中國資本市場30年30人系列訪談丨專訪東南大學資深教授、國家發展與政策研究院院長華生：獨立董事要發揮什么作用？

實習生薛邦熠北京報道

翻開中國資本市場三十年來的歷史畫卷，有很多令人印象深刻的“風景”。但如果要盤點最難忘的歷史時刻，絕對無法繞開資本市場改革歷程中的“里程碑式”事件——股權分置改革。

作為被市場評價為意義不亞于“創立中國資本市場”的改革舉措，股權分置改革促使A股進入全流通時代，也是A股市場成立以來最大行情的主要驅動力。

這場意義深遠的改革背后，有一個人一直在推動，這個人就是華生，現任東南大學資深教授、國家發展與政策研究院院長，其在1986年被評為首批“國家級有突出貢獻的專家”。

華生是影響我國經濟改革進程的三項重要變革——價格雙軌制、國資體制、股權分置改革的主要提出和推動者之一。

同時，華生也是我國現代化公司治理模式的重要見證人與捍衛者，作為前萬科A股獨立董事，華生在“寶萬之爭”中扛住各方壓力力挺公司管理層。

當下，中國資本市場正經歷新一輪的改革和開放，科創板、創業板、新三板多層次資本市場改革拉開序幕，注冊制平穩落地，對外開放力度不斷加大，中國資本市場還將有怎么的發展機遇，中國企業又該如何在這場變革中完成蛻變？

“從2005年啟動股權分置改革，到現在已經過去了15年，現在證券市場的規模、厚度、國際化程度與當時完全不可同日而語，今天如果再全面地推進證券市場的市場化改革，使它更加規范化、市場化，前景確實是不可預期的。”華生在21世紀經濟報道獨家專訪時說道。

復盤股權分置改革：其意義怎么評價都不為過

《21世紀》：你認為當年股權分置改革最初目的是什么，是為了國企減持還是為了解決中國資本市場運行機制的內在缺陷？

華生：客觀地說，當時這兩個目的都有。從國家來說，一個方面，2001年加入世貿之前，國有企業、國家財政都很困難，所以通過資本市場收回一些資金，是（改革）很重要的動力，但是這件事情能做成，也是因為包括我們政府里面一些對國際市場比較熟悉的人也在呼吁，即同一種股，權利是相等的，國有股減持沒什么不可以。

《21世紀》：初期國有股減持工作推動并不順利，遭遇挫折的原因是什么？

華生：國有股減持在減持前并沒有經過充分的討論，2001年之前，基本上是部門運作，而且財政部起了主導作用。所以減持時財政部出來表態，說國有股減持對資本市場利好，對國家好。但出臺之前，市場還不太了解，學術界也沒有討論，基本上是政府內部在討論和運作。因此出臺后引發了各方面的不同意見。

剛出來以后，我就寫了篇文章，名為《漫漫熊市的信號——國有股減持評析》，覺得會有大問題。問題的根本就是中國在創建證券市場的時候思想還比較保守，覺得國有股是國家權利，不能轉讓，轉讓后國有控制地位就沒有了，因此人為地設定原始股是國家股和法人股，不能市場上流通，結果造成了一個分裂的市場，只有在二級市場上購買的股票才能流通，這造成中國特有的股權分置現象。

這個現象一直維持到2001年，大家已經習慣這種情況，那時國有股需要轉讓，就根據凈資產價值轉讓，就是說賬面凈資產是多少，不低于這個數，財政部門就批了。這樣市場上當然形成了一個概念，比如一個公司的股票在市場上10元，凈資產2.5元，國有股轉讓的時候2.5元轉讓，股民購買股票時是10元，大家自然而然地認為這兩個不是同一股，10元一股的和2.5元一股的股票怎么能是同一股？

國有股減持最初的方案就等于說不承認兩者的差異，2.5元的股票也可以賣10元。當時大概流通股占1/3，2/3都是不流通的股票。原來這1/3可以賣10元，現在另外2/3也拿到市場上賣10元，供給大大增加，原來沒有的權利憑空有了，股價肯定要下跌。

為什么我會提出不同意見？1996年我就研究中國股權分置的問題怎么辦，在《經濟研究》上發了一篇文章，就是說這兩種股不是同一種股，不能夠簡單地進行流通。如果要流通，應該從全球規范化改革的角度流通，那就應該要對流通權進行贖買，就是說要付出一定的代價。所以最初國務院的國有股減持方案出臺后，我的印象是，最初一個月，市場還沒反應過來，還比較平穩，但是一個月以后，市場慢慢就體會到、認識到國有股減持的沖擊，所以市場就開始走下坡路。

《21世紀》：你的建議是如何影響推動股權分置改革的？

華生：應該說推動改革的人很多，因為股市下跌以后利益受損，很多人出來反對，認為國有股減持不對。但也有很多支持者認為全世界都是這樣，大股東可以減持，同股同權。所以最初反對的聲音隨著市場下跌越來越大。但是國務院的決定已經出臺，而且從國際上規范市場的角度來看，這樣也沒錯，所以不同意見相持了很長一段時間。

其間，股市不斷往下走，反對聲音越來越大，引起了高層重視，他們也在聽取意見。我因為這方面寫的文章最多，觀點也最鮮明，引起了領導關注，他們開了各類內部會議，就把我也找去，這類內部研討會開了七八次，就是不同意見在那交鋒。

最后我覺得市場比人強，一方面是說道理，一方面是整個證券市場越來越走下坡路，最后高層認為既然有問題，就先暫停，就宣布停下來了。

《21世紀》：初期試點方案在哪些地方讓你覺得是有瑕疵需要修改？你認為合適的方案是什么？

華生：當時核心的分歧在于國家股、法人股和流通股是不是同股同權，是不是同一類的股。

我的觀點是：從某個意義上來說，是同股同權，比如都是一股一票，分紅時也是按照每股進行分紅。但是從另一個角度來看，國有股、法人股沒有流通權，流通股有流通權，而證券非常重要的功能就是流通。在流通權上的巨大差異造成了它們價格的巨大差異，因此說它們完全是同股同權就不能成立。鑒于這種情況，不能強行減持，如果要強行減持，肯定會損害市場廣大投資者的利益。

那應該怎么辦？改革可以恢復流通，但是要付出代價，即付出對價，給流通股東做一定的讓利，比如送股。在這個前提下，流通股和非流通股達成妥協和一致，這樣就能完成我們后來稱為“股權分置”的改革，使我們的證券市場和國際市場接軌，能夠完全一樣，才能吸引外資。

《21世紀》：你怎么整體評價這次股權分置改革？

華生：我覺得這個改革的意義是怎么評價都不過分，因為它是奠基性的。中國證券市場成立了但大部分股不流通，只有少部分股流通，這個市場和國際就不可能接軌，外資沒辦法進來——第一，流通盤太小，因為大部分股票不流通，投機性太強；第二，這兩種股票互相之間定義不清楚。股權分置改革這一步使得我們和國際接軌、規范化了，為證券市場后來的大發展奠定了基礎。在股權分置改革之前，證券市場的規模很有限，各種投資基金、公募基金進不來，更不要說私募基金的發展有多困難。

回看“寶萬之爭”：一個讓大股東后悔聘任的“獨董”

《21世紀》：9年前，你說因萬科折射了國企改革的方向，破例當了不領薪酬的獨董。是什么機緣讓你擔任萬科獨董，為什么不領薪？

華生：在擔任萬科獨立董事之前，我從來沒當過上市公司的獨董，之后也沒當過，只當了這一家上市公司的。以前不當是因為上市公司是非比較多，再加上我深度參與股權分置改革，發表了很多意見，我不希望卷到任何利益之爭中去。上市公司，包括一些規模很大的公司邀請我當獨董，我都是拒絕的，我說我在研究資本市場的問題，因此去當利益中人不合適。

但是當萬科獨董確實挺偶然，當時的深圳證監局局長張云東，他和我以前認識，是因為過去改革的緣故。有一天突然給我打電話，說萬科正在物色下一屆獨董，要我考慮。我上來就拒絕了，我說我從來不擔任獨董，真對不起。

他說，你再考慮考慮，萬科這個企業很特殊，非常優秀，而且架構也很獨特，它是一批經營者主導的，大股東雖然是華潤，但是華潤實際上不主導，是由王石這些人創立，經營者主導的一個企業，很有意思。到最后還來了一句，“這些人很愛惜自己的羽毛，就是說你完全可以放心，不會惹上麻煩”。

他最后這句話就打動了我，因為我也是屬于那種比較顧惜自己名聲的人。所以我就仔細看了一下萬科的情況，我看了后發現真正讓我做出決定的，是萬科這個企業，當時我覺得萬科的公司治理架構代表了中國將來企業發展的方向。

方向是什么？在國企方面，政府官員去當國企領導，國企跟政府關系密切，“政企分離”很困難，而且官員并不一定具有企業家的素質，因此將來國有企業要想發展，要想真正成為市場經濟主體，靠官員是不行的，需要職業經理人。

從私營企業角度來說，私營企業在前期第一代發展上基本是企業主的企業，誰是老板誰就管企業，但是經常到第二代、第三代，規模大了以后，不一定有那個能力，有些子女是沒有這個興趣，還有些是不一定有能力來掌管一家大企業。所以世界上的跨國公司，家族性的可能十家當中都找不出一家，比如微軟、蘋果，這類現代的特別是資本市場上的大企業，都是經營者主導的，讓真正有企業家才能的人去主導企業。

中國將來應該也是這樣，在中國眾多上市公司中，做得好的有規模的企業，由經營者主導的鳳毛麟角，萬科是當中比較突出的一個代表。所以從這個意義上，我就同意當了。

《21世紀》：在“寶萬之爭”期間，你為什么會公開不支持大股東的意見？其他獨董對這一事件為何不發聲？大股東有沒有后悔聘任你這個和一般獨董不太一樣的獨董？

華生：我猜想后來肯定很后悔。

當時其實大家對我也不是很了解，只是聽個名氣而已，也沒指望我作為獨董發揮多大的作用，我也沒想到會遇到這么大的事。現在客觀地說，在中國上市公司結構當中，獨立董事的作用很有限。幾千家上市公司，可能有上萬名獨董，我們一年兩年，甚至十年八年沒聽說有獨董什么事，但這種情況實際上并不正常。

因為搞獨董就是要在公司的治理架構中設置一股重要力量，當然我的做法是又破了例，就是“作為獨立董事怎么能站出來和大股東意見不一樣，而且還把內部的分歧訴諸市場”。我為什么這么做，是因為我覺得萬科這種經營者主導的企業模式，代表了中國將來企業發展的方向，好不容易我們有這一兩家公司，卻要把它掐死，又變成大股東主導、老板說了算的企業。

很多人當時認為我一定是和王石關系特別好，實際上我和王石真沒任何關系，那個事件完了以后還是沒關系，現在也從來不聯系。

所以我自己回過來總結，可能無非就是我這個人還是有個性有情懷的，遇到事情以后，我真會路見不平，出手相助。當然如果不是正好跟我牽扯上了，我不了解情況，我這個人的性格并不是喜歡湊熱鬧的人。另外，更重要的原因就是作為一個學者，還是要旗幟鮮明地表達觀點，不怕這樣可能得罪一些人，甚至可能招致一些風險。你要有獨立的觀點，你要發揮自己的作用，這恐怕有的時候是難免的，必須要有承擔，要有擔當。

《21世紀》：在“寶萬之爭”中，你堅定支持公司管理層，其間受到的壓力有哪些？

華生：壓力肯定是很大，比如說，因為中國是股東文化，當時也有個別學術界的“戰友”，站出來反對我，公開表示“華生不對，當然是股東說了算，經營者是給人打工的，憑什么還要發表意見？”像這種是從學術觀點上面的壓力。

另外一個是很多人從自己的角度揣測，你冒那么大風險，頂住那么多攻擊、謾罵，包括網絡上面那么多謾罵，你圖什么？一定是拿了好處，一定是萬科、王石許了你好處，你們有什么私下交易。這也是壓力，平白無故地被人潑臟水，那時候我的新浪微博有成千上萬條罵人的話，各種人從壞的方面去揣測你。

而且后來因為事情影響很大，包括政府有關方面也在關注，也有一定的壓力，這種情況下說話怎么說，怎么才能既堅持自己的觀點，還要兼顧方方面面。所以壓力實際上是四面八方的。

但是說實話我并不后悔，有些人會覺得你打了一場惡仗什么也沒得到，也沒為什么，這完全不值。我倒覺得人不能這么功利，我也不說我這個人多無私無畏，那是不可能的，我也有自己的私心，也有自己的畏懼。但是在有些時點上，你就覺得這個時候你要不說話就對不起人，對不起自己。

所以我覺得人還是要有一些精神，不能算計那么多。而且將來萬科仍然是中國上市公司治理結構的一個方向，越來越多的大型企業既不能是官辦，也不完全是家族性的，而是真正的現代企業。

現代企業就是股東可能千千萬萬，但沒有人具體管著經理人，而是有市場，有法律等方面的約束，使得這些經理人、有經營才華的人發揮作用。就像阿里巴巴、騰訊，馬云、馬化騰都是小股東，如果是按照大股東主導，那么他們隨時可能被開掉，所以我們現在證券市場也在改革，開始引進雙層股權的架構，允許經營層有更大的發言權、決策權，都是順應形勢的發展，特別對于科技創新，還是要發揮這些經營者，特別是天才經營人才和科技人才的作用，所以我認為我做的還是很值，有方向性意義。有很多東西當時被誤解或者被批評，包括到今天可能還有不同的看法，都沒關系。

《21世紀》：你認為這個事件對資本市場推動最大的地方在哪？

華生：我覺得推動最大的一個地方就是它開始讓人們意識到公司未必就是大股東說了算，股東非要自己親手管控。開始重視經營管理層、經理人員、企業家的重要性，我覺得這是這次大討論后一個積極的副產品。后來我們看到如格力后來的演變，很難說它沒有受到萬科事件的影響。再比如現在我們的科創板、創業板開始引入雙層股權制度，從里面看不到萬科爭論的影子嗎？

成功的企業家應該給他們更大的發展權，而不是說誰控制公司就可以輕易把他們趕走，更不能讓實體企業成為金融資本巧取豪奪的玩物。這樣對公司長遠發展不利，對大多數股東的利益也不利。

談資本改革：注冊制是“二次股改”

《21世紀》：你對中國資本市場獨董職位未來發展有什么樣的建議？

華生：我覺得最根本的還是跟我們的公司治理架構有關系，現在的獨董都是大股東提名，因為大股東們投票權大，在這種情況下，獨董基本上是大股東找來的朋友、代理人、關系戶，怎么能指望這些獨董發揮多大的作用。

所以在國際上現代的跨國公司當中，它沒有所謂的大股東，大股東往往也就是5%、10%的股票，還可能就是投資公司或保險公司，在這種情況下，獨董占據了上市公司比如1/2以上的席位，它的作用自然就很大，對管理層、對于股東就形成了一股非常獨立的力量，有的時候甚至發揮主導性的力量。所以中國的獨董制度不能發揮作用，跟它的提名制度有關系。

所以我也提了一些建議，比如說獨董，尤其是在一股獨大的股權結構中，應該更多地代表中小股東的利益。那獨立董事可不可以由中小股東來提名，作為他們的代表？我們的證券行業協會是不是可以搞個獨立董事庫？有一大批有資歷的、有意愿當獨立董事的人可以供大家去挑選？然后在選獨立董事的時候大股東回避，中小股東投票？這樣的話，獨立董事在董事會當中的作用，顯然就不一樣，會更有獨立性，董事會的透明度會大大提升。

獨立董事制度怎么真正發揮作用，這也是“寶萬之爭”以后我多次提的意見。到目前為止，我們剛才講的一些事情起了很好的推動作用，比如擴大經營層、關鍵技術跟經營人才決策權的雙層股權制度，我們已經看到制度上開花結果，但是在獨立董事方面現在還沒有什么進展，我們希望監管層，希望社會各方面能關注這個問題，這樣讓公司的董事會能夠更好地代表，不僅是大股東利益還代表中小股東的利益。

《21世紀》：你覺得接下來還有哪幾項重大改革是監管層應該重點重視，或者說我們市場應該去推動的？

華生：股權分置改革是一次奠基性的股改，第二個改革，是要有二次股改，即股市發行制度的市場化改革，實際上注冊制可以說是發行制度市場化的改革。注冊制不能從字面上去理解，就像學生也是注冊制，但需要考試通過才能進入好學校。所以它里面實際上是有隱形門檻的，跟注冊制相關的就是市場化的改革，其中包括發行定價、募集資金等，行政管制目前還存在，一下子就撤銷行不行？恐怕會有問題。

包括法律層面，基礎制度層面，上市公司治理層面還有退市制度層面等一系列改革都是要推進的，實際上就是說可以用注冊制改革這個名字，但實際上它是整個證券市場的市場化改革，就好像國際上那些指數基金對我們提出很多要求，說明我們跟國際規范市場還是有距離的，所有這些都是要讓證券市場更加市場化。

人家說證券市場是市場經濟皇冠上的明珠，它是最敏感的，它把所有的信息，風吹草動都可以反映在里面，因此高度的市場化和法治化是保證這個市場平穩運行的基本條件。中國資本市場才30年，雖然建立在現代技術的基礎上，但確實還處于早期。

《21世紀》：作為推動者和見證者，你對中國資本市場未來的發展有什么寄語？

華生：證券市場除了其經濟功能以外，也相當于幾十所幾百所大學，每個人從自己的損失和收益中學習，效果最好、教訓最深刻，它對整個社會、整個市場經濟的教育作用是巨大的，對國民經濟發展更是意義非凡。所以我對中國證券市場將來的發展非常有信心，前景是非常光明的。