拉夏貝爾“卸妝”：逆勢虧損背后財務數據多異常

　　“A+H”兩地上市的服裝品牌商拉夏貝爾跌落神壇，2018年度凈虧損1.6億元，同比下滑132%。就公司解釋的“宏觀不佳、模式不對、銷售不力”三條虧損緣由，對比其一批同行的業績，“宏觀不佳”似乎站不住腳。但從其反常的財務數據看，模式調整似乎也令人生疑。

　　2019年4月，上交所向拉夏貝爾下發了年報問詢函，所涉問題眾多。在兩次延遲后，5月初，公司回復了問詢函。詳讀這兩份文件，或許有助于理解一個更真實的拉夏貝爾。

　　“A+H”兩地上市的服裝品牌商拉夏貝爾跌落神壇。

　　2018年度凈虧損1.6億元，同比下滑132%;扣非凈虧損2.45億元，同比下滑164.43%——這是拉夏貝爾實現A股上市后的第一個完整年份的年報戰績。

　　2018年，拉夏貝爾發生了什么?據公司的公告解釋與財報數據，“宏觀不佳、模式不對、銷售不力”，成為其虧損的三個緣由。

　　事實真的是這樣嗎?

　　2018年，服裝行業發生了什么?查閱A股維格娜絲、太平鳥、地素時尚、歌力思等一批同業公司財報，均實現了收入、利潤的同比大增。幾乎惟拉夏貝爾逆勢虧損。

　　說“模式不對”與“銷售不力”則是正確的。多年來，拉夏貝爾奉行高速擴張戰略，線下直營門店成倍增長。在公司2017年的招股書中，最重要的募投項目亦是擴張。但在上市后，公司立刻執行了戰略收縮，2018年成為門店凈減少的第一年。而到了2019年一季度末，公司門店繼續大幅減少，相較2018年底，凈減少1616家。

　　事實僅是這樣嗎?

　　財務數據呈現諸多反常，費用的失控、存貨的變化以及應收預付等多項往來款的合理性存疑。在戰略收縮的2018年，拉夏貝爾本應更為健康的“體質”，卻出現了“惡化”。

　　業務視角理解不了的，資本運作為你打開另一扇窗。

　　2017年拉夏貝爾A股上市之前，其在招股書中極力論證“融資-擴張”將帶來業績持續增長，正如它此前所做的。公司預告，2017年前三季度利潤增長1%至10%。

　　2017年9月，拉夏貝爾運籌多年的A股上市計劃終于實現。但當年的第四季度，公司實現凈利同比下降23.19%，扣非凈利下降53.3%;致使公司2017年全年凈利、扣非凈利同比下降6.29%、19.53%。變臉之迅速，為A股公司罕見。

　　這是拉夏貝爾A股上市后的第一個季度，成為2018年業績全面崩塌的前奏與縮影。

　　2019年4月，上交所向拉夏貝爾下發了年報問詢函，所涉問題眾多，直指公司上市前后的財務真實性、頻繁開關店的商業合理性。在兩次延遲后，5月初，公司回復了問詢函。

　　詳讀這兩份文件，或許有助于理解一個更真實的拉夏貝爾。

　　離奇的虧損

　　在行業整體向上的情況下，拉夏貝爾出現了逆勢虧損，2018年度扣非凈利潤虧損2.45億元，同比下滑164.43%。

　　3月28日晚，拉夏貝爾披露2018年年度報告。公司2018年度凈虧損1.6億元，同比下滑132%;扣非凈利潤虧損2.45億元，同比下滑164.43%;營業收入為101.76億元，較上年同期增13.08%。

　　對于虧損，拉夏貝爾的解釋可以總結為三條：“宏觀不佳、模式不對、銷售不力。”

　　先看行業宏觀情況。在拉夏貝爾5月9日對上交所年報問詢函的回復中，明確列示了同行業同檔級服裝品牌7家上市公司2018年的業績表現。

　　7家同行中，有6家實現了收入、業績雙增長。僅有日播時尚是利潤下滑，但并未虧損。同時，日播時尚的收入規模在A股服裝品牌商中位于最后梯隊，其業績下滑與拉夏貝爾的可比性也很小。

　　此外，在拉夏貝爾披露的“全國服裝零售產品銷售額及增速”中也可看到，盡管在經歷高速發展階段后增速放緩，但我國服裝零售行業總體仍保持增長。換言之，在行業整體向上的情況下，拉夏貝爾出現了逆勢虧損。

　　拉夏貝爾最新財報顯示，2019年一季度，公司營業收入同比減少6.94%，凈利潤同比減少94.4%，扣非凈利潤同比減少129.5%。

　　失控的費用

　　在關店收縮的2018年，拉夏貝爾的各項費用不僅沒有減少反而大幅增加，當年銷售費用、管理費用和財務費用分別同比增長38.52%、29.51%和216.42%。

　　拉夏貝爾為何會虧損?

　　分析公司2018年財務數據可知，公司的虧損主要源于各項費用的迭增。

　　據查，公司全年銷售費用激增至60.32 億元，同比增38.52%，占總收入59.28%。此外，公司2018年還發生管理費用5.04億元，同比增29.51%;發生財務費用5246.5萬元，同比增216.42%。

　　這些費用的增加為何異常?

　　查閱公司業務情況。2018年，拉夏貝爾開始全面戰略收縮。據年報顯示，公司新開網點1132家，同時關閉了1311家，總網點數量變為9269家，同比凈減少了179家。而2015年至2017年，拉夏貝爾的店鋪則凈增長1006家、1014家、541家。

　　“一般情況下，對一家服裝品牌商而言，開店意味著裝修、雇工、備貨、進場等，體現在財務報表上就是收入增加、費用增加、存貨增加，利潤視經營情況而定。關店意味著收入減少、費用減少、存貨減少。”某上市服裝企業負責人告訴記者。

　　而反觀拉夏貝爾數據，2015年至2017年公司銷售費用占營收的比例分別為45.62%、47.31%、49.39%，均低于2018年的59.28%。

　　也就是說，僅銷售費用一項，拉夏貝爾在關店收縮時，反而失控了。

　　同行業其他上市公司的表現怎樣?

　　拉夏貝爾在對問詢函的回復中，詳細列示了行業公司的銷售費用。從費用情況看，公司銷售費用率高于其他7家同行。

　　拉夏貝爾解釋：“公司采取接近全直營的運營模式，在獲取零售端價值的同時，也承擔了零售端的銷售費用，而行業內其他公司通常采用直營和加盟相結合的方式，故公司相關的銷售費用顯著高于行業其他公司。”

　　記者查閱其他公司2018年年報發現，朗姿股份女裝業務共有511家店鋪，其中自營店鋪378家，經銷店鋪127家，線上渠道6家，是一家自營店鋪占比較高的企業，2018年銷售費用率35.94%，銷售費用較上年增長23.84%;維格娜絲2018年末直營店鋪數量1285家，經銷店鋪101家，是一家以直營為主的服裝企業，2018年銷售費用率41.03%，較上年增加25.98%。

　　拉夏貝爾的解釋似乎并不客觀。

　　上交所在問詢函中亦明確提出，要求公司補充披露在營業收入出現下滑、門店數量凈減少的情況下，各類銷售費用依然大幅增長的具體原因及合理性;要求公司說明銷售費用中商場/電商扣點發生13.78億元(上期無該項目)確認為銷售費用是否符合相關會計準則的規定;要求公司結合融資安排及負債結構，補充披露財務費用增長的具體原因及合理性;要求公司補充披露是否存在跨期確認成本及費用的情形，是否涉及相關會計處理的更正。

　　對于銷售費用中商場/電商扣點發生13.78億元，拉夏貝爾在回復函中解釋，系因新會計準則的影響，原來也有這項費用，但作為營業收入的扣減項進行處理，所以導致了銷售費用“看起來”陡然增加。

　　記者查閱同期同類企業公告，發現2018年做了相關會計準則調整的僅有海瀾之家。但在海瀾之家2018年年報中，尚未找到類似的“商場/電商扣點”費用出現。

　　此外，撇開“商場/電商扣點”這一項費用，拉夏貝爾其他費用均在增加。

　　公司在回復函中稱，員工費用同比增加0.53億元，主要系2018年度整體門店人工成本增加等因素所致;長期待攤費用攤銷同比增加0.96億元，主要是公司于2018年12月對所有的店鋪進行了梳理工作，并對2019年財務報表批準報出日已經關閉和準備關閉的店鋪對應的長期待攤費用進行了加速攤銷，導致了2018年第四季度長期待攤費用攤銷金額的大幅上升。

　　異常的擴張

　　拉夏貝爾單店銷售收入早已出現了持續下滑的狀態，其開店戰略僅僅是增收不增利的“門面工程”。也即，公司上市前的擴張戰略，更像是在用資本購買渠道，強行拉動收入增長。

　　為什么拉夏貝爾2018年的財務數據會出現異常?這與公司的業務戰略、上市計劃有怎樣的關聯?

　　在2017年的A股上市招股書中，拉夏貝爾曾表示，將利用IPO募集資金在未來3年新增3000個網點。

　　作為快消服飾品牌，在實體消費不振且行業呈現高端化、電商化的趨勢下，拉夏貝爾堅持“傳統”通過擴張網點來維持業績增速，并自2011年以來就保持了高速開店的勢頭。就門店數量而言，在同類休閑服飾品牌中已達第一。

　　在招股書中，拉夏貝爾對擴張言之鑿鑿，但上市后即開始收縮。

　　拉夏貝爾在回復函中稱：“受不同地區及商圈發展不平衡、網絡購物增長、購物中心及百貨商場租金水平上漲等多重因素影響，公司會根據實際經營情況關閉部分門店。”

　　“2018年以來，由于線下銷售下滑明顯，公司直營模式下過高的固定成本費用支出的壓力突顯，這也是導致公司2018年虧損的一個重要原因。”

　　事實上，多年以來，拉夏貝爾單店銷售收入早已出現了持續下滑的狀態。這標志著其開店戰略僅僅是增收不增利的“門面工程”。

　　查看拉夏貝爾最近7年關鍵財務數據可見，公司各品牌的銷售規模基本與店鋪數量成正比，集團的銷售規模整體略高于店鋪數量增長速度，這表明公司的老店增長乏力，公司靠大量開新店來帶動業績增長。

　　拉夏貝爾上市前匪夷所思的擴張戰略，更像是在用資本購買渠道，強行拉動其收入增長。

　　交易所在問詢函中提到，“2014年以來，公司實體門店期末數量分別為6887家、7893家、8907家、9448家、9269家，變化較大”，并要求公司補充披露大規模開設直營店的原因及合理性，請公司結合目前經營情況及未來規劃，說明上市募集資金投資項目的門店開設進度、效益情況、開業時間、是否在短期內頻繁開關門店、門店的分布同前期計劃是否一致、預測的經濟效益同前期是否發生變化。

　　而拉夏貝爾給出的答復是：因公司沒有募集到用于門店建設所需的資本化投入對應的15.56億元資金，實際募集了3.21億元用于項目流動資金的投入。流動資金的投入無法具體核算對應門店的開設進度和效益情況等事項，同時，對于零售網絡擴展建設項目公司在招股書中未進行過任何經濟效益預測。綜上，公司募集資金使用符合前期計劃且不存在募集資金使用的效益和預測的經濟效益存在偏差的情形。

　　一言以蔽之，招股書中提到的募資擴張計劃都不算數了。

　　蹊蹺的上市

　　登陸A股市場后第一個季度，公司業績便急轉直下，但其在A股招股書中曾信誓旦旦，聲稱主營業務前景廣闊。何以變化如此戲劇性?

　　2015年至今，拉夏貝爾依靠擴張勉強實現收入增長。整體上，增收不增利、毛利率降低、凈利率大幅下降，現金流持續惡化，經營情況堪憂。

　　在拉夏貝爾首次公開發行A股股票招股書中，公司曾信誓旦旦，聲稱主營業務前景廣闊。

　　當時公司在招股書中預告，2017年1月至9月的營業收入為60億元至63億元，較上年同比增長約6.98%至12.33%;歸母凈利潤為3.2億元至3.5億元，較上年同比增長約1.13%至10.61% 。

　　戲劇性的是，公司登陸A股市場后第一個季度，也就是2017年第四季度，公司業績便急轉直下。

　　拉夏貝爾2017年年報顯示，公司2017年凈利、扣非凈利分別同比下降6.29%、19.53%。據此數據反推，公司2017年第四季度實現凈利同比下降23.19%，扣非凈利大幅下降53.3%。

　　上市后的業績變臉之迅速，A股少見。

　　拉夏貝爾庫存量的增加，也折射了公司的頹勢。截至2018年末，公司存貨余額25.34億元，同比增長8.1%，占年末公司總資產、流動資產的比例高達29.16%、48.6%。

　　存貨收入比是服裝企業健康度與競爭力的核心指標。據招股書披露，2016年拉夏貝爾存貨余額較2015年出現下降，為17.1億元，這一數據在公司高速擴張中顯得非常良性。當年公司存貨收入比為20%。

　　但在2017年實現上市后，公司存貨余額陡增至23.4億元，存貨收入比為27%，2018年繼續增長。

　　何以上市前后，變化如此戲劇性?拉夏貝爾是否存在IPO之前依靠線下擴張實現收入增長，依靠推遲費用確認、做低成本來優化利潤表的情況?

　　頻生的亂象

　　管理層頻頻離職、大股東高比例質押、前后矛盾的融資等現象，為公司存在的財務疑云提供了另一個視角的佐證。

　　伴隨著拉夏貝爾上市前后的財務數據變臉，上市后公司管理層頻頻離職、大股東高比例質押、前后矛盾的融資等現象，為公司存在的財務疑云提供了另一個視角的佐證。

　　作為A股的次新股，拉夏貝爾并非資本市場新人。

　　2014年10月，拉夏貝爾在港交所掛牌上市，集資凈額16.06億港元。

　　次年10月，拉夏貝爾遞交了A股招股書，無果后2017年再次沖刺A股IPO，募集資金與募投項目與2015年招股書所寫相同，與赴港上市的募集資金用途一致——90%的募集資金用于擴張零售網絡。

　　2018年9月，在拉夏貝爾上市剛滿一年便欲公開發行可轉債募資15.3億元。2018年12月，公司將可轉債募資規模縮減至11.7億元;2019年2月，公司宣布終止發行可轉債計劃。不過，拉夏貝爾在今年1月公告擬發行不超過4億元的中期票據或超短期融資券。

　　如此快節奏的連續募資，讓人不禁對其財務狀況產生擔憂。截至2018年末，公司實控人邢加興直接、間接控制的公司股份數量合計為34.16%。其中，邢加興所持股權質押比例高達87.92%。

　　拉夏貝爾還出現了高管頻繁離職的異象。

　　2017年9月拉夏貝爾A股上市，一個月后，李家慶、王海桐、張毅三人退出董事會;同年12月，公司執行董事、常務副總裁王勇，執行董事、行政副總裁王文克，非執行董事曹文海先后辭職;2018年6月，剛剛上任3個月的副總裁陳賓辭職;8月，公司董事會秘書方先麗辭職。

　　讓外界詫異的是，背負虧損包袱的拉夏貝爾，近期決定出售其最重要的子公司之一。

　　5月7日晚，拉夏貝爾發布公告稱，公司擬向杭州雁兒企業管理咨詢有限公司(公司關聯自然人曹青持有其100%股權)轉讓所持有的杭州黯涉電子商務有限公司(簡稱“杭州黯涉”)54.05%股權，本次交易的股權轉讓價款為2億元。據2018年年報顯示，杭州黯涉是拉夏貝爾為數不多的盈利的主要控股參股公司之一，2018年實現凈利潤6906.66萬元。

　　據查，杭州黯涉是拉夏貝爾在2015年初投資的電商企業。是時，拉夏貝爾以1.35億元收購其注冊資本約45%的股份，并注資6500萬元。交易完成后，拉夏貝爾共持有杭州黯涉54.05%的股份，共耗資2億元。

　　4年后，拉夏貝爾以原價將杭州黯涉售還給曹青，對合作伙伴如此慷慨大度，身后卻留下慘淡的經營數據與唏噓感嘆的中小股東。