市盈率還是有很大的上升空間。”“一方面是精選層本身有轉板上市的預期，成為一個新的擬IPO投資場所，另一方面更多100萬的投資者和公募基金可能也會進來，進而抬升精選層的估值中樞。”

圍獵方法論

雖然“擬精選層”企業具有投資價值，但是仍然有不少問題縈繞著當下投資者的頭頂。例如對于資金量較大的投資機構來說，新三板市場的流動性仍然偏低。

“雖然政策紅利下，整個新三板做市板塊的流動性有所提高，但是對于體量相對較大的資金仍然有交易難度，因為邊際定價能力很強，很多票幾十萬就把股價拉上去了，不容易低價買到籌碼。”北京一家關注精選層投資機會的私募人士王艷（化名）坦言，“還有就是無法預計精選層的流動性會怎樣，怕進得去出不來。”

部分機構對此的應對之道是，盡可能地尋找潛在登陸精選層的標的來分散投資，以承載更大規模的資金體量，而一些尚未有明確轉層信息釋放的公司也擁有相對更低的估值，這對于不少投資機構來說，也擁有較高的吸引力。

“如果公司宣布了進精選層，這時候股價就會進一步上漲，如果能夠提前挖掘一些潛在有意愿進精選層，并符合精選層要求的高質量公司，顯然能獲得比直接投資已宣布進軍精選層的企業更可觀的投資回報。”王艷坦言，“如果是新三板的優質企業，是有希望沖刺精選層并IPO的。”

據記者了解，目前投資機構在挖掘潛在精選層標的時，主要關心的仍然是企業的基本面和成長質地。

“關鍵是挖掘質量好的且具有成長潛力的公司，這是一個前提，因為無論是股轉系統還是未來精選層的投資者，肯定也會選擇好的公司進行IPO或投資。”上海一位私募人士也強調。“退一步來說，哪怕趕不上精選層，最終還是能通過其他方式變現，相反如果公司質量一般，就算它公告要上精選層，我也不會考慮。”

在把握基本面的同時，觀察掛牌公司的調研，以及會計政策調整等信號變化，也成為一些機構的投資發掘方式。

2019年12月30日，主打信息安全軟硬件的新三板公司圣博潤就發布公告，稱公司會計估值方法即將變更，即對應收賬款的壞賬計提比例標準進行了調整；而數據同時顯示，圣博潤2018年扣非后凈利潤0.34億元，ROE達11.30%，在分析人士看來，2019年業績如果能超過2018年，則圣博潤也將符合精選層要求。

“如果不是跟隨財政部調整會計準則的原因，變更會計政策往往不排除是為一些資本做準備，同時如果公司又大概率符合精選層要求，那么很容易受到資金的追逐。”上述私募機構人士分析稱。

而在上述消息發布后，圣博潤也應聲遭遇資金追逐——2020年1月3日至1月6日的2個交易日內，圣博潤累計上漲33.08%。

此外，公司是否被監管部門調研，也被視為機構的一種圍獵對象。“如果公司基本面不錯，又被股轉等相關部門進行調研，那么也有可能成為潛在的精選層標的。”王艷稱。

推進的障礙

針對新三板全新的分層改革，買方、賣方均已摩拳擦掌，但據21世紀經濟報道記者調研，仍然有不少問題對新三板市場的改革帶來困擾。

例如有些投行人士指出，在相關項目的吸收、儲備和展業上仍然受限于不少新三板公司的質量問題。

“這個業務對于投行來說是個機會，去年公司一直就在挖掘潛在項目。”華東一家上市券商投行人士李荻（化名）稱，“現在預備的這些項目，可以說整體上質量都還不錯，但后續可能好項目越來越難找，而且有些項目可能會有坑。”

“我去年接洽了一個掛牌企業，從財務上看還是很健康，公司各方面也都OK，但是有一些歷史的合規問題，這種情況在更嚴格的精選層審核下可能難以過去，所以最后這個項目也就擱置了。”上述投行人士表示，“所以是否有足夠的項目儲備，把這個分層制度改革和小IPO模式可持續地推進下去，可能會成為一個挑戰。”

與此同時，待設立的精選層是否有足夠的機構資金來參與新股配售，也將成為承銷商和發行人共同面對的挑戰。

事實上，尋找私募機構成為精選層新股的潛在配售對象，對承銷商來說存在一定難度。

“私募機構有自己的定價和投研能力，如果有優質的企業完全可以在創新層階段就進行投資，不用選擇等到精選層小IPO的時候來打新。”常豐指出。

另一個潛在的希望指向了公募基金。據記者獲悉，目前部分公募機構正在圍繞新三板精選層進行產品設計和籌備，但該類產品和背后資金能否在精選層改革正式落地前完成集結，仍要畫上一個問號。

“目前的監管方向是精選層企業需要履行視同于滬深市場一樣的信披、合規要求，恰恰是為了滿足公募的進入。”北京一家大型公募機構產品人士坦言，“不過公募產品的創新研究、市場調研、產品申報、發行募集也需要個過程，在精選層出來之前是否有公募能夠形成有力的市場支撐，仍然存在不確定性。”

不過也有投行人士指出，目前在承銷環節并不缺乏潛在意愿對象。

“承銷部門是有一些現有的客戶的，畢竟精選層是現在的改革重點，券商也要做報銷，即便沒有公募進來，詢價定價、配售還是能找到買方來做的。” 張華表示，“有公募進場定價會更加的‘滬深化’，但沒有公募及時進來，應該也不成問題。”