量化寬松不足以推動(dòng)歐洲經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇

　　近期歐洲央行可能將推出購(gòu)買(mǎi)主權(quán)債的量化寬松(QE)政策，但最終的效果尚有待驗(yàn)證。倘若僅僅依賴歐洲央行的QE措施，可能并不足以推動(dòng)歐洲經(jīng)濟(jì)在2015年實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)的復(fù)蘇。

　　去年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)

　　小幅增長(zhǎng)

　　過(guò)去一年里，與持續(xù)縮減第三輪量化寬松購(gòu)債規(guī)模的美國(guó)不同，歐元區(qū)實(shí)施了全方位的寬松貨幣政策。在資金價(jià)格方面，歐洲央行通過(guò)兩輪降息，將主要再融資利率降至0.05%的歷史低水平，隔夜存款工具利率水平更是降至-0.2%，開(kāi)啟了所謂的“存款負(fù)利率時(shí)代”。在數(shù)量方面，歐洲央行實(shí)施了以“融資換貸款”為鮮明特征的定向長(zhǎng)期再融資操作(TLTRO)，力圖鼓勵(lì)銀行金融機(jī)構(gòu)加大向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)放貸力度，并在第三輪購(gòu)買(mǎi)擔(dān)保債券(Covered-Bond)的同時(shí)，開(kāi)始直接購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)支持證券(ABS)。

　　在寬松貨幣政策的支持下，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在2014年前三季度實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)同比增速分別為1.1%、0.6%、0.8%，據(jù)國(guó)際貨幣基金組織(IMF)估測(cè)，2014年全年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了近三年內(nèi)首次正增長(zhǎng)，增速預(yù)計(jì)為0.8%。但歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)卻表明，未來(lái)的復(fù)蘇之路并不平坦。截至去年12月份，歐元區(qū)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)較年初下降3.4個(gè)百分點(diǎn)至50.6點(diǎn)，勉強(qiáng)站在榮枯分界線之上。去年第四季度末，歐元區(qū)制造業(yè)產(chǎn)能利用率較第三季度下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至79.9%，同樣也預(yù)示著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景不容樂(lè)觀。

　　值得關(guān)注的是，歐元區(qū)面臨的通縮風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)出惡化趨勢(shì)。去年12月份歐元區(qū)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)同比下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，是全球金融危機(jī)之后首次負(fù)增長(zhǎng)，生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)(PPI)更是連續(xù)17個(gè)月同比下降，通縮風(fēng)險(xiǎn)似乎開(kāi)始向?qū)嵸|(zhì)性危機(jī)轉(zhuǎn)變。

　　主權(quán)債QE

　　難以推動(dòng)更強(qiáng)復(fù)蘇

　　為抑制通縮風(fēng)險(xiǎn)的惡化趨勢(shì)，歐洲央行近年來(lái)積極探索直接購(gòu)買(mǎi)成員國(guó)主權(quán)債的政策可行性。雖然曾因以德國(guó)為代表的成員國(guó)強(qiáng)烈反對(duì)而多次擱淺，但近日歐洲法院針對(duì)直接貨幣交易計(jì)劃(OMT)的措辭加大主權(quán)債QE實(shí)施的可能性，瑞士央行宣布瑞士法郎與歐元脫鉤、丹麥央行降息，進(jìn)一步強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)歐洲央行近期推行主權(quán)債QE的預(yù)期。

　　且不論歐洲央行可能推行的QE政策將有何種力度，以何種方式實(shí)施，單以同為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體、曾經(jīng)實(shí)施了大規(guī)模QE的美國(guó)來(lái)比較，筆者就不得不對(duì)市場(chǎng)上關(guān)于QE政策能夠拯救歐元區(qū)的觀點(diǎn)提出質(zhì)疑。首先，美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，并非QE獨(dú)自的功勞，而是財(cái)政政策與貨幣政策合力的成果。但歐元區(qū)飽受主權(quán)債務(wù)危機(jī)的折磨，重債國(guó)為整頓財(cái)政實(shí)施緊縮措施，其他成員國(guó)也采取了相應(yīng)的預(yù)防措施，這就導(dǎo)致貨幣政策孤掌難鳴，即便是大規(guī)模的量化寬松政策也難以取得理想效果。

　　其次，美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)過(guò)前后三輪QE成功降低市場(chǎng)融資成本，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供了有力的支持。但受歐元區(qū)財(cái)政與貨幣政策不統(tǒng)一、成員國(guó)市場(chǎng)獨(dú)立性較強(qiáng)等因素的影響，歐洲央行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制面臨較大阻礙。這也是過(guò)去一年歐洲央行實(shí)施全面寬松貨幣政策仍未能有效改善歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的重要原因。在此背景下，歐洲央行的QE政策效果能夠發(fā)揮到何種程度，并不難想象。

　　此外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠擺脫危機(jī)影響，重新走向增長(zhǎng)之路，更重要的是較為成功地進(jìn)行了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改革與調(diào)整。本次金融危機(jī)爆發(fā)的深層次原因正是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體過(guò)度“去工業(yè)化”導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。美國(guó)積極推行“再工業(yè)化”戰(zhàn)略，重振制造業(yè)、加大出口貿(mào)易。去年1~11月，美國(guó)出口貿(mào)易累計(jì)金額較上年同期增長(zhǎng)2.9%，是全球金融危機(jī)爆發(fā)前的1.4倍。雖然德國(guó)、西班牙等國(guó)也推行了類似的“再工業(yè)化”戰(zhàn)略，并取得了較好成效，但希臘等歐元區(qū)邊緣成員國(guó)“產(chǎn)業(yè)空心化”問(wèn)題仍較嚴(yán)重。從總體上看，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革與調(diào)整與美國(guó)相比尚有較大差距。

　　就此而言，僅僅依賴歐洲央行的主權(quán)債QE并不足以推動(dòng)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在2015年實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)的復(fù)蘇，只有同步實(shí)施配套的財(cái)政支持政策，修復(fù)失靈的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，并有效推出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革的步伐，才是其復(fù)蘇的關(guān)鍵。

　　中資企業(yè)投資歐洲

　　要防范風(fēng)險(xiǎn)

　　需要指出的是，歐洲作為中國(guó)第一大貿(mào)易伙伴、第一大技術(shù)供應(yīng)方和第四大投資來(lái)源地，過(guò)去、現(xiàn)在和將來(lái)都是中國(guó)企業(yè)的重要海外目標(biāo)市場(chǎng)之一。在本輪全球金融危機(jī)及歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)持續(xù)惡化期間，中歐雙邊經(jīng)貿(mào)總體仍然保持較快增長(zhǎng)。去年1~9月，中歐雙邊貿(mào)易規(guī)模同比增長(zhǎng)11.8%達(dá)4571.1億美元。截至去年9月末，歐盟企業(yè)對(duì)華投資存量較2010年末上升近30%達(dá)到948.6億美元，中國(guó)企業(yè)對(duì)歐投資存量則翻了兩番多，達(dá)490.1億美元。

　　近年來(lái)，中歐全面戰(zhàn)略伙伴關(guān)系建設(shè)不斷加快，更是為中國(guó)企業(yè)投資歐洲創(chuàng)造了重大機(jī)遇。除國(guó)有企業(yè)作為“走出去”戰(zhàn)略主力軍，繼續(xù)加大對(duì)歐投資外，愈來(lái)愈多的私營(yíng)企業(yè)加入投資歐洲的隊(duì)伍。據(jù)德意志銀行統(tǒng)計(jì)，在2011年至2013年，中國(guó)私營(yíng)企業(yè)在歐洲并購(gòu)的份額上升至30%以上，3年前只占4%的份額。著眼未來(lái)，中國(guó)企業(yè)應(yīng)密切關(guān)注歐洲這塊境外投資的熱土，結(jié)合歐洲經(jīng)濟(jì)擺脫危機(jī)泥潭走向復(fù)蘇的有利條件，以我為主、順勢(shì)而為，通過(guò)更多元化的方式加大對(duì)歐投資的規(guī)模和范圍。

　　就短期而言，歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。尤其是持續(xù)攀升的通縮風(fēng)險(xiǎn)，可能成為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的最大考驗(yàn)。赴歐中國(guó)企業(yè)也應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)別風(fēng)險(xiǎn)管理，合理甄別投資對(duì)象，密切關(guān)注在歐資產(chǎn)質(zhì)量面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)，特別是對(duì)于與歐元區(qū)重債國(guó)債券相關(guān)的資產(chǎn)，應(yīng)提前做好風(fēng)險(xiǎn)管理和應(yīng)對(duì)預(yù)案。此外，中資企業(yè)也應(yīng)密切關(guān)注歐洲央行的貨幣政策。一旦主權(quán)債QE正式推出，歐洲市場(chǎng)流動(dòng)性總體仍將有所改善，股市、債市短期內(nèi)或?qū)⒊霈F(xiàn)一波上漲行情。