挑戰：貨幣政策左右為難

　　華泰證券表示，2月份A股的不確定性在于人民幣貶值壓力和市場降準預期之間的矛盾，如果央行通過MLF、PSL等定向工具釋放流動性，而非全面降準，那么市場流動性偏緊平衡的背景下，股市仍是震蕩格局。

　　中信建投宏觀報告指出，2014年，隨著人民幣貶值和雙向波動預期的確立，資本和金融項目特別是金融項目的逆差開始顯性化。資本和金融項目的逆差，與經常項目的順差一起，導致外匯儲備的增長放緩，個別季度甚至出現下降。新增外匯占款持續縮量，由此貨幣政策框架也面臨轉型，通過新的渠道提供基礎貨幣。總體而言，經濟轉型帶來匯率、外匯和貨幣政策的一系列變化。

　　實際上，從今年以來央行的操作來看，其更多的是通過續作MLF(中期借貸便利)和逆回購的方式來釋放流動性。2月3日，央行在公開市場將進行350億元7天期逆回購操作、550億元28天期逆回購操作，一共向市場投放900億流動性。降息、降準等“大招”并未出現。

　　溫彬表示，考慮到外匯占款趨勢性減少，從基礎貨幣補充的角度來看，降準是必要的。但是由于去年底降息之后資本市場暴漲，央行至今對全面性的寬松政策持審慎態度。尤其是如果中國也加入到“貨幣戰”之中，加大寬松力度，將進一步加大人民幣的貶值預期。“但是不論是逆回購、MLF，甚至是之后將創新工具MLF的周期拉長到一年以上，基礎貨幣供應缺口的問題也無法解決。”他說。

　　華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳則對《經濟參考報》記者表示，在資本外流、人民幣貶值背景下，央行外匯占款增速放緩甚至減少，其實是為央行提高貨幣政策主動性提供了良好條件。央行在負債端的操作會減少，逐步退出對外匯市場的干預。在資產端的操作會增加，更多地啟用定向調控工具，更主動地調節流動性。

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　　盡管2月3日即期匯率收升，但是從去年底開始的這輪貶值潮似乎并沒有出現就此結束的跡象。2月2日，人民幣對美元即期匯率早盤一舉跌破6.26整數關口，最低觸及6.2603，較中間價折價幅度達1.984%，離2%跌停線只有“一步之遙”。數據顯示，人民幣對美元匯率從2014年10月底達到階段性高點后，正在加速走上貶值之路。今年以來，人民幣兌美元已下跌1%，延續始于去年11月的跌勢。自去年11月以來，人民幣兌美元已貶值2.4%。

　　溫彬表示，從匯改以來，國際清算銀行統計的人民幣實際有效匯率已經上升50%，人民幣對美元名義匯率已上升32%，從2013年開始，央行在一些公開的表述就開始頻繁使用“達到均衡”的說法。“如果僅從經常項目來看，我國經常項目順差占GDP的比重已從2007年時10%的水平下降到了目前2%到3%的水平，按照這個水平來看，人民幣匯率水平是合適的。但是資本項目的變化也不容忽視，從2015年開始，中國和美國的經濟都將進入一個新的大周期，美國是進入經濟逐漸好轉和加息的周期，而中國是進入中高速增長的經濟新常態和降息的周期，在這一周期下，人民幣資產的吸引力將下降。”他說，人民幣將進行系統性的重估，而重估的方向就是貶值。

　　不少業內專家認為，在匯率市場化的背景下，市場力量主導了此輪貶值，但是央行也不會放任匯率貶值不管，該出手時總會出手，通過中間價來穩定預期。“市場和央行都在尋找一個重估點，目前還是觀望氣氛比較濃烈。”溫彬說。

　　中國農業銀行戰略規劃部報告指出，我國有高達近4萬億美元的外匯儲備，政策調控空間和回旋余地較大。如果人民幣匯率波動幅度過大，央行在關鍵時期適度調控，仍能起到“四兩撥千斤”、穩定市場預期的重要作用。

　　不過，股市上的投資者可沒有這么理性。人民幣的快速貶值，已經引發了資本市場的劇烈動蕩。WIND統計數據顯示，1月26日至1月30日當周，上證綜指連續下跌，5個交易日累計下跌4.22%。

　　對A股市場打擊更為嚴重的，則是央行貨幣政策放松預期的不確定性增加。此前，外界普遍預期央行將在近期內實施降準甚至降息，而人民幣對美元匯率劇烈貶值，卻打亂了這一預期：中國央行在貨幣政策的放松節奏上正變得更為左右為難——一旦貿然降息降準將促使人民幣加速貶值，使套利資本加速撤離。