周期股“史上最強一季報”的秘密

21世紀資本研究院研究員 董鵬

中國鋁業，一季度預告凈利潤9.67億元，同比增長約30倍。

中遠海控，一季度預告凈利潤145.5億元，同比增長52倍。

重慶鋼鐵，一季度預告凈利潤增加10.8億元，同比增長258倍。

10倍以上的增幅，年年有，但是在今年一季報的披露過程中，周期股動輒數倍、數十倍的增幅將會變得十分常見，整體彈性將明顯高于往年。

21世紀資本研究院認為原因有二：其一，2020年一季度國內疫情正處于集中蔓延階段，以上游原材料為代表的周期性行業停工、停產案例頻發，加之大宗商品價格在一季度集中下跌，致使2020年當期各家上市公司利潤基數較低。

其二，國際、國內原材料市場于2020年4月初見底反彈，追蹤一攬子商品價格的文華商品指數至今累計漲幅近40%，再次為周期股帶來了產品漲價驅動利潤率提升的有利條件。

低利潤基數、產品漲價雙重驅動下，今年一季度周期性行業的利潤提升幅度，預計將明顯高于往年水平。

該現象有望向二級市場波動層面傳導。

就4月1日至8日的市場表現來看，部分周期性行業在限產等事件性因素的驅動下，股價已經有所反應。

據統計，上述統計區間內，萬得全A指數成分股平均上漲1.85%，同期鋼鐵股平均漲幅10.65%，有色金屬板塊平均漲幅4.22%。

根據21世紀資本研究院研究，其他未披露業績預告的部分細分行業公司，一季報將不斷貢獻驚喜，接下來隨著二級市場認可度的提升，具備實際業績支撐、景氣度仍處上行通道的周期股，仍將是二季度市場炒作的重點。

2020年利潤基數處歷史低位

先來看一下總盤子。為反映2020年一季度盈利能力的強弱，我們選取了“扣非后歸母凈利潤算術平均值”這一指標作為衡量標準。

通過對2010年至2020年期間一季報數據對比，可以了解到2020年一季度主要周期性行業盈利能力處于相對低位。

其中，申萬采掘行業涵蓋石油、煤炭和其他開采行業，2010年至2020年期間，該行業一季報扣非凈利潤均值多在5億元至15億元波動，峰值為2011年的15.82億元，低點為2016年商品市場底部的-2.27億元。

2020年一季度，該行業上述指標為0.99億元，處于統計區間的次低位。

申萬化工行業，2020年一季度扣非歸母凈利潤均值為-0.18億元，為2010年以來首度虧損，處于統計區間最低點。

通過數據可以得出，2020年一季度延續了2018年大宗商品下跌趨勢，主要上游原材料行業盈利能力持續下滑，疊加彼時疫情帶來的影響，2020年當期行業平均利潤絕對值多處于2010年以來相對次低位。

進一步比較行業數據，則可以看出除了鋼鐵及涵蓋了水泥、玻璃制造在內的建材行業，2020年一季度盈利能力略有提升外，采掘、化工、有色、機械、汽車，2020年均處于同比下滑狀態。

其中，鋼鐵行業2021年一季度噸鋼利潤并未出現過于明顯的好轉，部分上市鋼企業績的超高的彈性便是來自于2020年同期極低的利潤基礎。

以目前增幅最為可觀的重慶鋼鐵為例，該公司2020年一季度凈利潤僅為417.3萬元，同時其利潤規模的增長，還包括了寶鋼入主后產品優化、提產擴能等公司內部治理提升帶來的動力。

綜上，我們可以得出，2020年一季度周期股盈利能力處于近10年絕對低位、當期利潤基數較低的結論。

需要指出的是，由于單個企業營收構成、成本及經營效率存在明顯差異，上述特征與各周期性行業龍頭公司契合度更高。

以4月8日晚剛剛發布業績預告的中國鋁業為例，該公司一季度凈利潤預計為9.67億元，同比增長約30倍，本身就是受到了2020年同期0.31億元低基數的帶動，同晚預增419%的江西銅業亦是如此。

大宗商品指數同比升逾25%

2020年一季報的低利潤基數只是前提條件，而在疊加此后原材料價格上漲的影響后，上述周期性行業的業績彈性，額外算了一次乘法。

細分產品數量過多，對此我們選取分別追蹤海外、國內大宗商品價格運行的CRB指數和文華商品指數作為觀察對象。

復盤走勢，2020年一季度疫情前期，兩大指數均處于單邊下跌狀態。CRB指數于2020年4月21日見底，文華商品指數于2020年4月2日見底，此后連續反彈于2021年2月下旬創出階段新高，至今仍然處于相對高位震蕩。

據統計，2020年一季度，CRB指數區間跌幅為34.55%，加權平均值為162.32點；2021年一季度，該指數區間上漲9.31%，加權平均值升至183.47點。

文華商品指數運行趨勢保持了一致。2020年一季度下跌13.14%，加權均價為140.44點；2021年一季度，該指數區間上漲5.98%，加權均價為176.19點。

按比例計算后，今年一季度，相當于海外原材料價格較去年同期上漲13%，國內原材料價格同比上漲25.46%。

這還只能代表整體上游原材料的價格運行趨勢，若進一步細分至單個商品種類，其價格反彈幅度會更為明顯。

21世紀資本研究院在對國際、國內主要商品走勢統計后發現，2020年4月至今上游工業原料價格多出現了不同程度的上調，納入樣本的65種大宗商品期貨中，56%樣本品種出現上漲，平均漲幅達41.62%。

進一步細分，漲幅排名靠前的品種又多以能源、工業金屬、石化產品為主，同期出現下跌的品種則主要集中在畜牧、農產品領域。

需要指出的是，由于納入樣本的大宗商品多為上游原材料，其生產成本端相對固定，而當產品端價格出現大幅上漲時，相關行業利潤率隨之大幅上升。

反映到各只周期股業績上，帶動其利潤規模幾何級上升，并在疊加上年同期疫情導致的低基數影響，今年周期股一季報的整體業績彈性要明顯高于往年。

中遠海控吹響周期股“號角”

中遠海控，2020年一季度凈利潤2.92億元，今年一季度預告凈利潤達154.5億元，幾乎趕上了公司上市以來利潤峰值的水平，2007年該公司全年利潤尚不過191億元。

21世紀資本研究院認為，經過中遠海控的巨大示范效應后，近期二級市場熱點可能會向周期行業轉移，引燃周期股的“號角”就此吹響。

核心邏輯是，上述一季報所賦予的巨大業績彈性將直接促使相關企業每股收益的增長，以及估值水平的提升。

僅以中遠海控為例，一季度每股收益1.26元，年化每股收益5.04元，4月6日各家賣方預期2021年每股收益多在3.31元至3.79元。

取中間值3.55元，并按照4月6日業績預告當日收盤價14.68元計算，公司估值僅有4.14倍。

實際上，對于這類行業景氣度處于高位、一季度盈利增長的個股，買方機構早在2020年四季度便已經開始集中增持。

2020年，基金在中遠海控持股數量呈“脈沖式”變化，一、三季度減持，二、四季度增持。三季度末基金持股數量為1362萬股，至四季度末大幅提升至28104萬股，增長了19.63倍，期末2.8億股的持股數量，也創下了2010年三季度以來的基金持股的新高。

普通投資者追蹤行業景氣度不太現實，但是沿用上述思路，基金的持股動向卻足以指明方向。對此我們選取了“基金持股比例（算術平均）”指標作為參考，并對申萬所有細分行業進行了數據比較。

最終，篩選出了17個基金2020年四季度增持比例超過100%的細分行業。

對比可以看出，除葡萄酒行業由于基數極低導致變動幅度過大外，其他行業基金持股增幅普遍在1倍至3倍之間。

就行業劃分來看，有色行業的小金屬、稀有金屬，以及有色行業的氨綸、滌綸和汽車行業相關的特崗、輪胎等細分行業成為了基金重點增持對象。

需要指出的是，上述行業中很多個股在四季度基金增持階段，股價曾經出現大幅上漲，但是在2021年一季度市場調整的過程中，股價回落幅度已經十分可觀。

僅以稀有金屬中的鋰為例，贛鋒鋰業1月份高點為149.3元，3月低點為86.37元，區間最大回撤超過42%。截至4月9日，該公司收盤價小幅回升至97.61元。

而從盈利預期來看，該公司乘碳酸鋰價格翻倍的機會，一季度公司盈利能力將大概率實現增長。

此外，贛鋒鋰業也符合上述低基數的特點，2020年一季度其歸母凈利潤僅有774萬元。

假設盈利能夠回升至2017年水平，贛鋒鋰業今年一季報將與上述各只周期股一樣，利潤出現10倍以上的增長。

更為重要的是，鋰電行業還與其他周期性行業略有不同，終端電動車滲透率相對確定的提升，將為整個動力電池板塊帶來中長期的景氣度支撐，行業“總盤子”的增速要高于其他傳統周期性行業。

類似的個股，并不在少數。

雖然周期股的系統性行情，能否成行尚未可知，但是今年一季報的巨大彈性，無疑為各方參與者提供了一個估值修復的機會。