注冊制不會一步到位 A股市場需要的是公平與效率

　　三大交易所宣布，從明年開始正式實施指數(shù)熔斷機制。而在此前的11月27日，證監(jiān)會相關(guān)負責(zé)人表示，目前推進注冊制改革的各項準(zhǔn)備工作正在有序開展。

　　這表明注冊制已經(jīng)是如箭在弦。注冊制將帶來資本市場的震蕩，對非專業(yè)投資者會產(chǎn)生比較深遠的影響，也可能會加速部分養(yǎng)老保險資金入市的步伐。

　　盡管注冊制方案明確后，還將針對實施的具體方案征求市場意見，但應(yīng)當(dāng)不必等到《證券法》整體修訂完成后就可以推出，實施時間已明顯較預(yù)期更快，這與此前財新網(wǎng)的報道相吻合。

　　注冊制加快推進可能并非空穴來風(fēng)。目前重啟IPO按照新老辦法劃斷，年內(nèi)IPO延續(xù)審核制老辦法，而2016年新股以什么方式上市，答案就在眼前，如果中小企業(yè)延用傳統(tǒng)上市門檻，將與創(chuàng)業(yè)精神、契約精神背道而馳。

　　明年延續(xù)在微觀領(lǐng)域的改革并進行試點將是大概率事件。經(jīng)濟倒逼也使股市新政進入到深水區(qū)，非常態(tài)所能比擬，不可能等兩年慢慢走完流程，而是迫切需要在近年內(nèi)就看到改革的成果。

　　制度的長久變革不是利潤的當(dāng)下分配，不會讓股指立馬上升。A股市場需要的是公平與效率，而不是被控制的指數(shù)。虛火旺盛的牛市與刻意打壓的熊市，都不是市場之福。

　　市場現(xiàn)在擔(dān)心的是兩點：第一，注冊制之后會不會有大量公司爭先恐后上市，導(dǎo)致指數(shù)下挫，讓市場喪失信心。第二，注冊制之后會不會形成利益鏈哄抬價格、高價發(fā)行，故意操縱殼公司價格，坑害中小投資者。

　　第一個問題答案明確。注冊制必然會增加上市公司數(shù)量，不過不會多到讓市場難以承受的程度，沒有誰比決策層更擔(dān)心下一個股市動蕩的來臨。動蕩意味著股市直接融資的滯后、意味著注冊制不得不停頓、意味著上市公司去杠桿將成為夢想。實行注冊制后，誰也不知道具體上市企業(yè)數(shù)量是多少，一切取決于市場的承受力，以及震蕩幅度。

　　盡管注冊制以數(shù)據(jù)真實性、全面性、及時性為準(zhǔn)繩，但監(jiān)管層與交易所對數(shù)據(jù)的監(jiān)管能力與意愿，是否跟得上擬上市公司的步伐，要打個大大的問號，加之有些主板公司非市場色彩濃厚，大規(guī)模、沒試點地推開可能會引發(fā)非常不利的后果。

　　按照美國等市場的經(jīng)驗，A股市場從主板到創(chuàng)業(yè)板全面落實注冊制，完善退市、集體訴訟、和解等基礎(chǔ)制度，可能需要十幾年的時間。適應(yīng)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的企業(yè)率先進行注冊制是合理的，且符合市場的規(guī)律。

　　第二個問題的答案在于監(jiān)管層，在于造假者會付出多大的代價，否則不管是注冊制還是審批制，都有可能淪為炮灰制。

　　對非專業(yè)投資者來說，追逐殼資源的風(fēng)險在上升。注冊制率先在創(chuàng)業(yè)板實現(xiàn)等是大概率事件，如果創(chuàng)業(yè)板注冊制IPO、允許退市，那么殼資源溢價會從3億~4億元下降到2000萬~3000萬元，這是目前A股與新三板借殼的價差。

　　新三板殼價是由于摘牌機制不健全人為形成的溢價，一旦掛牌與摘牌同步，不像現(xiàn)在掛牌暢通、摘牌梗阻，溢價會進一步下降，而上市公司的殼會向目前的新三板看齊。

　　在中概股回歸、注冊制前后，有的殼資源價格會大漲特漲，有的殼資源最終將一錢不值，多數(shù)非專業(yè)的散戶投資者很難熬過新政過程中價格的急劇震蕩，這有可能會迎來一個“洗牌”的過程。

　　不過也要看到，沒有新的投資者進來，也就難保新制度的順利運行。正像市場投資者“洗牌”之前監(jiān)管層先進行“洗牌”是一個道理。沒有干凈的新監(jiān)管者，也就沒有新的市場。

　　殼資源總體溢價仍然存在，低廉的融資成本總是受到歡迎，希望在A股上市的公司目前遠遠大于市場的承受力，這就意味著只要擁有股市的車票，通常就會有溢價。如果進行上市總量控制，政府傾向于并購重組減少社會成本，殼資源溢價將會上升。