深度分析：百麗的縱向一體化

    百麗國(guó)際(1880.HK)是內(nèi)地最大的女裝鞋零售商，截至2007年6月底，其自營(yíng)零售網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到4816間，比2006年底增加988間。公司目前經(jīng)營(yíng)8個(gè)鞋類品牌，其中下屬四大品牌2006年在內(nèi)地市場(chǎng)占有率達(dá)到17.7%。不僅如此，百麗國(guó)際還是耐克及阿迪達(dá)斯兩大運(yùn)動(dòng)品牌在內(nèi)地最大的零售代理商。百麗國(guó)際的成功固然有著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好以及“她時(shí)代”經(jīng)濟(jì)的興起等宏觀因素，但采用縱向一體化的連鎖商業(yè)模式，巧妙安排上下游資金流入及流出的節(jié)奏以及輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)策略，卻是其成功的關(guān)鍵所在。     2007年5月23日，內(nèi)地女鞋零售龍頭百麗國(guó)際控股有限公司(01880.HK，下稱百麗國(guó)際或公司)在香港正式掛牌上市，上市首日百麗國(guó)際收?qǐng)?bào)于8.14港元，較6.2港元的招股價(jià)上升31%。按當(dāng)日收盤價(jià)計(jì)算，百麗國(guó)際的市值達(dá)到789億港元，超過(guò)國(guó)美電器(0493.HK)當(dāng)天360億港元的市值，成為香港聯(lián)交所市值最大的內(nèi)地零售類上市公司。而在招股過(guò)程當(dāng)中，百麗國(guó)際公開(kāi)發(fā)售部分獲得了近500倍的認(rèn)購(gòu)額，凍結(jié)資金高達(dá)4380億港元，打破了工商銀行(8.12,-0.12,-1.46%)(1398.HK)2006年創(chuàng)下的凍結(jié)資金4156億港元的紀(jì)錄，成為香港資本市場(chǎng)在招股過(guò)程當(dāng)中最受資金追捧的公司。     從近三年的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，百麗國(guó)際的銷售收益和利潤(rùn)均呈現(xiàn)出迅猛增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)(表1)，2006年百麗國(guó)際的銷售收入是2004年的7.16倍，利潤(rùn)更是相當(dāng)于2004年的13倍，高速成長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)甚是驚人。百麗國(guó)際有何特殊的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，能獲得如此高速的成長(zhǎng)？     繞過(guò)政策限制，奠定發(fā)展基礎(chǔ)     百麗國(guó)際的前身為麗華鞋業(yè)有限公司，1981年由公司主席鄧耀創(chuàng)立，并在香港從事鞋類產(chǎn)品的貿(mào)易。1991年10月，麗華成立中外合資企業(yè)深圳百麗鞋業(yè)有限公司(以下簡(jiǎn)稱深圳百麗)，從事來(lái)單加工以及制造鞋類產(chǎn)品，隨后業(yè)務(wù)擴(kuò)大至在中國(guó)批發(fā)銷售鞋類產(chǎn)品。     公司在積累了從事鞋類制造業(yè)務(wù)十年以上經(jīng)驗(yàn)后，在1998年成立StaccatoFootwearcompanyLimited，在香港進(jìn)行女裝鞋類產(chǎn)品的零售。同時(shí)公司亦開(kāi)始擴(kuò)大其全球零售網(wǎng)絡(luò)。截至2006年12月31日，公司在香港、澳門以及美國(guó)共開(kāi)設(shè)了35間零售店。     而公司原定于1997年在內(nèi)地開(kāi)拓鞋類產(chǎn)品零售業(yè)務(wù)，但由于內(nèi)地當(dāng)時(shí)處于限制外商參與中國(guó)零售業(yè)的監(jiān)管環(huán)境，使得公司在內(nèi)地發(fā)展零售網(wǎng)絡(luò)受到了一定限制。1997年，為創(chuàng)立及擁有自身的品牌以及提高公司鞋類產(chǎn)品在內(nèi)地市場(chǎng)的占有率，百麗國(guó)際與內(nèi)地各地區(qū)約16家個(gè)體分銷商簽訂獨(dú)家分銷協(xié)議。由分銷商作為零售商將公司品牌鞋類產(chǎn)品在各地區(qū)獨(dú)家經(jīng)銷，通過(guò)這種分銷安排，百麗國(guó)際在中國(guó)的品牌建立及市場(chǎng)滲透取得了重大進(jìn)展。2001年，Belle女皮鞋成為中國(guó)同類產(chǎn)品銷量、銷售額雙項(xiàng)第一。截至2002年7月，這些分銷商在內(nèi)地經(jīng)營(yíng)的零售店數(shù)目達(dá)到600間。     以股權(quán)紐帶與經(jīng)銷商     形成利益共同體，將蛋糕做大     2002年7月，各個(gè)體分銷商共同成立了深圳市百麗投資有限公司(簡(jiǎn)稱為百麗投資)。公司即與百麗投資訂立類似的獨(dú)家分銷協(xié)議，代替先前與個(gè)體分銷商訂立的獨(dú)家分銷協(xié)議。百麗投資的大部分股東均為個(gè)體分銷商，但同時(shí)創(chuàng)始人鄧耀家族成員和總經(jīng)理盛百椒的家族成員合計(jì)持有百麗投資45%的股權(quán)，深度介入了這一主要由銷售網(wǎng)絡(luò)終端組建的公司。通過(guò)這種股權(quán)安排，鄧耀等創(chuàng)始人顯然加強(qiáng)了對(duì)下游銷售終端的控制力。     2004年4月，中國(guó)頒布了《外商投資商業(yè)領(lǐng)域管理辦法》，放寬了對(duì)外商投資的限制，而此時(shí)百麗投資在中國(guó)實(shí)際控制的零售網(wǎng)點(diǎn)已達(dá)到1681家。2004年底，百麗投資旗下1681家零售店開(kāi)始逐漸通過(guò)改簽租約的方式轉(zhuǎn)移至離岸公司百麗國(guó)際旗下，門店的管理則以重新聘用銷售人員的方式實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移；而百麗投資旗下的辦公設(shè)備、汽車及無(wú)形資產(chǎn)則以6120萬(wàn)元的價(jià)格出售給了百麗國(guó)際。     公司在2005年8月終止了與百麗投資的獨(dú)家分銷協(xié)議，并在2005年8月24日開(kāi)始重組，2005年9月12日，摩根士丹利旗下的兩家基金公司MsShoesLimited、MsShoesIILimited以及鼎暉投資旗下CDHRetailLimited等財(cái)務(wù)投資者以約2366.4萬(wàn)港元認(rèn)購(gòu)了百麗國(guó)際部分新股；在同一天，以百麗國(guó)際個(gè)體分銷商以及主要管理人員為實(shí)際權(quán)益持有人的三家BVI公司Handy、Essen、ProfitLeader分別以7743萬(wàn)港元、7688萬(wàn)港元及29356萬(wàn)港元的代價(jià)認(rèn)購(gòu)了公司部分新股。2005年9月完成重組后，有了充足資金的百麗國(guó)際開(kāi)始迅猛擴(kuò)展。截至2006年底，百麗國(guó)際在內(nèi)地新增零售店1400多家，總數(shù)達(dá)到3828家連鎖店。目前百麗國(guó)際是中國(guó)最大的女裝鞋零售商，也是中國(guó)最大的運(yùn)動(dòng)服飾零售商之一。     產(chǎn)品定位覆蓋面廣，多品牌策略有利有弊     百麗共經(jīng)營(yíng)8個(gè)品牌，其中6個(gè)是自有品牌，包括Belle(百麗)、Staccato(思加圖)、Teemix(天美意)、Tata(他她)，F(xiàn)ato(伐拓)以及JipiJapa，另外有Joy&Peace(真美詩(shī))及Bata兩個(gè)授權(quán)品牌。產(chǎn)品價(jià)位從300元至2000元不等。而在同一目標(biāo)群中，公司針對(duì)包括上班、休閑、正式和運(yùn)動(dòng)場(chǎng)合提供了相應(yīng)的鞋類產(chǎn)品，產(chǎn)品的針對(duì)性較強(qiáng)。但從產(chǎn)品品牌定位圖可以看到，公司產(chǎn)品雖然覆蓋面較廣，但在較為休閑和時(shí)尚的鞋類產(chǎn)品中，缺乏高端產(chǎn)品(圖1)。而百麗國(guó)際表示未來(lái)準(zhǔn)備自主開(kāi)發(fā)、收購(gòu)或者代理高端的休閑或者時(shí)尚品牌，來(lái)平衡產(chǎn)品組合，以達(dá)到收益的最大化。     經(jīng)營(yíng)多個(gè)品牌的百麗國(guó)際在品牌打造上也相當(dāng)成功。根據(jù)CIIIC的統(tǒng)計(jì)，以銷售收入計(jì)，百麗連續(xù)十年是中國(guó)女裝鞋中的第一品牌(圖2)。而截至2006年12月31日，天美意、思加圖及他她分別在中國(guó)女裝鞋排名中位列第四、第八及第十。此外，于2007年1月30日，商務(wù)部將百麗評(píng)為中國(guó)五大最具競(jìng)爭(zhēng)力的鞋類品牌之一。     多品牌策略一方面使得公司產(chǎn)品可以面向不同年齡、性別和收入的客戶群體，從而為公司提供廣泛的客戶層面。公司在細(xì)分市場(chǎng)方面的優(yōu)勢(shì)(十個(gè)銷售區(qū)域)也使其可以通過(guò)多品牌策略獲得各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的不同消費(fèi)者，從而使得公司獲得穩(wěn)定的收益。而且，由于采用不同的子品牌還可直接憑借品牌名稱、商標(biāo)，以及廣告語(yǔ)進(jìn)行市場(chǎng)交流與推廣，不會(huì)因任一子品牌的經(jīng)營(yíng)不善或者其他問(wèn)題而影響集團(tuán)的品牌。但另一方面，百麗不強(qiáng)調(diào)宣傳公司整體品牌，對(duì)于市場(chǎng)推廣而言，廣告費(fèi)用的支出會(huì)較多，也不能夠起到協(xié)同作用。不過(guò)，此次百麗國(guó)際上市無(wú)疑是對(duì)公司整體品牌的一個(gè)最好的宣傳，投資者對(duì)于百麗國(guó)際的產(chǎn)品以及公司策略有了一個(gè)全面的了解。     降低風(fēng)險(xiǎn)的零售網(wǎng)點(diǎn)布局策略     因?yàn)橹袊?guó)是一個(gè)多元化的市場(chǎng)，為了更好地迎合各地區(qū)消費(fèi)者不同的生活需求以及審美情趣，根據(jù)人文、地理、經(jīng)濟(jì)以及科技等因素，公司將中國(guó)分為10個(gè)銷售區(qū)域，并將采購(gòu)以及銷售的權(quán)利下放到各個(gè)銷售地區(qū)。扁平化的決策程序可以更好地適應(yīng)快速的市場(chǎng)變化，也提升了公司的銷售和盈利能力。     截至2006年12月底，百麗在內(nèi)地?fù)碛屑敖?jīng)營(yíng)3828個(gè)零售點(diǎn)，分布在150個(gè)城市及30個(gè)省份，另有35個(gè)零售點(diǎn)設(shè)于中國(guó)香港、澳門及美國(guó)。公司的自營(yíng)零售店主要包括百貨商場(chǎng)店中店以及獨(dú)立店鋪。截至2006年底，其百貨商場(chǎng)店中店的銷售占到總營(yíng)業(yè)額的73.4%。公司采用給予特許銷售費(fèi)與百貨商場(chǎng)合作，商場(chǎng)按照特許銷售費(fèi)即零售店每月銷售收入的百分比計(jì)算租金。采用該方式，公司不需要繳付預(yù)定租金，在銷售淡季，避免了預(yù)定租金對(duì)公司利潤(rùn)造成的不利影響。     獨(dú)樹(shù)一幟的縱向一體化模式     所謂縱向一體化模式，就是從產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷和推廣、分銷與零售等產(chǎn)業(yè)鏈上的各個(gè)環(huán)節(jié)全部由公司來(lái)完成(圖3)。目前百麗國(guó)際所采用的縱向一體化模式在鞋業(yè)當(dāng)中可謂獨(dú)樹(shù)一幟，該模式一個(gè)最大的好處就是可以賺足產(chǎn)業(yè)鏈上每一環(huán)節(jié)的利潤(rùn)，從而提升公司的毛利率。從2006年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，百麗國(guó)際綜合毛利率達(dá)到56.1%，高于業(yè)務(wù)狀況類似的永恩國(guó)際(00210.HK)、李寧(02331.HK)45.1%和47.4%的毛利率水平；而另一方面，在此種業(yè)務(wù)模式下，由于公司直接管理零售網(wǎng)絡(luò)，就能夠迅速對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)作出應(yīng)變。     實(shí)行縱向一體化的業(yè)務(wù)模式，為百麗國(guó)際實(shí)行以市場(chǎng)為導(dǎo)向的供應(yīng)鏈管理提供了基礎(chǔ)，便于公司對(duì)供應(yīng)鏈的各個(gè)主要環(huán)節(jié)進(jìn)行及時(shí)、直接和有效的控制，以縮短產(chǎn)品上市時(shí)間，并可以根據(jù)分銷和零售環(huán)節(jié)的信息反饋調(diào)整庫(kù)存數(shù)量、種類等，進(jìn)而減少非暢銷產(chǎn)品的生產(chǎn)。而其中一個(gè)最主要的優(yōu)勢(shì)是生產(chǎn)線能夠根據(jù)市場(chǎng)需求迅速補(bǔ)貨，從而提高存貨周轉(zhuǎn)率，減低對(duì)資金的占用，提升公司的流動(dòng)性。     對(duì)于遍及全國(guó)的零售網(wǎng)點(diǎn)，全部由百麗國(guó)際直接管理和控制，這樣做的好處就是能夠與消費(fèi)者直接接觸，從而能夠取得市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的第一手資訊，便于管理層針對(duì)市場(chǎng)作出及時(shí)、準(zhǔn)確的決策。     而通過(guò)龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)，百麗國(guó)際能夠了解各地的市場(chǎng)趨勢(shì)及不同顧客群的喜好，從而開(kāi)發(fā)出反映最新時(shí)尚趨勢(shì)的產(chǎn)品，同時(shí)由于季節(jié)性因素造成的地區(qū)需求差異，百麗國(guó)際會(huì)根據(jù)各地的實(shí)際需求來(lái)調(diào)整產(chǎn)品供應(yīng)類別。因此，為保障生產(chǎn)與實(shí)際市場(chǎng)需求一致，各銷售地區(qū)的首批訂單量往往僅占預(yù)計(jì)當(dāng)季需求總量的50%，而隨后的生產(chǎn)將依據(jù)新產(chǎn)品上市銷售的實(shí)際情況，通過(guò)各銷售區(qū)域每周下達(dá)的補(bǔ)單進(jìn)行生產(chǎn)。這一快速反應(yīng)的供應(yīng)鏈機(jī)制，使得百麗國(guó)際可在接獲補(bǔ)單后15到20天內(nèi)出貨給零售終端。     百麗國(guó)際的這種以市場(chǎng)為導(dǎo)向的供應(yīng)鏈機(jī)制，其另一個(gè)好處就是能夠優(yōu)化庫(kù)存結(jié)構(gòu)、數(shù)量及庫(kù)齡，因此公司能盡量減低多余或不受歡迎的產(chǎn)品的生產(chǎn)及維持較少季尾折扣，無(wú)須采用大量折扣政策以刺激這類產(chǎn)品的銷售，從而最大化提升公司的利潤(rùn)。     零售業(yè)務(wù)中，鞋類產(chǎn)品因受益于縱向一體化業(yè)務(wù)模式，產(chǎn)品附加值較高，具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，因此與永恩國(guó)際、李寧等業(yè)務(wù)類似的上市公司比較來(lái)看，百麗國(guó)際業(yè)務(wù)毛利率較高；而同時(shí)百麗國(guó)際應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)為9.89天，處于較低水平，這就意味著公司變現(xiàn)能