新能源汽車題材炒作深化 何處尋跡被遺落的“支線”邏輯？

21世紀資本研究院研究員董鵬

毫無疑問，近期二級市場正在嘗試風格切換。

以新能源汽車產業鏈為例，便呈現出“賣高買低”的特征。

根據21世紀資本研究院統計，8月初至11日，年內領漲的鋰礦板塊（剔除鹽湖股份后）下跌0.52%，同期動力電池、新能源整車和電解液則取得了9.67%、4.99%和10.39%的漲幅。

另據弘則研究的數據也顯示，自2019年開始，基金高估值持倉市值占比達70.5%，低估值持倉市值占比為17.3%，兩項數據十分接近歷史區間的上沿和下沿位置，市場似乎再次站上了切換的臨界點。

投資人最關注的是，資金如果從高估值板塊流出后，會選擇哪些標的？

就短期市場而言，部分盈利能力向好，兼具低估值優勢的板塊是一個方向，如采掘、鋼鐵、房地產和銀行，如鋼鐵業下半年供給側有望再次收縮，從而支撐景氣度再次上行。

不過，這類企業雖然具備估值優勢，但是由于行業屬性和周期性波動的特點，行業整體盈利缺少“增量”。

其上漲持續性會落后于其他具備增長確定性的行業。

相比之下，21世紀資本研究院研究發現，在新能源汽車景氣度延續，同時整車、動力電池和鋰礦股已經累計極為可觀漲幅的背景下，二級市場可能會對其細分產業鏈進行深度挖掘，如同為核心“三大件”的驅動電機等行業標的。

從消息面來看，這種邏輯正在一些機構投資人中被廣泛關注。

這類公司，受到終端需求的帶動，目前同樣處于“滿產滿銷”狀態，兼具較強的業績增長確定性，部分個股本周已有異動。

8月13日，位于頭部的大洋電機、方正電機漲停，股價均創出階段性新高。

雖然關注度不如動力電池，驅動電機缺直接決定了新能源汽車瞬間加速等核心性能。視覺中國 

共享新能源景氣度

極氪001，吉利的“網紅”電動車型，此前曾引發消費者不滿。

誘因就包括了驅動電機供應商的改變和車輛最大峰值扭矩的下降。

以驅動電機為核心的驅動系統，與電池、電控并列新能源汽車核心三大件。

雖然關注度不如動力電池，但是卻直接決定了新能源汽車瞬間加速、最高速度等核心性能。

而就電動機的分類來看，主要包括直流電機、開關磁阻電機、永磁同步電機和感應電動機四種，幾種產品特點各有優劣。

其中，直流電機已逐漸被淘汰，開關磁阻電機噪音、震動較大，主要應用于大巴、貨車等商用車領域。

永磁同步電機和感應電動機特點相似，均可保證較高的效率，但是前者勝在瞬間的高效率輸出，后者則適用于穩定工況下的持續輸入。

對應到應用場景上，永磁同步電機適用于頻繁起停的工況以及較小的乘用車布置空間，感應電機則適用于高速路網發達的工況，以及較大的乘用車布置空間，如Model S早期便使用的是感應電機。

正是受到上述性能特點的影響，當前新能源汽車普遍采用的是永磁同步電機。

就材料端而言，永磁同步電機對應的是釹鐵硼稀土資源，在這方面國內優勢相對明顯，歐美國家則較為缺乏。

所以，國內新能源汽車，如比亞迪“漢”、蔚來ES6、小鵬P7等車型普遍使用的是永磁同步電機，或者是永磁同步電機與其他電機搭配使用，甚至部分高性能版本更是采用前后電機均為永磁同步電機的結構。

其中，比亞迪、蔚來電機為旗下公司自產，小鵬則來自方正電機等外部供應商。

而隨著國內新能源汽車銷量的提升，與之配套驅動系統需求隨之增加，二者行業走勢高度正相關。

NE研究院數據顯示，2020年新能源乘用車電驅動市場裝機量為135.7萬套，而今年1-6月裝機量便已達到115.4萬套，這與同期新能源汽車120.6萬輛的銷量數據基本保持一致。

另一方面，特斯拉也在尋求供應鏈的本土化，在采用寧德時代磷酸鐵鋰動力電池后，近期也傳出了換裝國產電機的消息。

公司準備在上海超級工廠生產5個新版本的Model Y，其中3個版本采用雙電機結構，60kWh電池組和78.4kWh電池組的版本采用國產電機。

以Model Y長續航版為例，前軸電機功率、扭矩數據沒有變化，后軸電機最大功率從現款的244馬力提升至300馬力，最大扭矩從326Nm增至440Nm。

自主品牌的持續放量，疊加國外品牌供應鏈本土化的雙重帶動，國內驅動電機行業景氣度正在迅速提升。

獨立供應商不容忽視

由于與傳統燃油車動力系統存在巨大差異，各家車企也在建立自己的供應鏈體系。

今年7月，梅賽德斯-奔馳便曾宣布收購電驅動技術公司YASA，由該公司為奔馳旗下的高性能品牌AMG.EA純電平臺提供電機。

就國內市場的供給格局而言，則主要分為傳統和新能源車企自主研發生產、國內獨立第三方供應商和國外汽車零部件供應商三類。

其中，特斯拉、弗迪動力（原隸屬于比亞迪動力總成事業部）、蔚來驅動科技等具備整車企業背景的公司占據絕對優勢，但是精進電動、方正電機、上海電驅動（大洋電機控股子公司）的市場地位和份額也不容忽視。

“公司從2020年下半年開始驅動電機出貨量逐步放量，目前穩居行業前三位，第三方獨立供應商第一位。公司月出貨量目前穩定在三四萬臺，已經初步形成規模化優勢。”方正電機6月29日接受調研時指出。

另據公司官方回復，公司上半年新能源汽車驅動電機出貨量接近20萬臺，主要客戶包括上汽通用五菱、小鵬、吉利等。

而按照NE研究院的數據，今年1-6月，方正電機、上海電驅動乘用車電機市場份額分別達到10.2%和6.2%，分別居第三、第五位，同期特斯拉、弗迪動力市場份額為16.3%和13.4%。

至于具體裝機量數據，21世紀資本研究院8月12日分別向方正電機和大洋電機進行核實，不過由于半年報尚未披露，兩家公司均無法給出準確數據。

但是，在今年終端需求放量的背景下，兩家公司電機產品預計將大概率實現明顯增長。

就產品應用和布局來看，亦較為符合當前行業趨勢。

上海電驅動官網顯示，公司產品除55kW二合一系統、90kW和110kW驅動系統外，還包括峰值功率為110kW的三合一系統。

所謂“多合一”系統，即指新能源汽車電驅動系統的集成化，“二合一”為電機＋減速器，“三合一”系統則包括電機＋減速器＋電機控制器。

目前，“三合一”系統為市場主流，如上海電驅動的110kW的三合一系統便具備減少體積、重量，以及電機的振動和噪音等優勢。

方正電機6月底在接受調研時則表示，已獲取某新勢力造車企業新車型定點，正在為其開發800V高壓驅動電機，預計明年下半年量產。公司電機到年底產能大概50萬臺，到明年年中可以到80萬臺以上，明年年底100萬臺以上，扁線電機大概占到一半。

需要指出的是，無論是800V高壓驅動電機，還是扁線電機，都符合未來新能源汽車驅動電機的發展趨勢。

對此方正電機人士更是斷言，“從目前整車企業發布的新車來看，我們估計大概至2023年前后市場會全面轉向扁線電機。”

新能源汽車題材炒作或“深化”

雖然同為新能源汽車核心部件，但是電機板塊的漲幅，要明顯落后于動力電池產業鏈。

據統計，納入Wind動力電池板塊的24家上市公司，年初至8月12日平均漲幅為78.51%，同期方正電機、大洋電機漲幅則分別為25.65%和65.77%。

漲幅累計值，上述兩家公司完全無法與鋰礦、電解液等動力電池細分板塊相提并論；股價絕對值，復權后價格也遠遠低于歷史高點。

原因，既包括了二級市場關注度無法與動力電池板塊相比，也包括了兩家公司自身的財務情況。

大洋電機稍好，上半年預計凈利潤為2.15億元至2.85億元，同比出現180%以上的增長，方正電機則剛剛實現扭虧，上半年凈利潤僅為600萬元至900萬元。

照此來看，兩家公司尚未進入業績大規模兌現報表利潤的階段。

另一個因素是，大宗商品漲價對其整體利潤率的壓制作用，公司可能需要一定時間來消化成本上漲影響，以此尋求利潤率的恢復。

換言之，上述兩家制造業企業與上游原材料行業的增長邏輯不同，后者業績的增長主要依賴于大宗商品價格上漲帶來的利潤率提升，前者則側重于下游需求爆發所帶來的產、銷量的增長。

從業績彈性來看，在大宗商品漲價周期中，上游原料企業彈性更強，所以二季度A股市場的主攻方向集中在鋰礦等板塊。

不過，鋰礦板塊也面臨著累計漲幅過大，估值水平偏高的問題。

僅就新能源汽車產業鏈而言，2020年和今年上半年，分列行業下游、中游和上游的整車、動力電池和鋰礦板塊，股價絕對值均處于歷史高位。

21世紀資本研究院認為，若下半年鋰礦板塊階段性頂部確立，不排除二級市場轉為炒作電控系統、驅動電機行業，甚至是智能汽車、無人駕駛等板塊的可能。

本周在鋰礦股出現調整后，上述部分板塊已經有所異動。

其中，大洋電機走勢最強，周一殺跌后，周三、周五兩日漲停，當周取得近18%的漲幅，方正電機也于周五漲停。

需要指出的是，可能由于上述公司規模較小，難以提供充足的流動性，目前二級市場對電機板塊的關注度不高。

券商出具的電機行業報告數量較少，同時基金也未進行明顯介入，后續電機板塊的啟動可能還需要市場進一步達成共識。