人民幣短期貶值加速 長期升勢不改

　　受美聯儲繼續削減購債規模推升美元上漲影響，3月21日，人民幣兌美元匯率中間價繼續下跌，報6.1475，再創年內新低。

　　3月17日，人民幣兌美元匯率波幅迎來了自2005年7月人民幣匯率制度改革以來的第三次擴大，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由1%擴大至2%。此后連續幾個交易日，人民幣兌美元持續貶值。

　　牽一發而動全身，匯率波動范圍擴大后，人民幣向哪里走，長期趨勢是否會改變?匯率市場化是否繼續加速?成為市場亟需解答的問題。

　　擴幅后仍有可控性

　　自3月17日以來，人民幣對美元匯率中間價維持小幅貶值節奏，而人民幣即期匯率則加速下跌。

　　人民幣兌美元即期匯率在跌破6.20整數關后，市場看空的氛圍愈發濃重。3月20日，人民幣兌美元即期匯率盤中最高跌幅達386點，至6.2340，創近一年新低。截至當日收盤，人民幣即期匯率報6.2275，下跌321點，連續4日收跌，跌幅近千點。以盤中最低點6.2340計算，人民幣兌美元即期匯率相對于當日中間價6.1460的浮動幅度超過1%，達1.43%。市場人士稱，短線還看不到止跌反轉的跡象。

　　興業銀行資深分析師蔣舒在接受記者采訪時表示：“擴幅后的匯率表現比較合理。首先從方向來看，中間價與即期匯率都是貶值趨勢，只不過，中間價貶值幅度較小，即期匯率市場在此基礎上幅度放大，這也體現了擴幅后，匯率市場化、靈活性進一步增加。其次，即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度突破1%，也遠沒有達到2%的限制，屬于合理浮動，而且這本身就是擴幅所希望達到的效果。”

　　從波動幅度來看，人民幣波動幅度2012年4月14日由0.5%擴大至1%后，匯率波動幅度真正達到1%的情況并不多見。“目前連1%的浮動范圍都還沒被充分利用，因此，浮動范圍擴大對人民幣匯率波動的實質性影響不大。”蘇格蘭皇家銀行大中華區首席經濟學家Louis Kuijs向《國際金融報》記者指出。

　　而且擴幅后，人民幣匯率依然具有可控性。央行認為，當前擴大波幅“是適當的，風險也是比較小的”。人民幣做多和做空的因素同時存在，有充分彈性的雙向波動會成為常態。同時，如果匯率出現異常大幅波動，人民銀行也將實施必要的調節和管理，以維護人民幣匯率的正常浮動。

　　擴幅只在于日內匯率變化，即使日內震蕩達到2%，次日央行又將設定新的人民幣匯率中間價。高盛亞洲公司向《國際金融報》記者分析，擴大的浮動范圍，只是一日之內的變化幅度，而天與天之間的變化幅度，仍然由央行設定。

　　前期貶值或為鋪路

　　不少業內人士指出，此次擴幅已在預料之中，此前一輪大幅貶值就是最明顯的跡象。

　　實際上，從2014年初人民幣貶值開始，接受《國際金融報》記者采訪的瑞穗證券董事總經理沈建光、Louis Kuijs等數位經濟學家就認為，人民幣匯率連續下跌，是中國央行在為擴大人民幣匯率波動區間做準備。因此，當人民幣匯率市場化的這一重要步驟宣布時，各機構反應平靜。

　　其實2007年、2012年擴大波動區間前，人民幣即期價相對于中間價都表現出了較為明顯的雙向波動特征：2007年5月18日前86個交易日中，即期收盤價相對于中間價貶值的天數有23天，占總天數的比例為27%;2012年4月16日前65個交易日中，即期收盤價相對于中間價貶值天數為34天，占比約為52%。但是，2012年9月中旬以來，即期價相對中間價呈現出一成不變的單邊升值走勢，2012年9月11日至2014年2月24日共計346個交易日中，從未出現即期價相對于中間價貶值的情況。

　　中國銀行報告顯示，如果央行想要第三次擴大人民幣匯率波動區間，那么必要條件之一就是要改變市場關于人民幣升值的單邊預期，恢復人民幣即期價圍繞中間價雙向波動。否則，在單邊升值預期不動搖的情況下擴大波幅，很可能被理解為政府希望加速人民幣升值的信號。

　　中國銀行報告同時指出，本輪人民幣快速貶值的一大特點是中間價主動引導貶值。中間價在隔夜美元指數微幅下跌的背景下，逆市持續貶值，并引導即期價走出相同行情。此外，本輪貶值幅度較大。回顧人民幣近年走勢，一般在前一年年底升值沖關后，年初人民幣匯率會有一波調整行情。但今年2月至今，人民幣中間價累計貶值0.23%，是2011年12月以來單月最大跌幅;即期價貶值1.06%，更是創下歷史單月最大幅度貶值。

　　而大幅貶值的目的已經顯而易見，方正證券宏觀分析師王坤指出，自2月中下旬以來的人民幣兌美元迅速貶值，導致了人民幣匯率一定的雙向波動特征，為這次央行擴大即期匯率波動區間提供了有利條件。另外，今年全國兩會政府工作報告中也提到，要擴大人民幣匯率雙向浮動區間，進一步推進匯率改革。因此，加大人民幣即期匯率波動區間在市場預期之中。

　　“中國央行正在推動企業和金融機構為更加靈活的人民幣匯率做準備。” Louis Kuijs分析說，“央行希望加強市場波動，讓人們去適應。”

　　短期或繼續貶值

　　擴大人民幣匯率波動幅度，是否會加劇人民幣貶值?

　　王坤認為，在目前人民幣匯率雙向波動中，貶值預期仍占據主導。此次即期匯率波幅的擴大，可能會在一定程度上強化人民幣貶值預期。

　　不過，“人民幣持續性貶值，并不是央行所希望看到的結果。”蔣舒認為。

　　興業銀行首席經濟學家魯政委[微博]則表示，此次央行宣布人民幣匯率波幅再度擴大，表明此前由中間價引導的貶值進程就此暫告一段落。在未來一到兩個季度左右的時間里，人民幣匯率將呈現區間震蕩狀態。

　　即期匯率波幅擴大并不是匯率走勢的決定因素，而且人民幣即期匯率貶值預期的強化，也會加速央行修正貶值預期的行為，因此，方正證券不改變對于人民幣貶值是短期現象的判斷。

　　此前，中國人民銀行已經強調過，“人民幣匯率變化主要取決于以國際收支為基礎的外匯供求狀況。當前中國財政金融風險可控，外匯儲備充裕，抵御外部沖擊的能力較強，人民幣匯率不存在大幅貶值的基礎。”

　　不過，從歷史數據看，央行傾向于浮動區間擴大后使人民幣走弱。2012年春，人民幣曾在幾周內貶值0.5%，隨后在2012年4月16日央行宣布人民幣波動區間由0.5%擴大至1%。之后的3個月內，人民幣又繼續貶值1.4%，直至當年7月份才恢復升值趨勢。此次央行擴大匯率波幅，被外資金融機構認為是“典型的中國央行風格”，因此市場也預期，央行仍將主導人民幣貶值。

　　高盛認為，“以史為鑒，人民幣可能會在未來幾個月內繼續貶值，因為央行希望通過增加匯率的雙向波動性以減少投機性資金流入。但考慮到此次在交易區間擴大前，人民幣已經貶值了1.8%，遠高于2012年4月交易區間擴大前0.5%的貶值幅度，因此未來繼續貶值的幅度可能小于2012年。”

　　不過，在普遍的看跌預期中，Louis Kuijs仍提出謹慎的提醒，稱需要看央行政策制定者的心態。“未來數日，人民幣存在升值可能。但不論如何，我們要注意的原則是，人民幣匯率波動仍然是由央行控制，而非市場主導的行為。”他向記者表示，未來數日人民幣升值雖有可能性，但仍然由監管者決定，很難從市場層面作出準確判斷。