周期股“史上最強(qiáng)一季報(bào)”的秘密

21世紀(jì)資本研究院研究員 董鵬

中國(guó)鋁業(yè)，一季度預(yù)告凈利潤(rùn)9.67億元，同比增長(zhǎng)約30倍。

中遠(yuǎn)?？兀患径阮A(yù)告凈利潤(rùn)145.5億元，同比增長(zhǎng)52倍。

重慶鋼鐵，一季度預(yù)告凈利潤(rùn)增加10.8億元，同比增長(zhǎng)258倍。

10倍以上的增幅，年年有，但是在今年一季報(bào)的披露過程中，周期股動(dòng)輒數(shù)倍、數(shù)十倍的增幅將會(huì)變得十分常見，整體彈性將明顯高于往年。

21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為原因有二：其一，2020年一季度國(guó)內(nèi)疫情正處于集中蔓延階段，以上游原材料為代表的周期性行業(yè)停工、停產(chǎn)案例頻發(fā)，加之大宗商品價(jià)格在一季度集中下跌，致使2020年當(dāng)期各家上市公司利潤(rùn)基數(shù)較低。

其二，國(guó)際、國(guó)內(nèi)原材料市場(chǎng)于2020年4月初見底反彈，追蹤一攬子商品價(jià)格的文華商品指數(shù)至今累計(jì)漲幅近40%，再次為周期股帶來了產(chǎn)品漲價(jià)驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)率提升的有利條件。

低利潤(rùn)基數(shù)、產(chǎn)品漲價(jià)雙重驅(qū)動(dòng)下，今年一季度周期性行業(yè)的利潤(rùn)提升幅度，預(yù)計(jì)將明顯高于往年水平。

該現(xiàn)象有望向二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)層面?zhèn)鲗?dǎo)。

就4月1日至8日的市場(chǎng)表現(xiàn)來看，部分周期性行業(yè)在限產(chǎn)等事件性因素的驅(qū)動(dòng)下，股價(jià)已經(jīng)有所反應(yīng)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，上述統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)，萬得全A指數(shù)成分股平均上漲1.85%，同期鋼鐵股平均漲幅10.65%，有色金屬板塊平均漲幅4.22%。

根據(jù)21世紀(jì)資本研究院研究，其他未披露業(yè)績(jī)預(yù)告的部分細(xì)分行業(yè)公司，一季報(bào)將不斷貢獻(xiàn)驚喜，接下來隨著二級(jí)市場(chǎng)認(rèn)可度的提升，具備實(shí)際業(yè)績(jī)支撐、景氣度仍處上行通道的周期股，仍將是二季度市場(chǎng)炒作的重點(diǎn)。

2020年利潤(rùn)基數(shù)處歷史低位

先來看一下總盤子。為反映2020年一季度盈利能力的強(qiáng)弱，我們選取了“扣非后歸母凈利潤(rùn)算術(shù)平均值”這一指標(biāo)作為衡量標(biāo)準(zhǔn)。

通過對(duì)2010年至2020年期間一季報(bào)數(shù)據(jù)對(duì)比，可以了解到2020年一季度主要周期性行業(yè)盈利能力處于相對(duì)低位。

其中，申萬采掘行業(yè)涵蓋石油、煤炭和其他開采行業(yè)，2010年至2020年期間，該行業(yè)一季報(bào)扣非凈利潤(rùn)均值多在5億元至15億元波動(dòng)，峰值為2011年的15.82億元，低點(diǎn)為2016年商品市場(chǎng)底部的-2.27億元。

2020年一季度，該行業(yè)上述指標(biāo)為0.99億元，處于統(tǒng)計(jì)區(qū)間的次低位。

申萬化工行業(yè)，2020年一季度扣非歸母凈利潤(rùn)均值為-0.18億元，為2010年以來首度虧損，處于統(tǒng)計(jì)區(qū)間最低點(diǎn)。

通過數(shù)據(jù)可以得出，2020年一季度延續(xù)了2018年大宗商品下跌趨勢(shì)，主要上游原材料行業(yè)盈利能力持續(xù)下滑，疊加彼時(shí)疫情帶來的影響，2020年當(dāng)期行業(yè)平均利潤(rùn)絕對(duì)值多處于2010年以來相對(duì)次低位。

進(jìn)一步比較行業(yè)數(shù)據(jù)，則可以看出除了鋼鐵及涵蓋了水泥、玻璃制造在內(nèi)的建材行業(yè)，2020年一季度盈利能力略有提升外，采掘、化工、有色、機(jī)械、汽車，2020年均處于同比下滑狀態(tài)。

其中，鋼鐵行業(yè)2021年一季度噸鋼利潤(rùn)并未出現(xiàn)過于明顯的好轉(zhuǎn)，部分上市鋼企業(yè)績(jī)的超高的彈性便是來自于2020年同期極低的利潤(rùn)基礎(chǔ)。

以目前增幅最為可觀的重慶鋼鐵為例，該公司2020年一季度凈利潤(rùn)僅為417.3萬元，同時(shí)其利潤(rùn)規(guī)模的增長(zhǎng)，還包括了寶鋼入主后產(chǎn)品優(yōu)化、提產(chǎn)擴(kuò)能等公司內(nèi)部治理提升帶來的動(dòng)力。

綜上，我們可以得出，2020年一季度周期股盈利能力處于近10年絕對(duì)低位、當(dāng)期利潤(rùn)基數(shù)較低的結(jié)論。

需要指出的是，由于單個(gè)企業(yè)營(yíng)收構(gòu)成、成本及經(jīng)營(yíng)效率存在明顯差異，上述特征與各周期性行業(yè)龍頭公司契合度更高。

以4月8日晚剛剛發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告的中國(guó)鋁業(yè)為例，該公司一季度凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為9.67億元，同比增長(zhǎng)約30倍，本身就是受到了2020年同期0.31億元低基數(shù)的帶動(dòng)，同晚預(yù)增419%的江西銅業(yè)亦是如此。

大宗商品指數(shù)同比升逾25%

2020年一季報(bào)的低利潤(rùn)基數(shù)只是前提條件，而在疊加此后原材料價(jià)格上漲的影響后，上述周期性行業(yè)的業(yè)績(jī)彈性，額外算了一次乘法。

細(xì)分產(chǎn)品數(shù)量過多，對(duì)此我們選取分別追蹤海外、國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格運(yùn)行的CRB指數(shù)和文華商品指數(shù)作為觀察對(duì)象。

復(fù)盤走勢(shì)，2020年一季度疫情前期，兩大指數(shù)均處于單邊下跌狀態(tài)。CRB指數(shù)于2020年4月21日見底，文華商品指數(shù)于2020年4月2日見底，此后連續(xù)反彈于2021年2月下旬創(chuàng)出階段新高，至今仍然處于相對(duì)高位震蕩。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年一季度，CRB指數(shù)區(qū)間跌幅為34.55%，加權(quán)平均值為162.32點(diǎn)；2021年一季度，該指數(shù)區(qū)間上漲9.31%，加權(quán)平均值升至183.47點(diǎn)。

文華商品指數(shù)運(yùn)行趨勢(shì)保持了一致。2020年一季度下跌13.14%，加權(quán)均價(jià)為140.44點(diǎn)；2021年一季度，該指數(shù)區(qū)間上漲5.98%，加權(quán)均價(jià)為176.19點(diǎn)。

按比例計(jì)算后，今年一季度，相當(dāng)于海外原材料價(jià)格較去年同期上漲13%，國(guó)內(nèi)原材料價(jià)格同比上漲25.46%。

這還只能代表整體上游原材料的價(jià)格運(yùn)行趨勢(shì)，若進(jìn)一步細(xì)分至單個(gè)商品種類，其價(jià)格反彈幅度會(huì)更為明顯。

21世紀(jì)資本研究院在對(duì)國(guó)際、國(guó)內(nèi)主要商品走勢(shì)統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，2020年4月至今上游工業(yè)原料價(jià)格多出現(xiàn)了不同程度的上調(diào)，納入樣本的65種大宗商品期貨中，56%樣本品種出現(xiàn)上漲，平均漲幅達(dá)41.62%。

進(jìn)一步細(xì)分，漲幅排名靠前的品種又多以能源、工業(yè)金屬、石化產(chǎn)品為主，同期出現(xiàn)下跌的品種則主要集中在畜牧、農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)域。

需要指出的是，由于納入樣本的大宗商品多為上游原材料，其生產(chǎn)成本端相對(duì)固定，而當(dāng)產(chǎn)品端價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲時(shí)，相關(guān)行業(yè)利潤(rùn)率隨之大幅上升。

反映到各只周期股業(yè)績(jī)上，帶動(dòng)其利潤(rùn)規(guī)模幾何級(jí)上升，并在疊加上年同期疫情導(dǎo)致的低基數(shù)影響，今年周期股一季報(bào)的整體業(yè)績(jī)彈性要明顯高于往年。

中遠(yuǎn)?？卮淀懼芷诠伞疤?hào)角”

中遠(yuǎn)海控，2020年一季度凈利潤(rùn)2.92億元，今年一季度預(yù)告凈利潤(rùn)達(dá)154.5億元，幾乎趕上了公司上市以來利潤(rùn)峰值的水平，2007年該公司全年利潤(rùn)尚不過191億元。

21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，經(jīng)過中遠(yuǎn)?？氐木薮笫痉缎?yīng)后，近期二級(jí)市場(chǎng)熱點(diǎn)可能會(huì)向周期行業(yè)轉(zhuǎn)移，引燃周期股的“號(hào)角”就此吹響。

核心邏輯是，上述一季報(bào)所賦予的巨大業(yè)績(jī)彈性將直接促使相關(guān)企業(yè)每股收益的增長(zhǎng)，以及估值水平的提升。

僅以中遠(yuǎn)?？貫槔?，一季度每股收益1.26元，年化每股收益5.04元，4月6日各家賣方預(yù)期2021年每股收益多在3.31元至3.79元。

取中間值3.55元，并按照4月6日業(yè)績(jī)預(yù)告當(dāng)日收盤價(jià)14.68元計(jì)算，公司估值僅有4.14倍。

實(shí)際上，對(duì)于這類行業(yè)景氣度處于高位、一季度盈利增長(zhǎng)的個(gè)股，買方機(jī)構(gòu)早在2020年四季度便已經(jīng)開始集中增持。

2020年，基金在中遠(yuǎn)?？爻止蓴?shù)量呈“脈沖式”變化，一、三季度減持，二、四季度增持。三季度末基金持股數(shù)量為1362萬股，至四季度末大幅提升至28104萬股，增長(zhǎng)了19.63倍，期末2.8億股的持股數(shù)量，也創(chuàng)下了2010年三季度以來的基金持股的新高。

普通投資者追蹤行業(yè)景氣度不太現(xiàn)實(shí)，但是沿用上述思路，基金的持股動(dòng)向卻足以指明方向。對(duì)此我們選取了“基金持股比例（算術(shù)平均）”指標(biāo)作為參考，并對(duì)申萬所有細(xì)分行業(yè)進(jìn)行了數(shù)據(jù)比較。

最終，篩選出了17個(gè)基金2020年四季度增持比例超過100%的細(xì)分行業(yè)。

對(duì)比可以看出，除葡萄酒行業(yè)由于基數(shù)極低導(dǎo)致變動(dòng)幅度過大外，其他行業(yè)基金持股增幅普遍在1倍至3倍之間。

就行業(yè)劃分來看，有色行業(yè)的小金屬、稀有金屬，以及有色行業(yè)的氨綸、滌綸和汽車行業(yè)相關(guān)的特崗、輪胎等細(xì)分行業(yè)成為了基金重點(diǎn)增持對(duì)象。

需要指出的是，上述行業(yè)中很多個(gè)股在四季度基金增持階段，股價(jià)曾經(jīng)出現(xiàn)大幅上漲，但是在2021年一季度市場(chǎng)調(diào)整的過程中，股價(jià)回落幅度已經(jīng)十分可觀。

僅以稀有金屬中的鋰為例，贛鋒鋰業(yè)1月份高點(diǎn)為149.3元，3月低點(diǎn)為86.37元，區(qū)間最大回撤超過42%。截至4月9日，該公司收盤價(jià)小幅回升至97.61元。

而從盈利預(yù)期來看，該公司乘碳酸鋰價(jià)格翻倍的機(jī)會(huì)，一季度公司盈利能力將大概率實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

此外，贛鋒鋰業(yè)也符合上述低基數(shù)的特點(diǎn)，2020年一季度其歸母凈利潤(rùn)僅有774萬元。

假設(shè)盈利能夠回升至2017年水平，贛鋒鋰業(yè)今年一季報(bào)將與上述各只周期股一樣，利潤(rùn)出現(xiàn)10倍以上的增長(zhǎng)。

更為重要的是，鋰電行業(yè)還與其他周期性行業(yè)略有不同，終端電動(dòng)車滲透率相對(duì)確定的提升，將為整個(gè)動(dòng)力電池板塊帶來中長(zhǎng)期的景氣度支撐，行業(yè)“總盤子”的增速要高于其他傳統(tǒng)周期性行業(yè)。

類似的個(gè)股，并不在少數(shù)。

雖然周期股的系統(tǒng)性行情，能否成行尚未可知，但是今年一季報(bào)的巨大彈性，無疑為各方參與者提供了一個(gè)估值修復(fù)的機(jī)會(huì)。