世界經(jīng)濟：向左走 還是向右走

　　如果你的工作地點位于倫敦，那么在上個月的某一天，你就能見識到兩個截然不同的世界。那天早晨，高盛(Goldman Sachs)在它們位于艦隊街的辦公室里舉辦了全球策略會議。而那天下午，法國興業(yè)銀行(601166)(Societe Generale)的分析團隊也在格羅夫納廣場酒店召開了研討會。

　　新興經(jīng)濟體的力量

　　這兩場會議不僅風(fēng)格迥異，而且內(nèi)容也大不相同。高盛的團隊身著西裝領(lǐng)帶，他們攜帶的大量圖表資料，厚重得足以充當(dāng)擊退劫匪的工具。而法國興業(yè)銀行分析師們的衣著看上去更像是去出海旅行或是參加公司聚會，他們的幻燈片資料甚至可以輕松的放進褲兜。

　　高盛一份演講稿中的相關(guān)監(jiān)管披露內(nèi)容，就已經(jīng)比法興全球分析師阿爾伯特?愛德華茲(Albert Edwards)的全部輔助材料還要長。

　　兩場會議傳達的內(nèi)容同樣大相徑庭。在高盛的世界里，世界的前景陽光燦爛;而在法興的世界里，聽眾不僅需要帶把雨傘，最好還要帶上防毒面具。

　　不過，法興銀行的聽眾也會有苦中作樂的時候，他們有一張幻燈片，聚焦到了美聯(lián)儲主席本?伯南克(Ben Bernanke)與德國惡性通脹時期德國國家銀行主席魯?shù)婪?馮?哈文施泰因(Rudolf von Havenstein)的相似之處。

　　高盛相信今年的全球經(jīng)濟增長將會強于預(yù)期，并且通脹會保持低位，美國股市投資者的回報率將會達到15%～20%。另外，因為失業(yè)率下降，美國消費者支出將增長3.5%，盡管大眾商品價格會有所上升，公司盈利將得到改善。

　　高盛眼中的世界前景似乎倚重于他們對新興經(jīng)濟體的信心，尤其是“金磚四國”(BRICs，巴西、俄羅斯、印度和中國)。

　　這個簡稱是由高盛的分析師吉姆?奧尼爾(Jim O’Neill)首創(chuàng)，現(xiàn)在的他已經(jīng)是高盛資產(chǎn)管理部的總裁。在他看來，西方觀察家們始終低估了這些發(fā)展經(jīng)濟體。比如，在過去十年間中國的消費支出已上升到1.6萬億美元，而今年還會有4000億美元的新增長。

　　關(guān)于周期性調(diào)整市盈率的分歧

　　高盛關(guān)于政府債券風(fēng)險溢價的模型中，股票價格仍然顯得低廉。在他們演講冊子中，并沒有包含另外一種估值工具——周期性調(diào)整市盈率(CAPE)的圖表，但是這個問題在會議上也引起很多爭議。

　　高盛的分析師大衛(wèi)?科斯丁(David Kostin)表示，如果采用CAPE作為估值工具，華爾街的估值要稍稍高于合理價值。這一論斷會使那些跟隨耶魯大學(xué)的羅伯特?席勒(Robert Shiller)教授“非理性繁榮”網(wǎng)站的人大為驚訝。在那上面，席勒教授的CAPE估值是23，這個數(shù)字比起長期平均值要高出40%。

　　事實上，在法興策略會上的四位發(fā)言者都使用了周期性調(diào)整市盈率的圖表。一直以來，這是個非常有益的長期預(yù)測工具。興業(yè)銀行數(shù)量分析師安德魯?拉普索恩(Andrew Lapthorne)指出，如果在現(xiàn)在的估值水平購入股票，歷史上的平均實際年收益率僅為1.4%。

　　法興的愛德華茲及其團隊實際上已經(jīng)鼓吹他們的“冰河世紀”論點，也就是通縮壓力將壓低股票相對政府債券的估值，正如之前在日本發(fā)生的那樣。有的時候，比如在1990年代末互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前，這一論點一直會被完全忽視。

　　但是，如果愛德華茲被視作“死空頭”的話，那么多數(shù)投行分析師則傾向做“死多頭”。

　　“冰河世紀”短期資金無憂

　　到底哪個陣營的觀點是正確的呢?并沒有跡象表明投資者顯示出他們的偏好：因為兩場會議都人滿為患。這種氣氛既不像2000年的那種亢奮，也不是2008年的那種沮喪。

　　高盛認為看空者并沒有充分考慮發(fā)展中國家的經(jīng)濟增速，而太過專注于發(fā)生危機的小國，比如希臘或者葡萄牙。就像歷史上多次發(fā)生過的情況一樣，財政和貨幣的刺激政策會使世界重新復(fù)蘇。

　　而法興看來，世界經(jīng)濟前景已經(jīng)被2007~2008年的金融危機動搖了根基，負債驅(qū)動模式已然破產(chǎn)。中央銀行試圖通過保持低利率，使資產(chǎn)價格上漲、消費者信心恢復(fù)，從而讓經(jīng)濟起死回生。但其結(jié)果只會是另一場泡沫的吹起與破滅。用愛德華茲的話來說：“基于寬松貨幣政策推高資產(chǎn)價格的經(jīng)濟增長，這種做法注定會失敗。”

　　我們更傾向于法興團隊的看法。但是，短期來看，廉價資金是一股強勁動力。經(jīng)驗表明，它能夠?qū)①Y產(chǎn)價格推到遠高于投資者愿意接受的水平。