李迅雷：有秩序的慢勝過無秩序的快

　　上周拜訪QFII客戶，在臺(tái)灣馬不停蹄地路演一周。因?yàn)榉磸?fù)被問及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)及未來的政策走向，所以就促使我去思考，并把一周來的所見所聞，通過比較兩岸經(jīng)濟(jì)與金融的共性與差異，得到些感悟，與大家分享。

　　回到國(guó)內(nèi)，你又得爭(zhēng)先恐后地?cái)D地鐵，呼吸污染的空氣，快速穿過機(jī)動(dòng)車與行人交雜的馬路。這種無序的快，所帶來的心理壓力，其實(shí)還只是表象。而更深層次的問題，則是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在投資—過剩—負(fù)債—再投資的往上盤旋中還能支撐多久?

　　臺(tái)灣的QFII家數(shù)非常多，但額度通常不大，這當(dāng)然與國(guó)內(nèi)的額度控制有關(guān)，也與臺(tái)灣的經(jīng)濟(jì)體量有關(guān)。與臺(tái)灣的客戶們交流，他們對(duì)于大陸宏觀經(jīng)濟(jì)的興趣，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行業(yè)。這與去年3月份我到臺(tái)灣時(shí)的情形又要很大區(qū)別。

　　在臺(tái)北過馬路有點(diǎn)讓我不習(xí)慣，因?yàn)榈却龝r(shí)間過長(zhǎng)。而綠燈時(shí)間最長(zhǎng)的，我看到居然長(zhǎng)達(dá)120秒。而在上海，同樣寬的馬路，大概只有30秒，所以上海這座已經(jīng)步入老齡化的城市，很多老人過馬路經(jīng)常會(huì)望而卻步。我盡管不耐煩，但仔細(xì)想想最多也就慢了一兩分鐘，并不耽誤事情，綠燈時(shí)間長(zhǎng)了，大家都可以很從容地過馬路，從而減少了交通事故。

　　再看一下臺(tái)灣GDP增速，去年增速只有0.85%，今年預(yù)期1.4%，跟大陸的經(jīng)濟(jì)增速比，簡(jiǎn)直是龜兔賽跑了，我們要保7，他們要保1。但即便經(jīng)濟(jì)增速那么慢，人家也沒有明顯失業(yè)問題。而我們GDP增速那么高，卻一天到晚在擔(dān)心就業(yè)問題。

　　記得09年國(guó)內(nèi)為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)造成的就業(yè)壓力，大家都去計(jì)算GDP增加一個(gè)百分點(diǎn)可以帶來多少新增就業(yè)，計(jì)算結(jié)果令人沮喪，90年代初大約是120萬，到了2000年左右大約是100萬，到了09年只有85萬。所以，當(dāng)初提出的目標(biāo)是一定要保八，盡管十一五規(guī)劃提出的目標(biāo)是7.5%。如今，1個(gè)GDP增長(zhǎng)可以帶來新增就業(yè)超過150萬人，原因在于服務(wù)業(yè)比重上升了。所以，問題放長(zhǎng)了看，都不是問題。

　　臺(tái)灣的經(jīng)濟(jì)增速盡管很慢，但社會(huì)福利較好，這當(dāng)然與政黨競(jìng)爭(zhēng)加速推動(dòng)了社會(huì)福利有關(guān)。社會(huì)福利好對(duì)于當(dāng)局而言是一種不小的負(fù)擔(dān)，但這種成本支出是劃算的。因?yàn)橄啾葒?guó)內(nèi)，由于社會(huì)福利差，因此害怕處置僵死企業(yè)會(huì)導(dǎo)致失業(yè)，于是不斷給虧損國(guó)企輸血，由此而付出的代價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過提高社會(huì)福利的成本。

　　如根據(jù)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，去年國(guó)企總負(fù)債達(dá)到79萬億，比上年增加了13萬億，但我國(guó)基本養(yǎng)老金結(jié)余才3.5萬億(2014)。如果能把15年國(guó)企舉債的錢作為養(yǎng)老金繳費(fèi)，則我國(guó)的社會(huì)福利可以得到根本性的改觀。事實(shí)上，15年國(guó)企的債務(wù)增加了18.5%，但盈利卻下降了6.7%。難怪厲以寧在兩會(huì)上說，養(yǎng)國(guó)企不如養(yǎng)國(guó)企員工，這樣，企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)可以大幅減少，而失業(yè)人員的生活保障卻完全可以滿足。

　　但國(guó)內(nèi)卻總是以保就業(yè)的名義去追求經(jīng)濟(jì)增速，或者就直接以GDP速度作為目標(biāo)，但GDP要提速，投資是最能見效的，于是為了增速而跑步進(jìn)京，為了增速，大量巨額投資項(xiàng)目未經(jīng)科學(xué)論證，未經(jīng)人大審議就直接上馬。其結(jié)果是固定資產(chǎn)投資總額占GDP的比重超過80%，有的省份甚至超過100%。如今，又不得不去產(chǎn)能、去庫(kù)存。

　　要論市容市貌，國(guó)內(nèi)隨便挑一個(gè)二線城市都要比臺(tái)北漂亮和豪華;要論GDP總量，國(guó)內(nèi)應(yīng)該有六七個(gè)省份要超過臺(tái)灣。但比起交通秩序、居民素養(yǎng)、社會(huì)福利和其他服務(wù)，則要國(guó)內(nèi)是無法與之比肩的。我也坐過臺(tái)灣唯一的一條高鐵，車廂不如國(guó)內(nèi)豪華，但服務(wù)卻遠(yuǎn)勝國(guó)內(nèi)。

　　記得去年3月份，國(guó)內(nèi)股市如日中天，臺(tái)灣的基金經(jīng)理們也羨慕不已。那個(gè)時(shí)候，至少有幾個(gè)方面是可以憧憬的：大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新、國(guó)企改革、一帶一路、自貿(mào)區(qū)、互聯(lián)網(wǎng)金融等。但一年之后的今天，他們開始擔(dān)心國(guó)內(nèi)的一線房地產(chǎn)泡沫，擔(dān)心債務(wù)危機(jī)，擔(dān)心人民幣貶值幅度和外匯儲(chǔ)備，擔(dān)心銀行壞賬率究竟有多高。

　　當(dāng)然，他們?nèi)詫?duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)充滿期望，畢竟中國(guó)與美國(guó)已經(jīng)是全球規(guī)模最大的兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體，是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎。但他們對(duì)A股的投資或持有，卻慎之又慎。對(duì)于成長(zhǎng)性板塊，他們認(rèn)為估值過高了;對(duì)于低估值的周期性板塊，他們卻又對(duì)周期復(fù)蘇信心不足。

　　據(jù)與我同行的一分析師說，臺(tái)灣某家金融機(jī)構(gòu)告訴她，中國(guó)金融市場(chǎng)在臺(tái)灣的Risk-Return評(píng)價(jià)體系中被列為風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)5(風(fēng)險(xiǎn)最高等級(jí))，這意味著要發(fā)行人民幣基金的籌資成本極高。聯(lián)想到不久前穆迪等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)了中國(guó)的主權(quán)評(píng)級(jí)和部分金融機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)展望，雖然遭到了官方強(qiáng)烈譴責(zé)，但這從客觀上也反映了大家對(duì)于中國(guó)債務(wù)增長(zhǎng)過快和經(jīng)濟(jì)不樂觀的一種擔(dān)憂。

　　臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)從次貸危機(jī)后的09年1月末至今的漲幅為105%，上證綜指的漲幅為43%。期間國(guó)內(nèi)的GDP整整翻了一倍，從34萬億到目前的68萬億，而臺(tái)灣的GDP從09年至今只增長(zhǎng)了40%左右。

　　所以說，經(jīng)濟(jì)增速那么快沒有意義，穩(wěn)增長(zhǎng)的意義也不大，因?yàn)槠髽I(yè)的盈利增速在下降，國(guó)企盈利是負(fù)增長(zhǎng)，虧損面在擴(kuò)大。去年主板上市公司如果剔除非經(jīng)常性損益，虧損面接近30%。粗略統(tǒng)計(jì)，14-15年，主板上市公司盈利只增長(zhǎng)10%，但股價(jià)上漲了70%，13-15年，創(chuàng)業(yè)板盈利增長(zhǎng)70%，股價(jià)上漲了300%。這說明，寬松的貨幣政策，并不能改變企業(yè)盈利下行趨勢(shì)，大量資金脫實(shí)向虛，加大了股市和房地產(chǎn)泡沫。

　　同時(shí)，為穩(wěn)增長(zhǎng)所付出的代價(jià)卻是巨大的。如去年國(guó)企債務(wù)增長(zhǎng)了18.5%，遠(yuǎn)超13.3%的M2增速，而M2的增速又遠(yuǎn)超固定資產(chǎn)投資增速，后者又遠(yuǎn)超GDP增速，但GDP增速又遠(yuǎn)超國(guó)企的營(yíng)業(yè)收入增速。結(jié)果，玩了一大圈下來，杠桿率上升、庫(kù)存增加，產(chǎn)能過剩，盈利卻是負(fù)增長(zhǎng)。有的地方和不是企業(yè)還拖欠工人工資。

　　這次在臺(tái)灣，還抽空跑了兩家在臺(tái)中市的企業(yè)，其中一家是生產(chǎn)工業(yè)吊鉤和安全帶掛鉤的企業(yè)，規(guī)模不大，只有300多個(gè)工人，但卻是隱形的世界冠軍，如安全帶掛鉤的全球份額超過60%。這家企業(yè)的每年盈利增速在15%左右，盡管臺(tái)灣的GDP不足1%。我進(jìn)入廠區(qū)的辦公區(qū)域，居然要脫鞋，還是以為進(jìn)的是生產(chǎn)食品的企業(yè)呢。據(jù)說在臺(tái)中市工業(yè)區(qū)，有不少企業(yè)是世界細(xì)分行業(yè)的隱形冠軍，他們追求產(chǎn)品質(zhì)量，實(shí)行高度自動(dòng)化和精細(xì)化生產(chǎn)。他們并不追求上市，也沒有想過要通過上市來進(jìn)行財(cái)富套利。