供給側改革化解高杠桿風險看起來勢在必行

　　“中國金融論壇”企業債務問題研討會日前召開。中國金融論壇課題組發布的《通過供給側結構性改革有效化解高杠桿風險》報告建議，去杠桿需同時做兩方面工作，一是維持必要的增長速度，并在一定的政策支持下，通過債務重組等方式緩釋風險，這是“緩”的工作;二是切實加大供給側結構性改革力度，釋放增長潛力和動力，這是真正“去”的工作。

　　前者更多靠政策，后者更多靠改革，實踐中二者要能真正結合起來。課題組指出，我國高儲蓄帶來了高投資，但高投資并不一定帶來高債務，其關鍵就是資本市場不發達。培育和壯大股權融資市場的關鍵是要培育各種各樣的資金來源。

　　針對中國金融論壇課題組提出的多項建議，中國人民銀行副行長陳雨露表示，要按照中央的決策部署，扎實做好去杠桿工作，在節奏把握上做到有序漸進。同時，加強對中國杠桿和債務問題的統計和研究也很重要。

　　去杠桿環境：

　　“財政+貨幣”合力營造

　　陳雨露指出，國際金融危機發生至今，全球范圍內金融與實體經濟、貨幣供應量與通貨膨脹、經濟增長與勞動生產率、投資回報率等重要宏觀經濟變量的關系均出現一些新變化，這些變化對貨幣政策以及整個宏觀調控都產生了深刻影響。“要從一些新的規律出發，從全球視角看待和分析中國企業相對較高杠桿率產生的原因。”他說。

　　中國金融論壇課題組建議，下一步，財政政策要更加積極，貨幣政策要保持穩健，共同維護好去杠桿的宏觀環境。其中，貨幣政策應綜合運用多種政策工具加強預調微調，保持流動性合理充裕。房地產調控應因地施策，有針對性地靈活運用首付比、稅費等措施加強調控。

　　財政政策實際兼具穩增長調結構的功能，自身也可以適當地加杠桿，所以應該擔當更大的作用。針對下一步財政政策改善的重點，課題組建議，要圍繞提升投資效率、創造公平投資環境做文章，更多采取功能性、開放性的財政政策和產業政策，吸引社會各類資本參與項目投資，真正做到國有企業、政府融資平臺與民營企業一視同仁。

　　同時，改革財稅體制增加穩定的地方稅收入，逐漸以房產稅替代土地出讓金，提升增值稅地方分成比例，減少地方政府直接加杠桿擴大投資的沖動，鼓勵其將財政資金更多用于鼓勵民間投資。在保民生方面，應充分發揮財政的托底功能，既要一次性給予適當補貼，更要著眼于長遠采取多種措施，逐漸做實養老金個人賬戶。

　　盤活資本：

　　大力發展多層次資本市場

　　“一個發達的資本市場對企業融資結構合理化具有重要意義。”中國金融論壇課題組指出，要通過市場化、法制化手段，完善發行、退市、交易等基礎制度建設，加強信息披露監管，規范發展不同企業類型、規模、區域的多層次股權交易市場，以及各類股權、股債結合、投貸聯動等資本工具，不斷豐富權益投資產品和市場。同時，應拓寬和規范資本市場特別是權益類市場投資來源的管理，強調權益類投資應以能夠吸收風險損失的自有資金為主。

　　課題組建議，下一步債務重組除政府融資平臺債務可繼續由財政發債置換外，原則上企業債務重組不能直接運用財政資金，而是吸收非保本的居民理財資金以及社保、住房公積金等契約型基金投資，這類資金不屬債務資金，同時也不受期限限制，可率先在高凈值客戶中實行，允許其投資優先股、次級債、可轉債等長期資本工具。

　　在減輕企業負擔的同時，課題組還建議深化國有企業改革、打破剛性兌付硬化預算約束。多措并舉降低制造業增值稅稅率和社會保險費，對債務重組給予一定稅收支持;大力推進商事制度改革和政府簡政放權，降低企業交易成本。同時，要將債務重組與打破剛性兌付、加快推進國有企業改革結合起來。健全金融安全網，改革并完善適應現代金融市場發展的金融監管框架;鼓勵發展多種形式的混合所有制企業，健全公司治理，有條件可嘗試員工持股。

　　債務重組：

　　以市場化法制化原則推進

　　國家開發銀行研究院副院長曹紅輝認為，從地方債務處理的角度來看，短期而言，如果認同它是一個周期性的問題，可能采用證券化的手段化解地方債務風險更為現實。長期來看，如果坐等取消一部分債務，其實會面臨著更長期的痛苦。

　　“對于這些債務當然要進行分級剝離，將流動性較差但是會產生穩定資產的，通過一定的結構性重組轉化為未來現金流擔保的可自由流動的證券，在市場上進行交易，這樣可以化解一部分短期平臺債務的風險。”曹紅輝表示。

　　課題組指出，長期以來，由于國有企業做大做強的激勵機制和預算軟約束問題，在具體政策操作上，應更多強調以市場化、法制化原則實施債務重組，警惕危機救助中的道德風險對貨幣政策的倒逼，減少逃廢債等道德風險。

　　對于報告建議以市場化、法制化原則推進債務重組，國務院發展研究中心金融研究所所長張承惠表示非常贊同。她指出，金融領域一直存在著很大的一個問題，就是金融政策承擔過多的財政政策職能。在危機救助的過程中，如果還是以這種行政化手段進行債務重組，恐怕道德風險是非常大的。金融市場的道德風險是絕對不能低估的，很多政策出臺之前恐怕要經過審慎的評估。

　　報告指出，所謂市場化、法制化的債務重組，核心是開放性和競爭性，即在重組對象選擇上，應打破地方保護，鼓勵跨地區、跨所有制的兼并重組;在債務價格確定上，由債務人、債權人協商或將債務標準化處理后依托相關金融市場定價，以市場公允價值進行;在市場參與主體上，應突破現有四大資產管理公司的框框，鼓勵社會資本設立專業資產管理機構參與債務重組，相關財稅等支持政策完全透明化，對所有市場主體一視同仁。