中國資本市場30年30人系列訪談｜獨家專訪納斯達克前亞洲區董事總經理兼中國首代徐光勛：中概股從美回流不會形成趨勢

納斯達克是最為國人熟知的海外證券交易市場之一。

之于國內投資人而言，這個市場見證了一系列中國企業的資本化與騰飛，也是許多投資人出海進行證券投資的第一站。

疫情影響以及中美貿易摩擦，給中美之間資本市場已經形成的“成熟互通”帶來變量。

在此背景下，21世紀經濟報道專訪納斯達克前亞洲區董事總經理兼中國首席代表徐光勛，其被國內媒體稱為“納斯達克中國第一人”。

1994年，納斯達克正式來華開始宣傳推介，徐光勛正是此時加盟。1994年至2004年10年間，他負責納斯達克中國以及亞太區的業務拓展工作。徐光勛2007年3月份重返納斯達克，同年9月，中國證監會正式批準納斯達克在北京設立代表處（首批），徐光勛獲批擔任首席代表，直至2009年5月離開。

在加入納斯達克之前，徐光勛在中信嘉華銀行擔任助理副總裁兼倫敦代表處常駐代表。

目前，這位“老投行”依然活躍在亞太地區和國際資本市場的第一線。

30年中美資本互通故事

《21世紀》：您在納斯達克負責中國以及亞太區的業務長達12年，能否介紹一下納斯達克早期來華的故事？

徐光勛：今天我很高興看到納斯達克終于得到中國市場的認可。

中國公司在境外上市融資的運作中，納斯達克證券市場為主要市場之一，進行著各種資本運作的活動。納斯達克上市的外國公司的數量中，中國公司數量最終超過以色列，成為新的第一。

不過，納斯達克在中國的今天，并不是一帆風順的，也經歷了長達六年的無果期。

納斯達克于1994年3月進入中國，宣傳和推介電子化交易為主的新型的股票交易所。當時為了提高納斯達克的知名度，從而盡快吸引中國公司到納斯達克上市，全美券商協會甚至決定，把1994年的納斯達克董事會議的地點定在中國上海，當時的規模很壯觀。僅1995年一年，納斯達克的各級官員先后八次訪問了北京及其他相關城市，但是直到2000年初才有第一家中國公司到納斯達克上市。

換句話說，宣傳工作“光種不收”持續了六年。即使面對當時無果的情況，納斯達克決策層堅持初期的戰略決策，支持和鼓勵執行層人員，繼續努力開發中國市場，并為此目的保證提供所需后勤事務。而執行層的人員也堅定不移地執行所定戰略，從而打下了牢固的基礎。

這里值得一提的是，納斯達克在中國的宣傳推介過程中，也榮幸地得到了中國證監會的寶貴指點；尤其是中國證監會國際部的各級領導給予了多方面的具體指點和支持。

這些指點和幫助，都使納斯達克在中國的努力更能順利、快速、有效地開花結果。現在回顧起來，深感親切，很是感激。

《21世紀》：其間服務了哪些企業，有哪些難忘的故事？

徐光勛：代表處的主要任務是，向相關的公司和機構提供所需要的服務和信息。這些包括：安排入境簽證相關事宜；向公司介紹投資銀行、律師、審計師、存托銀行等中介機構；介紹和解釋納斯達克上市要求及其相關事宜；介紹和解釋有關美國宏觀層面的事項；在美國活動的聯系和安排。

在我任職期間，我有幸見證了七十多家中國公司到納斯達克上市融資。其中，記得有6家公司升板上市，是我親自參與并幫助處理具體相關事宜。

這期間當然有不少有趣的故事，有不少難忘的事情，其中前6年，沒有業績，阻力也很大。創業艱難，須有恒心。

令我激動了一陣的事情是，2007年百度被選為“納斯達克100”指數的成分股。當時并未有一家納斯達克上市的亞洲國家的公司入選，而上市不到三年的百度就成為了耀眼的明星股，成為“納斯達克100”指數的成分股。所以，我感到非常自豪，著實激動了一陣。

納斯達克100指數是由100只在納斯達克上市公司的最大美國公司及非金融類的外國公司組成的，是以其市場市值為基礎的。百度在納斯達克上市不到三年就被選入，這是非常了不起的成績。百度在運作中除了做好基本面以外，還非常成功地做好了投資者關系的運作。百度的成功也進一步證明股價與投資者關系有著密切的相關關系。而這一點恰恰也是目前許多中國上市公司都十分需要加強的。

《21世紀》：如果以30年視角來看，您怎么看待過去30年中美之間的資本互通的發展？

徐光勛：自上世紀九十年代起，在政府的指導和批準下，中國公司開始走出國門奔赴海外市場。而中國公司正式踏進美國股市是1994年。

自那時起，中美之間在資本互通方面的動作，其速度之快，其規模之大，遠遠超出了人們的預期，發展的規模和形勢可以說是很成功很可喜的。大家都知道，中美兩國在法律法規、賬務審計、公司治理、市場基礎等方面區別是相當之大，又是都覺得不可調和的。但是，就是在中美之間宏觀差距非常之大的情況下，能夠這么長時間不停頓地進行資本市場上的合作，并實現了互惠互利，可喜可賀。

不過，從數量角度來看，發展的程度還是不夠的。美國作為全球最大的資本市場，它的閑散資金池金額達數萬億美元。這些資金來自全美各種保險公司的各樣保險金，全美不同機構形形色色的養老金，各個州以不同目的而設立的各種基金等；其規模，是其他任何一個資本市場所不能比擬的。

這些對中國公司來說是非常理想的境外資金來源。但是中國公司通過美國資本市場所融到的金額以及美國公司對中國投資數額“意想不到地小”。這一點可以說是過去30年，中美之間的資本互通很可喜中又很可惜的一面。當然，過去的小規模實際上給未來發展留下了無限的發展潛力。

中國股市如何釋放潛力？

《21世紀》：納斯達克指數再度突破10000點，您怎么看？

徐光勛：2020年6月10日的美國股市，雖然美國也不例外地受到了肆虐全球的新冠病毒的嚴重影響，但其主要市場之一的納斯達克證券市場，再一次展現了它特有的彈力和順應力——納斯達克綜合指數當日日間交易飆升到10086.89點，并以10023.35點收盤。

這是它于1971年成立以來的又一次最新高度，也是最短時間內創造的最新的高度。

其間，納斯達克也曾經歷了2001年的網絡經濟的破滅，也見證了2008年爆發的全球金融危機。不過這個新高也讓人不免回想起了它曾經的榮辱。

2001年9月21日，受到網絡經濟的破滅以及“911”恐怖事件的影響，納斯達克綜合指數一落千丈，狂跌至1423點收盤。

時隔約二十年后，納斯達克綜合指數再次發揮它特有的彈力和順應力，再次創造了新的最高，沖破了一萬點的心理界限。這也說明為什么這些年中國公司不斷地選擇納斯達克證券市場上市融資；這也說明為什么幾經艱辛波折后的今天仍有165家中國公司在納斯達克上市掛牌。

《21世紀》：隨著科創板的開板，以及注冊制在創業板的實施，中國資本市場直接融資功能不斷提升。從您的視角，中國資本市場改革和發展未來還有哪些看點？

徐光勛：以滬深兩大交易所為主導的中國資本市場，自1990年滬深兩大交易所先后成立以來，所取得的成績是有目共睹，是很了不起的。

之所以這么說，一是從二級市場運作來看，中間未曾出現大亂、出過大錯；二是從一級市場功能來看，自開業以來一直能夠保證市場的融資功能。

目前中國的GDP是世界第二，但中國的資本市場遠遠沒有達到相應的體量。這是值得深思的問題，也是未來中國資本市場看點的所在，因為中國仍具有極大的市場潛力。

當然，中國經濟未來能夠穩健地發展，是中國資本市場能夠實現其潛力的前提和保證。即使在這種前提下要順利地發展的話，也需要一些基本要素的發展。我前邊說中國資本市場沒有能夠反映出世界第二的量，其原因就是有些基本要素不到位。

資本市場永遠在由基本面驅動的前提下，由市場參與的機構來穩定和向前發展。

比如說，美國有5000多家獲得相關資格的投資銀行，參與其平時的一級市場和二級市場的運作。所以不僅很穩定而且非常活躍。相比之下，據我了解中國只有不到150家的投行機構。2002年時我被告知中國有102家投行券商，時隔近二十年后的今天這個數字基本沒變。這個數字和市場現狀比較，顯然是不相稱的。也是量上不去的原因之一。當然，這是宏觀的一部分，須由政府來主導和營造相應的宏觀環境，須由政府來制定和實施宏觀框架。

中國目前缺少相關的管理人才，加上改革開放以來又面臨著無數的前所未有新情況，所以更是需要相關的管理人才。

我覺得中國不缺相關法律法規。但是，部分執行力度差，起不到真正意義上的威懾作用。這樣會直接影響投資者對資本市場的心理和看法。公司治理和投資者關系，也直接影響市場的透明度和誠信度。

因此，中國市場需要首先抓緊培養相關管理人才。同時加強這方面監督和管理。中國資本市場的明天，毫無疑問，肯定超過今天，只是時間問題。如果解決好相關市場要素的問題，其速度將更快。

貿易摩擦對中概股的影響

《21世紀》：目前中美貿易摩擦，也對中國企業赴美上市產生了影響，您對此有關注嗎？

徐光勛：我統計了一下，在2017-2019短短的幾年內多達130家已在美國上市的中國公司，或已成功退市或宣布著手進行私有化等。

2016年以來，中美關系受到了貿易摩擦加劇的影響，中國出口型的企業受到的干擾和影響較為嚴重。在資本市場運作方面，不少本計劃赴美國上市融資的公司取消或暫緩了原計劃。市場擔心中美貿易戰會給仍然準備赴美上市融資的公司帶來不利的影響，給已經上市的中概股造成負面的效果。

《21世紀》：當下的中美關系，對中概股會不會有影響呢？

徐光勛：我覺得又有影響又沒有影響。似乎是很矛盾，但事情就是這樣兩方面的。

先說沒有影響吧。從根本上說，到目前為止美國沒有禁止中國公司赴美上市融資及其相關的活動。

我在1994-2009年任職期間也曾遭遇過幾次中美之間的摩擦，但都沒有影響中國公司赴美進行上市融資。雖然美國資本市場投資組合中的中國資產比例占的比重不大甚至很小，中國資產的吸引力仍是不減當年，仍然符合美國投資組合的口味和要求。

說到有影響，在一級市場上上市申請所審核的長度和深度都有了明顯的加長和加深。比如以前美國證監會審核時間一般都在三個月以內，而現在最起碼三個月，提問的問題也更多更細。交易所對于申請公司財務數字的真實性的審核，對公司治理結構的要求，其中對獨立董事的獨立性的要求等，審查得更細更長更廣。

其次，在一級市場募集資金的數額也發生了變化。以前是可以直接募集到足額，而現在是看具體情況。

第三，在二級市場上價格的形成也受到影響。出現了在國內是盈利的但市場的價格沒有體現出來。同時，如果價格得到實現的話，也是比美國本土的公司花了更長的時間。

這些變化對中國公司來說，除了時間的消耗外意味著成本的增加。

老投行視角下的出海上市選擇

《21世紀》：現在許多中概股企業都在啟動私有化，尤其是赴港上市，是否會成為一種趨勢？

徐光勛：退出美國市場的中國公司大部分繼續需要新的上市地點，以便繼續融資以支持公司的發展運作。

依我拙見，中概股赴港不會形成一種趨勢。其原因之一，中概股從美國退出，首先是外因引起的機會性的退出，并不是初衷。中美關系好起來的話會有回流的可能性。

原因之二，納斯達克市場擁有多重靈活優勢。第三，包括其一級市場上市標準以及二級市場的容量和活躍度在內的市場結構，也會影響到中國企業對上市市場的選擇態度。

《21世紀》：什么樣的公司適合去香港，什么樣的公司適合去美國呢？

徐光勛：這實際上是兩個問題。

比較而言，香港對中國內地公司的吸引力或長處，應該是其語言文化跟中國內地一樣；地理上又近在咫尺，辦事方便又能節省成本。這些對中國內地公司的吸引力無人能及。其次，香港是世界十大股票交易所之一，其容量能力及知名度均屬一流；且具備完善的一級市場和二級市場機制。

而美國市場對中國公司的吸引力，除了是世界最大的資本市場外，還在于上市時間的確定性、二次融資的可能性和方便性、更靈活的上市標準和要求、二級市場的深度和廣度等。

至于什么公司適合去哪兒的問題。有一條對中國內地公司來說是共性的。即香港和美國均屬境外上市（香港在領土上屬于中國，不過從上市角度來看，香港聯交所屬于境外上市），所以為出去而要準備的事情，要走的流程基本一樣，也就是在工商、外匯、證券、法規等方面都是一樣的程序。

去香港沒有語言文化的障礙，所以所有中概股都可以首選考慮香港。至于香港的上市要求、總體費用、募資時的價格及總金額、具體時間等等，具體問題要具體處理。

赴美上市，首先是語言文化加上法律法規都不相同。所以團隊組合里必須有國際化的、懂外語的、懂美國財務慣例的人才。去美國上市后包括投資者關系在內的維持費用，也較香港上市突出，所以事先須有清晰的理解和認識。

香港和美國均屬于世界一流的市場，都具有很高的知名度，都具備了完善的融資功能和交易體系，都設有健全的公司治理要求和監管體系。其余的是各地的上市要求和標準有所不同，其成本以及所涉及中介機構的范圍有所不同，上市后所提供的服務和產品也不一樣。

所以，去哪里上市取決于具體公司的需求是什么了。某種意義上說，情人眼里出西施。

《21世紀》：您對當下企業赴美上市有何建議？

徐光勛：這些年中美關系一直波折不定，所幸的是這種關系并沒有根本上影響中概股在美國的上市融資。同時我也相信這種局面不會長久下去。因為目前已經形成的跨國界的或是無國界的經貿活動中，相互依賴很深，誰也離不開誰。

隨著中國改革開放的步伐加快加大加深，資本的作用顯得更為突出更為重要。而這些情況使得中國公司利用境外市場解決自己的資本需求，更為必要更為迫切、而且也是更為經濟的資金來源和解決辦法。

在這種前提下選擇美國資本市場進行上市融資，不失為遠水也能解決近渴的良策。

當下情況下去境外上市融資，中國公司應該吸取經驗教訓，以誠信為基礎，為經營而去上市融資。為此目的，事先須組好團隊，理順賬務，講好故事，從容上陣。同時，從宏觀層面上，大力支持中國公司去境外上市融資，進一步完善和放寬相關的監管和要求，以便順利進行境外上市融資。