一旦有人爆倉(cāng)平倉(cāng) 股票會(huì)繼續(xù)下跌

　　周一滬指跌了260點(diǎn)，跌幅7.7%，是近7年之最。幾乎所有板塊全線泛綠，如果沒(méi)有10%的跌停限制的話估計(jì)會(huì)更慘。

　　起因不難理解，就是那么幾個(gè)利空的消息：多張兩融罰單的出爐、委托貸款政策規(guī)范。可是“利空”政策本身的影響本不至于讓股市那么糟，對(duì)于跌出近7年之最，一般的分析會(huì)說(shuō)是因?yàn)榇蠹叶枷胩訋?lái)了所謂“踩踏”，這并不錯(cuò)，但事實(shí)上邏輯可能還得再?gòu)?fù)雜一些，這背后更是“流動(dòng)性螺旋”的作祟。

　　三大券商(中信、海通、國(guó)君)的融資融券業(yè)務(wù)被暫停三個(gè)月，股民們討論時(shí)的一般的理解是，沒(méi)錢(qián)繼續(xù)進(jìn)來(lái)了，接盤(pán)的人少了，所以大家都得趕快逃。這個(gè)說(shuō)法有一定行為金融學(xué)的分析，從現(xiàn)象看也算說(shuō)得不錯(cuò)，但是所有的情緒都需要在交易機(jī)制上去表現(xiàn)出來(lái)，比如，如果恐慌的人是空倉(cāng)，就不會(huì)影響的股市的;再比如，并沒(méi)有那么多人融資融券，影響力也是有限。

　　其實(shí)，關(guān)鍵原因在于杠桿和保證金，保證金的初衷是為了風(fēng)險(xiǎn)控制，但是保證金機(jī)制放到整個(gè)市場(chǎng)上就有了“正向反饋的放大效應(yīng)”。“放大效應(yīng)”本身不可怕，可怕的是“正向反饋”，因?yàn)檫@個(gè)世界能夠穩(wěn)定的邏輯在于逆反饋，正反饋帶來(lái)的更只能是暴漲和暴跌的惡性循環(huán)。

　　一個(gè)簡(jiǎn)單的例子就是，你認(rèn)為某只股票會(huì)漲，所以你借錢(qián)加杠桿買(mǎi)了股票，一旦這個(gè)股票下跌(可能只是某個(gè)意外的隨機(jī)因素)，你的賬面就是浮虧的，就需要補(bǔ)充保證金，沒(méi)子彈了，對(duì)不起，平倉(cāng)。

　　一旦有人爆倉(cāng)平倉(cāng)，這個(gè)股票會(huì)繼續(xù)下跌，那就會(huì)帶來(lái)一部分人繼續(xù)被爆倉(cāng)，這才是今天您看到的大盤(pán)現(xiàn)象背后的關(guān)鍵點(diǎn)。這個(gè)時(shí)候的下跌已經(jīng)不再關(guān)乎基本面什么問(wèn)題了，因?yàn)槭录旧硎谴蠹以谫Y金流動(dòng)性層面相互逼倉(cāng)的“囚徒困境”。

　　其實(shí)，如果一開(kāi)始人們判斷是對(duì)的，也就是基本面還是好的，那么股票下跌得越厲害，買(mǎi)入操作的風(fēng)險(xiǎn)是越低的，保證金要求理應(yīng)被下降;但市場(chǎng)的邏輯是簡(jiǎn)單粗暴的，你虧了就說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)高，我不管你后面好不好，你今天虧了，明天必須把錢(qián)補(bǔ)上，否則強(qiáng)制平倉(cāng)，導(dǎo)致很多人只能在通往美好后天的路上被爆倉(cāng)了。

　　還是那句話，就算曙光終要來(lái)，你要活不到那一刻了。

　　學(xué)理上這套邏輯叫做“流動(dòng)性螺旋”。

　　流動(dòng)性分兩種，一種是融資流動(dòng)性，就看能不能很愉快地借到貨幣;一種叫做市場(chǎng)流動(dòng)性，就看能不能很輕松又不打折地賣(mài)出手頭的證券。

　　就從這次事件說(shuō)起，兩融業(yè)務(wù)暫停主要影響的是融資流動(dòng)性(因?yàn)榕Ｊ写蟛糠秩硕荚诮桢X(qián)買(mǎi)貨，借貨賣(mài)出做空的相對(duì)較少)。融資暫停，前期融入資金可持續(xù)到期但不能續(xù)借，也就是融資流動(dòng)性變差，那么投資人必須斬倉(cāng)賣(mài)出。大家都斬倉(cāng)的時(shí)候，貨就不好出了，也就是市場(chǎng)流動(dòng)性變差，一般也就伴隨著價(jià)格大跌，保證金虧損，同時(shí)市場(chǎng)融資難度進(jìn)一步加大(比如保證金要求提高)，也就是融資流動(dòng)性更加惡化，如此循環(huán)，“流動(dòng)性螺旋”形成。

　　其實(shí)，脫離今天的事件從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)分析，這一邏輯還能解釋市場(chǎng)危機(jī)的傳染性，因?yàn)楫?dāng)投資者在多個(gè)市場(chǎng)上投資的時(shí)候，一個(gè)市場(chǎng)(比如股市)出現(xiàn)危機(jī)時(shí)會(huì)迫使投資者從其他市場(chǎng)(比如債市)抽離資金補(bǔ)救，從而啟動(dòng)了另一個(gè)市場(chǎng)的“流動(dòng)性螺旋”，危機(jī)也就也就跨市場(chǎng)蔓延。

　　在本文最后不得不提一句的是，誘禍的“杠桿和保證金”啥規(guī)模呢?根據(jù)德銀的分析，A股屬于全球杠桿率最高的市場(chǎng)之一。A股保證金債務(wù)占流通市值比重高達(dá)7.8%，占總市值比重也達(dá)到2.9%。相比之下，美國(guó)股市在牛市持續(xù)近6年之后，紐交所保證金債務(wù)占市值比重為2.4%;臺(tái)灣地區(qū)股市為1.0%，日本為0.5%。