休閑服產(chǎn)業(yè)步入"調(diào)整期"

　　作為國內(nèi)休閑服行業(yè)兩大“龍頭”，美邦和森馬的一舉一動成為整個行業(yè)的發(fā)展“風(fēng)向標”。從2011年兩家企業(yè)運行情況看，凸顯出這樣幾個趨勢：一，國內(nèi)青春休閑服市場經(jīng)歷了此前的高速成長，目前受到國際快時尚品牌Zara、H&M、Uniqlo等的沖擊越來越激烈，整體增速趨緩，去年庫存壓力較大，步入穩(wěn)定調(diào)整期。二，在休閑服業(yè)務(wù)調(diào)整大勢下，尋求新的增長點成為必然選擇，童裝便成為“香餑餑”，森馬和美邦目前都加速發(fā)展童裝業(yè)務(wù)。三，產(chǎn)品線的延伸、豐富和精細化調(diào)整越來越重要，美邦持續(xù)細化、豐富品牌系列，森馬持續(xù)提升產(chǎn)品時尚度等都出于提升競爭力的必須之舉。

　　美邦：收入99.45億存貨指標趨優(yōu)

　　美邦服飾(002269)2011年度實現(xiàn)營業(yè)收入99.45億元，同比增33%;營業(yè)利潤145776.83萬元，同比增51%;歸屬于上市公司股東的凈利潤121,172.89萬元，同比增60%。期末，公司總資產(chǎn)898,456.84萬元，總負債485,290.36萬元，股東權(quán)益413,166.48萬元。年末資產(chǎn)負債率為54%，較上年末下降7個百分點，存貨規(guī)模和結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)逐季優(yōu)化的趨勢。

　　一二線直營帶動三四線加盟店

　　目前公司直營門店已有1000余家，面積占比約30%，貢獻收入占比約40%-50%。直營門店是美邦實施各項品牌提升策略(包括門店裝修、產(chǎn)品陳列、新品上市波次、打折節(jié)奏、信息共享、高效物流等)的窗口。其渠道管理的方式，是在一二線直營店不斷摸索出成功模式的基礎(chǔ)上，復(fù)制給三四線加盟店，帶動加盟店的發(fā)展。

　　華泰證券研究員高國指出，經(jīng)過前期經(jīng)營策略持續(xù)調(diào)整，美邦直營店開店速度放緩，著重培育已有直營門店，期間費用有效控制對凈利潤增長作用明顯。其直營店主要集中于一線核心市場，加盟店集中于二三四線市場，目前直營店數(shù)量占比近20%。由于公司在2010年渠道戰(zhàn)略上進行部分調(diào)整，加大對加盟渠道的支持力度，加盟業(yè)務(wù)恢復(fù)較快，2011年上半年加盟收入同比增長54.5%，高于直營收入同比增速。未來公司將通過產(chǎn)品和品牌滿足差異化渠道需求，深度挖掘市場空間。華泰聯(lián)合研究員程遠、張蕾、豐婧預(yù)測，未來其渠道擴張速度將穩(wěn)定在20%左右。

　　年內(nèi)存貨規(guī)模有望降至合理水平

　　報告期內(nèi)，美邦繼續(xù)加大產(chǎn)品和品牌創(chuàng)新力度，不斷深化產(chǎn)品品類化和主題化運作，品牌形象全面提升，推動公司終端競爭力增強，在直營渠道和加盟渠道銷售均實現(xiàn)較快增長的同時，存貨規(guī)模呈現(xiàn)較明顯的下降趨勢。

　　華泰證券研究員高國指出，2011年前三季存貨額約29.8億元，存貨過大與公司銷售規(guī)模、直營占比高有一定關(guān)系。目前正積極整合運用多種促銷方式如新舊款“融入式”銷售、2000-3000家折扣店銷售、電子渠道銷售等。目前各項存貨指標逐漸趨優(yōu)，存貨有望逐步下降，預(yù)計目前存貨額約25億元，其中2011年貨品占比約60%-70%。

　　華泰聯(lián)合研究員程遠、張蕾、豐婧指出，美邦存貨消化趨勢良好，未來將從產(chǎn)品、門店及物流方面入手提高運營效率，從源頭上減少貨品積壓。通過開設(shè)特賣店、新老品融合等方式，消化庫存已逐漸收效，預(yù)計2011年底的存貨規(guī)模25億元左右，至2012年中期存貨將降至較為合理的水平。為避免再度出現(xiàn)庫存積壓，推動新品銷售，公司在去年籌備秋季訂貨會時在商品企劃環(huán)節(jié)便將產(chǎn)品組合與門店類型對接，并計劃在今年新品上市時輔以高效物流，實現(xiàn)新品每周上市，加快終端貨品周轉(zhuǎn)，進而提升業(yè)績、減少庫存積壓。目前公司已開始逐步嘗試每周新品上市，門店的貨品周轉(zhuǎn)率相應(yīng)加快，產(chǎn)品正價率也有所提升。

　　銀河證券研究員馬莉、李佳嘉指出，公司2011年下半年加大存貨清理力度，預(yù)計全年新開折扣渠道300家左右，預(yù)計總存貨規(guī)模約25億-26億元(含貨柜、包裝材料等)。由于公司的存貨主要形成于2010年秋冬季和2011年春夏季，預(yù)計2012年上半年仍將加大春夏季存貨的清理，一季報存貨和現(xiàn)金流改善的格局仍將延續(xù)，公司整體財務(wù)報表狀況在2012年中報時將更為明朗。

　　MC平效增速快，Tagline和童裝繼續(xù)推進

　　經(jīng)過近兩年的調(diào)整和發(fā)展，美邦的品牌線和產(chǎn)品線目前較為豐富，除主品牌MB、MC以外，MB旗下衍生出MooMoo、Tagline等子品牌，旗下產(chǎn)品線又分為MTEE、MJeans、M.Polar等系列。2011年推出的Tagline系列是對MB品牌定位的延伸，定位的受眾更廣泛，產(chǎn)品價格帶也相應(yīng)拓寬。目前主要在一線城市推廣，很少以單獨門店銷售，未來渠道拓展將以一二線城市新拓展的商場店、社區(qū)店為主，單獨門店的數(shù)量也會增加。同時，童裝業(yè)務(wù)也成為新的拓展點。

　　華泰聯(lián)合研究員程遠、張蕾、豐婧指出，2011年旗下MC平效增速快于MB，品牌運營持續(xù)改善，預(yù)計今年MC虧損略高于5000萬元，平效較MB的2萬元以上的水平仍有一定差距。MC的業(yè)績不佳主要與前期開店投入速度過快有關(guān)，但是隨著公司在產(chǎn)品開發(fā)、貨品陳列、供應(yīng)鏈管理等方面的持續(xù)改善，MC經(jīng)營效率在持續(xù)提升。而新系列Tagline跳出原來美邦的框框，定位于更為廣泛的受眾。預(yù)計2011-2013年EPS分別為1.21、1.58、2.08元，維持“買入”評級。

　　華泰證券研究員高國指出，公司近年產(chǎn)品系列逐漸成熟。2011年底對MB都市時尚系列進行品牌升級，單設(shè)Tagline重點宣傳，未來將獨立品牌運作，開設(shè)獨立門店。2012年新推MB童裝品牌MooMoo，有望借助美邦成人裝龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)快速發(fā)展。MC經(jīng)過門店調(diào)整，單店效益提升較明顯，將繼續(xù)推進MC-Kids童裝加盟，未來公司MC成人裝品牌也將逐漸開放加盟業(yè)務(wù)，2012年MC品牌有望扭虧為盈。公司未來發(fā)展動力主要為新品牌成長、渠道外延擴張和單店效益提升。預(yù)計2012-2013年凈利潤增長率將為27.5%、24.0%，EPS為1.54元、1.91元，給予21倍PE，給予“推薦”評級。