山東如意再“渡劫” 下月到期的大額美元債才是真考驗

　　今天，“紡織業老大”山東如意科技集團有限公司（下稱“如意科技集團”）又被熱搜了。
　　11月13日，山東如意科技集團發布了關于“17如意01”回售實時結果公告，按公告來看，今日“17如意01”將實行2.75億元的回售兌付：
　　至此，山東如意算是又渡過了一劫。上次渡劫，還是10月回售的那期“15如意債”，雖然已經兌付，但下個月即將到期的折合人民幣25億元的美元債才是最大的風險。
　　近幾個月波折不斷
　　10月23日，“15如意債”順利兌付了3億元的回售，市場不禁長舒了一口氣。此次能順利度過難關，多虧了趕在回售日前，“山東如意系”公司獲得國有資本“輸血”和全額擔保。
　　10月18日，山東如意科技集團公告稱，控股股東如意時尚以35億元的對價向國資背景的濟寧城投轉讓26%股權，后者成為如意科技第二大股東。同時，濟寧城投將為如意科技“15如意債”10月23日回售后的剩余債券提供全額不可撤銷的擔保。如意時尚仍持有如意科技53.49%股權。
　　引入國資股東，這可不是如意集團的第一次。這26%股權之前實際由有著銀川國資背景的銀川金控持有。值得注意的是，就在2019年10月18日轉讓前夕，銀川金控剛剛將這26%股權轉給如意時尚。
　　如意集團目前沒有過違約債券，但是在今年8月“18如意01”有出現交易價格異動和“19如意科技MTN001”出現異常成交，對此山東如意集團發布澄清公告稱，系個別投資者因自身流動性問題被動去杠桿拋售持有的多只債券，涉及其發行的債券，造成價格偏離。并表示目前生產經營活動一切正常，財務狀況穩健；具有較強的流動性和償債能力，可保障按期足額兌付到期債券本息。
　　9月19日，標普全球評級將如意科技的長期主體信用評級從“B”下調至“B-”，并將該公司擔保的優先無抵押債券的債項評級從“B-”下調至“CCC+”。
　　穆迪評級也在10月把山東如意科技集團有限公司的公司家族評級從B2下調至B3，同時將盛茂控股有限公司發行、如意科技擔保的高級無抵押票據的B3評級下調至Caa1。
　　兩家機構的評級均屬外界俗稱的“垃圾債”。
　　山東如意的前世今生
　　山東如意科技集團被稱為“中國的LVMH”。LVMH是全球最大的奢侈品集團，旗下擁有路易威登、迪奧、紀梵希等頂級品牌。
　　它的起步卻非常草根，前身是1972年成立的濟寧毛紡織廠，后更名為山東如意毛紡服裝集團股份有限公司。2001年，山東如意毛紡織集團的掌舵人邱亞夫等20自然人出資，注冊成立濟寧如意創業有限公司，一年后更名為山東如意科技集團有限公司，2007年底在深交所上市。
　　除了了在國內上市的如意集團，如意科技旗下還有另外兩家上市子公司――在東京證券交易所上市的日本瑞納（Renown）和巴黎泛歐交易所上市的SMCP集團。這是如意系在全球時尚版圖中最具表率的兩個部分。
　　近十年來，“如意系”耗資40多億美元，在海外高調收購時尚和奢侈品公司，從一家地方民營企業搖身一變，成了全球時尚界的明星公司。
　　大肆收購，開啟“買買買”
　　2009年，如意的掌門人邱亞夫徹底掌控如意科技后，迅速開始全球化并購擴張，包括2010年斥資40多億日元（約3.1億元）收購了日本瑞納；2011年至2014年，先后收購澳大利亞羅倫杜牧場及棉業巨頭庫比棉場、英國泰勒毛紡公司等。
　　邱亞夫的海外并購在近三年達到高潮。2016年，如意科技斥資13億歐元成為法國輕奢集團SMCP的控股股東；2017年又以1.17億美元收購英國風衣品牌Aquascutum（雅格獅丹）、22億港元拿下經營高端男裝的港股上市公司利邦控股；2018年邱亞夫通過如意時尚以約6億歐元估值收購瑞士奢侈品牌Bally；2019年初，如意科技歷時三年從美國英威達（Invista）手中以26億美元收購了萊卡品牌的服飾及高級紡織品業務。
　　買這么多，錢從哪里來？利用政府資金做杠桿，是這家山東省龍頭企業和地方名片可以想到的妙招。在收購過程中，政府的支持給了山東如意非常大的動能。以收購美國英威達為例，如意控股集團投資總監尹亢在接受山東《大眾日報》采訪時表示：“4億元政府引導基金撬動了170億元的跨國收購，發揮了很大的杠桿作用，讓我們順利實現了對美國萊卡集團（注：交易完成后新公司更名為萊卡集團）的收購。”
　　大舉收購釀債務危機
　　據了解，山東如意科技集團并非每一筆收購都是雙贏，如意在對于品牌的挑選上，似乎總是看中一些業績虧損、頹勢漸起的對象，甘作“接盤俠”。
　　1
　　被如意收購的2010年，日本瑞納已進入下滑通道，當年營收同比跌17.27%至1290億日元，2011年營收繼續大跌43.24%至733億日元，數年來營收再未突破過800億日元大關，凈利潤也一直在虧損和盈利的臨界點徘徊。2
　　雅格獅丹在被如意收購前，業務也已在持續萎縮。據聯商網報道，該品牌2014/2015財年收入為6.448億港元，2015/2016財年營收大跌19.6%至5.185億港元。截至2016年9月30日前六個月，品牌收入僅為1.916億港元，跌勢不止。3
　　利邦男裝從2015年開始業績持續虧損，當年凈利潤虧損0.89億港元，2016年虧損4.42億港元，2017年虧損6.08億港元。2017年被如意收購后，啟動業務重組計劃，通過大量關店、關廠、裁員來控制成本，2018年凈利虧損終于收窄至2.48億港元。
　　以上種種，給如意帶來巨大的債務壓力。
　　如意科技集團資金鏈緊張嗎？
　　截至19年上半年末，如意科技集團其賬上貨幣資金88.87億元，但其中46.9億為受限資金，可用資金僅41.97億元。
　　盈利能力方面，2018年開始略有下降，實現營業收入342.82億元，同比減少4.07%。2019年上半年實現營業收入203.39億元，同比增長15.57%；歸母凈利5.49億元，同比增長20.53%；經營性現金流流入8.88億元。
　　銀行授信方面，截至2019年6月末如意科技集團共獲銀行授信187億元，未使用授信31.3億元。
　　來源：DM客戶端
　　從以上資金來源看，如意科技集團目前可支配資金僅82.15億元，但其面臨的銀行借款等短期債務壓力就有101.37億元，整體有息債務更高達271.58億元，可以說償債壓力巨大。
　　對外擔保方面，截止目前共計 21.6億元，其中“菱花系”擔保余額12.35億元，“裕龍系”擔保余額5.80億元，“中億系”擔保余額2億元。
　　如意科技集團擔保企業大部分為“互保”民營企業，并且部分企業已經多次被列入失信被執行人名單，如意科技集團存在擔保代償風險。
　　山東如意國內存續債方面，根據DM客戶端顯示，目前共5只，總金額為53.94億元，年內待付本金利息4.17億元：來源：DM客戶端
　　境外存續債方面，有3.45億美元（約合人民幣25億元）將于12月到期，更為令投資者擔憂。
　　山東民企對資本市場的依賴較高，加上中國經濟放緩，標普預計山東民企面臨的流動性和再融資挑戰短期內難以緩解。盡管山東省政府可能會出手救助部分困難企業，但救助將是有選擇、有條件的。政府救助可能無法從根本上治好企業的弊病，大多數企業最終仍須自食其力。