TRF多頭爆倉折損35億美元

　　“我從來沒有看到過變化得如此之快的牌價。”

　　3月18日上午10點多，莫先生如往常一樣來到位于香港急庇利街的牛記找換店，匯出他當天的第一筆款項。由于和內地有頻繁的生意往來，莫先生通常會選定幾家信得過的銀行和金融機構處理他的貨款。牛記就是其中一家。

　　“我記得很清楚，當時的兌換價是1萬港元可兌7930元人民幣，也就是1兌0.793，由于比前一天高了0.02，我很快就把手中的100萬港元換掉了。”

　　不過，正是這個倉促的決定讓他損失了3000元。一個小時后，當他從中環折返急庇利街時，他看到，找換店掛出的港元兌人民幣賣出價已飆升至0.796。

　　此時，正是中國央行[微博]宣布將人民幣兌美元的波動區間由1%提升至2%的第二天。也許是因為香港最大人民幣離岸市場的地位，也許是港元和美元掛鉤的緣故。香港市場上，人民幣受到的沖擊似乎遠比內地大。

　　沖破6.20，TRF多頭爆倉

　　作為香港大福證券外匯和貴金屬部的前職員，肖光(化名)比前文所述的莫先生更關注人民幣的匯率，在海通證券收購大福后，他離開了前東家。現在的身份是職業投資家，換句通俗的話說，就是職業炒家。

　　甚至在廣州的圈子里，他是第一個接觸人民幣衍生品“目標可贖回遠期合約”的炒家。這種簡稱TRF的產品，杠桿率一般為2至3倍。不過，有些激進的炒家愿意選擇投行發行的杠桿為5倍的TRF。

　　肖光選擇的是2倍杠桿的TRF，一手價值10萬美元。因為對于像他這種級別，并有一定經驗的炒家而言，控制風險是第一要務。

　　然而，即便如此，肖光也損失慘重。3月20日，當記者再次電話采訪他時，電話那頭聲音有點沮喪，“兩天虧了一半，很多止損盤根本發不出。”

　　香港市場上大部分TRF人民幣多頭的防守線是6.20，3月18日和3月19日，TRF空頭曾屢次沖擊6.20大關，但都未能成功。“最驚險的是3月19日中午，趁著交易清淡的時候，空頭最高沖到6.199，離6.20僅一步之遙，但是，當時還是守住了。”肖光說。

　　香港一位投行資產管理部主管告訴記者，6.15至6.20是香港大部分TRF人民幣多頭的成本區間，如果跌破這一區間，投資者將被銀行勒令補充保證金或平倉。“因此，6.20不能丟失，否則會造成大量的多頭補倉，并買入美元。”

　　多頭的防線終于在6月20日午盤告破。短短的10分鐘內，蜂擁而至的止損美元買盤將離岸人民幣兌美元的匯率打壓至6.23。

　　“內地央行的中間價對投資已沒有什么指導作用。”肖光說，過去的很長一段時間，他身邊的朋友，包括他，都愿意參考外匯交易中心發布的央行中間價。“那時，中間價漲，香港市場也基本上是漲，跌，香港市場也基本上跌，而現在，卻恰恰相反。”言語間，肖光有點懷念那段投資一帆風順的時光。

　　記者查閱了外匯管理中心發布的數據，發現目前內地的人民幣兌外幣中間價與香港離岸市場的價格確實存在背離。以3月17日為例，離岸市場上人民幣開盤暴跌，但是內地的人民幣兌美元的中間價卻升至6.1321，人民幣兌港元的中間價也升至0.78954。

　　據摩根士丹利估計，2013年以來，投行共售出了價值3500億美元的TRF，近期，由于人民幣的持續貶值，投資者大約損失了35億美元。

　　TRF其實是一種比較復雜的工具，發行商一般將合約期限設計為12個月或24個月，并設定一個比現貨價格低的“履約價”和距離現貨價格較遠的“保護價”，執行價格每個月和離岸定盤價對比一次。換句話說，如果人民幣持續升值，則購買合約的多頭每個月都有收益，人民幣升值的速度越快，買家便能在越短的時間內達到履約價格，中止合約，獲得收益。如果匯率跌破“保護價”，則買家需要承擔不固定的損失。

　　虛假貿易套利損失慘重

　　據了解，上述這兩種方式都曾在國內大行其道，并且令投資者獲利不菲。曾為摩根大通等海外投行收購境內資產提供服務的廣東環宇京茂律師所主任何培華博士認為，人民幣套利主要是基于人民幣單邊升值的預期。他告訴記者，“我曾經手一個外商投資的案子，他在人民幣兌美元匯率為8的時候進行了100萬美元的投資，當他撤資時，人民幣兌美元的匯率已升至6點多，800萬人民幣人民幣一下子就變成了120多萬美元。”

　　然而，這只是正常的外商投資。海外資金還能通過兩種隱蔽的方式進入境內套利，一種是虛假貿易，一種是虛假投資。

　　“我原先經手的一個虛假投資的案子就是海外流入大概1000萬美元進來內地投資，以股權出資注冊公司的方式進行，然后清算的時候又把人民幣換成美元匯回去，這么一來一回就賺了200多萬美元。”何培華說。“不過，像上海這種監管比較嚴格的地區，套現人民幣就困難一點。”

　　與虛假投資相比，虛假貿易的套利成功率要高很多。

　　何培華向記者透露了一種非常隱蔽的虛假貿易方式：套利者首先選擇一家在香港和內地都有分支的外資銀行，內地的合作者往內地的銀行存入1億元人民幣，然后由銀行出具存款抵押，在香港的分行貸出相應的美元。之后，香港的合作者在當地注冊關聯公司，進行跨境貿易，內地公司出口給香港公司1億的貨物，香港公司出具合同，內地套利者就可以境外匯款為由得到匯款，再來還貸，賺取利差。

　　“通常，為了向監管者證明貿易的存在，他們會選擇一些廉價的貨物應付，更常見的是，貨物根本沒有交接。”何培華說。“有時，他們還會選擇一些土地拿去抵押。”

　　“這也是為什么此前外貿數據失真的一個客觀原因。”許夏雄說。

　　不過，由于人民幣匯率的暴跌，現在，就連虛假貿易套利者也損失慘重。前述投行資產管理部主管告訴記者，近1年間，人民幣套利的中間成本就在6.10左右，套利者現在還能接受人民幣的匯率下探，是因為他們仍能享受境內外接近5%的實際利差，如果人民幣繼續下跌3%，那他們的損失將更加慘重。

　　也有市場人士認為此輪人民幣的下跌與市場供求關系有關。“2月份金融機構新增外匯占款從1月份的4373.66億元驟降至1282.46億元，環比降約71%。說明2月中旬以來人民幣兌美元匯率貶值并非是央行有意壓低的結果。”

　　“短期人民幣面臨下跌壓力，但是人民幣長期升值的預期仍在。”許夏雄說，“因為人民幣的國際化預示了對人民幣的需求將越來越大。”