碳中和“鋼鐵”行情：唐山一紙限令的鐵馬金戈與潤物無聲

21世紀資本研究院資深研究員 董鵬 蘭格鋼鐵研究中心主任 王國清

3月23日，國泰基金在對自家鋼鐵ETF的宣傳上，打出了“碳中和+供給側+低估值”三大賣點。

這與2016年開啟的集中去產能何其相似？

同樣是供給側改革發力，同樣站在新的五年計劃起點，也同樣引發了產品價格、資本市場的激烈反應……

僅以“鋼鐵重鎮”唐山為例，在退出空氣質量排名后十名及生態環境部的突襲下，3月下旬釋放了一系列的鐵腕治污措施。

當地至少30%起步的限產力度，也刺激鋼坯價格創出了近13年的新高。

年內，工信部更是多次作出如“堅決壓縮粗鋼產量，確保2021年粗鋼產量同比下降”的表態。

碳達峰、碳中和背景下，鋼鐵業的“去產量”進程正在徐徐開啟，對此業內不乏有人將其稱之為“第二次供給側改革”。

只是，與上一輪周期相比，本輪周期的行業供需關系、產品價格將如何演繹？

唐山限產過后，其他空氣排名靠后的城市會否跟進？

按同樣的限產力度計算，預計將影響供給端多少產能？

這些因素，直接決定了未來鋼鐵業景氣回升的高度，以及相關企業盈利能力、二級市場估值的高低。

為此，21世紀資本研究院聯合蘭格鋼鐵研究中心共同推出本期《21硬核投研》，希望能夠通過定性、定量分析，及未來行業潛在的演變方向，加深投資者對行業理解程度，盡量減少相關上市公司來自基本面的變量。

景氣度處于何種位置？

單純從價格比較，目前鋼價要顯著高于2017年去產能的峰值。

3月24日，上期所螺紋、熱卷主力合約的結算價分別為4733元/噸、5124元/噸。

2017年行業去產能加速階段，這兩個鋼材品種的高點尚不過4418元/噸、4400元/噸。

與上幾輪周期相比，目前行業盈利能力卻處于較低水平。

從2008年算起，國內鋼鐵業至少經歷了五輪較為明顯的上升或下降周期。

分別為2008年末至2011年7月（“四萬億”投資期間）、2011年8月至2015年底（產能過剩）、2016年初至2018年底（集中去產能階段）、2019年至2020年3月底（去產能后階段+疫情）、2020年4月至今（經濟復蘇，礦石、焦炭成本刺激鋼價上漲）。

其間，主導行業運行的主要驅動力和供需關系演變動力。

21世紀資本研究院將其歸結為以下五個階段：

第一階段：2008年末至2011年7月，次貸危機對全球影響顯現，中國出口環境變差，鋼鐵市場價格大幅下行。2008年底國家推出4萬億投資和十大產業振興規劃，經濟提振下，鋼鐵需求增長推動鋼鐵市場震蕩上行。

第二階段：2011年8月至2015年底，4萬億投資背景下，鋼鐵行業投資力度加大，產能過剩逐漸顯現，市場競爭激烈，鋼材價格震蕩下行，行業盈利持續下降，2015年嚴重虧損。

據蘭格鋼鐵云商平臺監測數據顯示，至2015年12月，鋼坯價格最低達到1460元/噸，三級螺紋鋼最低達到1823元/噸。

第三階段：2016年初至2018年底，面對鋼鐵煤炭等行業產出多、競爭無序、虧損嚴重等現象，國家在2015年11月提出供給側結構性改革，2016年-2018年，鋼鐵行業完成1.5億噸化解過剩產能目標，取締1.4億噸地條鋼，行業供給環境持續改善，市場價格震蕩上行。

第四階段：2019年至2020年3月底，2019年起隨著供給側結構性改革帶來的政策紅利逐漸衰減，疊加2020年一季度疫情影響，鋼鐵行業高供給壓力有所顯現，鋼材市場價格震蕩下行。

第五階段：2020年4月至今，經濟復蘇+成本推動，2020年二季度隨著中國逆周期調節力度加大和經濟復蘇，鋼鐵行業供需兩旺，疊加鐵礦石、焦炭等原料成本上行推動，鋼鐵市場震蕩上行。

對比可以看出，最近一輪的鋼價上行主要受到鐵礦石、焦炭等成本端上漲，以及全球貨幣寬松下大宗商品價格上漲帶動，碳達峰、碳中和帶來環保限產力度加大，產量受到約束下供需改善預期等綜合因素的推動。

正因于此，在成本大幅上漲下，鋼鐵行業盈利被嚴重吞噬，當前鋼鐵業盈利能力是處于近10年周期以來的相對低位，僅僅略強于2014年、2015年行業產能過剩的低迷階段。

蘭格鋼鐵研究中心測算結果顯示，2月份，包括方坯、線材和螺紋鋼等在內的七大品種噸鋼平均毛利為-89元/噸，3月份隨著鋼價上漲，利潤空間得到一定修復，但也僅110元/噸。

相比之下，在2017年行業去產能高峰期間，這一數值曾一度超過1100元/噸，目前整個行業景氣度與供給側改革期間存在極大差距。

對應到企業經營層面，較低的利潤空間，使得相關上市公司盈利能力難以出現顯著提升，整體利潤規模表現較差。

碳達峰帶來“第二次供給側改革”預期

行業盈利能力處于底部，但是在2月至今A股市場走勢中，鋼鐵股卻異軍突起。

2月10日至3月12日拉漲期間，36只鋼鐵股（包含普鋼、特鋼企業）平均漲幅達19.4%，同期滬深300和萬得全A指數漲幅分別為-4.79%、5.38%。

21世紀資本研究院、蘭格鋼鐵研究中心認為，這主要為A股板塊輪動所致，市場選擇了賣出累計漲幅過高的白酒、新能源等龍頭股，轉投更具估值優勢的順周期板塊，加上“碳中和”概念的風靡和對行業供給側的潛在改變預期，最終促使鋼鐵股集體上漲。

上述預期，存在一定行業基礎。

對比歷史數據可以看出，近20年國內粗鋼產量連續走高，從不足2億噸一路躍升至2020年的10億噸以上。

2019年，中國二氧化碳排放量達到98.26億噸，占全球比例為28.76%，是全球最大的排碳經濟體。

其中，電力領域排碳39.36億噸，占比40.05%;交通領域排碳9.16億噸，占比9.32%；生活領域排碳7.62億噸，占比7.76%；鋼鐵行業排碳占比在15%左右。

換言之，鋼鐵業是國內工業制造業中排名首位的“排放大戶”。

那么，想要實現碳達峰、碳中和的目標，鋼鐵業減少碳排放，避無可避。

至于具體實施路徑，21世紀資本研究院、蘭格鋼鐵研究中心認為主要包括以下四個方面：

（1）新的冶煉工藝探索，如氫冶煉技術、電解技術等，減少對碳的應用，進而減少二氧化碳排放；碳捕獲及應用技術（CUSS），對于排放的二氧化碳進行收集及相關技術處理，該技術的產品，既可轉化為農業肥料或用作石油開采的催化劑等，也可經過壓縮后封存在枯竭的油田、天然氣領域、海底等安全場所。

（2）新能源應用，由之前的火電應用向風電、太陽能等轉變，減少火電應用產生的間接碳排放。

（3）煉鋼產能結構轉變，電爐煉鋼相較轉爐煉鋼碳排放大大減少。長流程高爐+轉爐生產工藝的二氧化碳排放量最大，噸鋼基本在2.1噸以上，而100%廢鋼的電爐工藝排放量僅282公斤。

（4）減產量，直接通過減產，減少碳排放。

2021（第十二屆）中國鋼鐵發展論壇上傳出的消息是，《鋼鐵行業碳達峰及降碳行動方案》已經形成修改完善稿，五大實施路徑為推動綠色布局、節能及提升能效、優化用能及流程結構、構建循環經濟產業鏈和應用突破性低碳技術。

此外，《行動方案》確定的初步目標為，“2025年前，鋼鐵行業實現碳排放達峰；到2030年，鋼鐵行業碳排放量較峰值降低30%，預計將實現碳減排量4.2億噸?！?/p>

綜合現有冶煉技術、原料結構，以及工信部、中鋼協等相關部門的表態來看，現階段鋼鐵業實現碳達峰最直接有效的方法就是去產量。

中鋼協副會長駱鐵軍指出，“過去15年間，鋼鐵企業噸鋼綜合能耗從694千克標煤降到了545千克標煤，但單位能耗下降速度逐年減弱，進一步下降空間有限，因此要想實現碳達峰，首先要從鋼鐵產量特別是鐵產量下降入手?！?/p>

這一背景下，2020年10.65億噸的粗鋼產量將成為“十四五”期間行業供應的峰值。

供應端設置上限，與2016年去產能的效果類似，行業內因此也形成了“第二次供給側改革”的預期。

限產預判：河北等四省至多減產7000萬噸

世界鋼鐵看中國，中國鋼鐵看河北，河北鋼鐵看唐山……

鋼鐵業“十四五”若想實現碳達峰，抓住主產地唐山是必然。

數據顯示，2020年，唐山市生鐵產量為1.33億噸，占全國比例為14.98%；粗鋼產量為1.44億噸，占全國比例為13.52%。

3月19日，唐山市大氣污染防治工作領導小組辦公室發布《關于報送鋼鐵行業企業限產減排措施的通知》，執行時間3月20日至12月31日，減排比例為30%-50%。

這本身也是落實2021年《河北省深入實施大氣污染綜合治理十條措施》中，唐山退出“污染城市后十名”做出的具體行動。

21世紀資本研究院、蘭格鋼鐵研究中心測算結果為，2021年3月20日-12月31日唐山市限產30%-50%方案將影響唐山市生鐵產量3000萬噸左右，按照15%的轉爐廢鋼比，預計影響粗鋼產量3400萬噸左右。

監測的唐山生產動向顯示，當地不含已淘汰和停產高爐共104座，3月23日停產高爐數量為40座，高爐開工率為61%。

而這是國內鋼鐵供給端相對確定的“減量”，但是僅僅依靠其3400萬噸的減產預期值，并以2020年全國產量計算，其整體影響不過3.2%左右。

更為關鍵的是，其他空氣質量排名靠后的城市會否跟進限產？

生態環境部發布2020年全國生態環境質量簡況顯示，空氣質量相對較差的10城市（從倒數第1名到倒數第10名）依次是安陽、石家莊、太原、唐山、邯鄲、臨汾、淄博、邢臺、鶴壁、焦作。

河北省4城市上榜，但是先后發布了相關的“退后十”的時間表。其中，唐山邢臺今年“退后十”，石家莊邯鄲明年“退后十”。

21世紀資本研究院、蘭格鋼鐵研究中心認為，雖然當前行業限產僅限于唐山，目前還沒有其他區域跟進或相關部門文件的進一步出臺，但是在各省市碳達峰、碳中和目標下，鋼鐵行業作為碳排放大戶，其他省市可能會效仿唐山減排力度。

目前，包括河南等省份也已制訂了類似于唐山的鋼企環?？冃гu級，通過生產工藝水平、治理技術等多項指標制定績效評級細則，將行業企業分為A、B、C級，并根據不同天氣條件，根據等級采取不同的停限產措施。

對比上表也可看出，空氣質量排名靠后的城市主要集中于河北、河南、山東、山西，這四省又占據了全國粗鋼產量的40.51%，2020年合計產量達4.314億噸。

另有機構測算，若參照唐山的減產幅度估算，上述四省粗鋼減持幅度預計達7000萬噸左右。按2020年10.65億噸全國粗鋼產量計算，相當于同比減少6.57%。

此外，結合粗鋼產量變化情況來看，此次限產重點的河北增幅有限，反而是山東、山西兩個空氣污染城市較為集中的省份，2020年粗鋼產量出現了較為明顯的增長。

在碳達峰、行業“去產量”的背景下，上述省份跟進唐山限產的可能性較大。

雖然部分賣方機構認為“我們正站在鋼鐵行業新繁榮的新起點”，但是僅就上述7000萬噸的至多減產預期值來看，整個行業供應端的收縮，會明顯小于2016年至2018年的行業去產能階段。

如2017年上半年，國內合計取締、關?！暗貤l鋼”生產企業600多家，涉及產能約1.2億噸?！笆濉逼陂g，國內共化解鋼鐵產能約2億噸，1.4億噸地條鋼全部清零，彼時全國粗鋼總產量尚不過8億噸出頭。

相對應的，本輪驅動價格上漲的動力也會弱于2016年至2018年，相當于一次“縮小版”供給側改革。

至于“到2030年，碳排放量較峰值降低30%”等長遠目標，則可能通過電爐替代高爐等形式產能置換，這對行業中短期供需關系影響較小。（編輯：李新江）