無論是經濟還是股市 當下都面臨兩難的局面

　　經濟下行是人口老齡化的長期結果，需要擔心的是在轉型期企業負債過高，如今泡沫已經滲透到經濟的各個領域，或已失去了“壯士斷臂”的資格。

　　經濟下行是一個長期過程

　　經濟下行大家有目共睹，但根本在于人口結構的老齡化，伴隨人口流動的放緩，導致城鎮化率提升放慢，由此對房地產 、汽車以及背后的鋼鐵、水泥、有色化工等行業產生了影響。今年此時和去年相比，農民工的數量沒有增加，這是過去30年來第一次。農民工不再進城，也就是城鎮化率不再提升了，所以說中國的城市化已經到了后期。現在經濟面臨人口紅利消失的問題。而且大城市化的水平較低，人口從三四線城市往一二線城市流動，會改變區域結構，這也與理財需求相關，理財產品的發行之所以都是在大城市，是因為大城市積聚了越來越多的人口，富裕階層基本上集中在大城市。

　　經濟下行這一過程是長期的，因為過去改革開放30年增長速度快，回落也是很正常的。但與其它轉型國家不同，在經濟增速放緩的時候我國的債務水平太高。按照財政部公布的數據 ，9月末，國有及國有控股企業債務余額達78萬億元，占2015年GDP比重的118%，是全球平均水平的2倍，而我國銀行給企業的貸款余額是70萬億元。也就是說，國有企業的債務率超過銀行對企業的貸款余額，還沒有算上民營企業。而日本、韓國 、德國等國家在經濟轉型初期，企業債務率很低，是后期隨著經濟增速下行之后債務有所增加。因此預計明年國有企業改革、稅收制度的改革，減稅政策會相對先行。

　　藍籌與新興行業并重

　　2016年投資機會較多，因為明年是“十三五”開局的第一年，但主要集中在新興產業方面，如環保節能、交通通訊、醫療教育、文化旅游 ，互聯網等IT技術與傳統產業的結合等，主題投資也內容廣泛。大部分傳統產業出現過剩，新興行業、服務行業則方興未艾。但也不是說放棄價值投資，應該是藍籌低估值和新興行業兩頭并重。至于市場走勢，A股市場還是有一定的上升空間，漲跌會比較均衡。2016年可能是一個波動幅度收窄、結構性機會大于趨勢性機會的市場。

　　金融市場未來依然十分看好，但市場行情不是很樂觀，因為估值太高、資金太多，通俗說就是“韭菜”太多了，但是這茬“韭菜”割了，別的“韭菜”就不愿意再來了，那么游戲就玩不下去。中國股市所面臨的問題，與中國經濟所面臨的問題一樣，都處在兩難之中。

　　明年資金面仍寬松

　　整體來看，居民大類資產配置正從實物資產的過高配置到配置的降低，金融資產要從低配到標配，在這個過程中，資本市場的相關業務就會得到非常快的發展。資本市場的產品價格是受到需求端和供給端兩大影響，如果供給大幅增加的話，對金融產品的估值水平肯定是不利的。當然從2016年資金的供給面看，也有有利因素，如養老金入市是大概率事件，如果養老金前期規模2萬億元，上限30%，則應該有6000億的資金進入股市。還有大量銀行理財產品也要配置一部分權益類產品，再加上保險資金的增加，居民儲蓄流向市場等。所以總體上，2016年資金的供給要大過對資金的需求。以股市為例，明年大概有2萬多億元融資，但資金對股市的供給遠超這個數。2016年資金的凈增加大約3.3萬億元。所以明年在資金的供給上，不構成對股市的負面影響，也不構成對整個資本市場的負面影響。

　　對注冊制最大的挑戰將是發行定價的放開如何做。目前發行指導價是不超過24倍市盈率，但全市場市盈率的中位數(扣除經常性損益后)是135倍。這就可以解釋目前絕大部分新股上市后的溢價都在3-5倍之間。相比之下，美國等成熟市場的市盈率水平，即便在牛市高漲之后，也只有17-20倍左右。中國市場在如此高的估值下，為了避免沖擊太大，估計會采取緩沖的方式，第一步把注冊制放到交易所實行。