貨幣市場(chǎng)悄然加息抑制資產(chǎn)泡沫 中國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向收緊

　　中國(guó)央行已經(jīng)宣布貨幣政策框架，將逐步從數(shù)量目標(biāo)為主轉(zhuǎn)向價(jià)格目標(biāo)為主。這意味著以7天期回購(gòu)為代表的貨幣市場(chǎng)利率可能逐步取代存貸款基準(zhǔn)利率，成為中國(guó)貨幣政策新的風(fēng)向標(biāo)。近期的調(diào)查中，多數(shù)受訪經(jīng)濟(jì)學(xué)家主張，中國(guó)未來主要通過以7天期回購(gòu)利率為中樞的利率走廊引導(dǎo)市場(chǎng)。隨著中國(guó)GDP增速連續(xù)3個(gè)季度站穩(wěn)6.7%，PMI創(chuàng)出2014年7月以來新高，人民幣貶值壓力則在美國(guó)加息窗口前加大，貨幣政策重心正發(fā)生微妙變化：短期利率上升有助于抑制銀子銀行加杠桿投機(jī)，同時(shí)為人民匯率提供支撐。

　　中國(guó)央行沒有回復(fù)彭博周三尋求置評(píng)的傳真。針對(duì)近期市場(chǎng)7天期利率的走勢(shì)，明明表示，前兩周資金面緊張有季節(jié)性因素，最近兩天7天回購(gòu)利率已經(jīng)回落，但周三央行公開市場(chǎng)操作已經(jīng)由凈投放轉(zhuǎn)為了凈回籠，說明央行還是不愿意流動(dòng)性太泛濫。周三，7天期回購(gòu)加權(quán)利率收于2.37%，而此前10月27日曾一度飆升至2.72%的高位。

　　明明認(rèn)為，央行公開市場(chǎng)逆回購(gòu)2.25%的操作利率，就是目前利率走廊的實(shí)際下限。此前，央行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿等在工作論文中提出，央行穩(wěn)定短期利率可能的上下限分別為常備借貸便利(SLF)操作利率和超額存款準(zhǔn)備金利率，后者目前僅為0.72%。明明表示，央行通過市場(chǎng)化方式的價(jià)格管控，對(duì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格高估起到糾偏作用，“市場(chǎng)對(duì)資本利得的過度追逐需要回歸理性。”

　　中國(guó)的基準(zhǔn)利率--一年期銀行人民幣存貸款利率--已經(jīng)超過一年沒有調(diào)整。這并不意味著中國(guó)央行在貨幣政策的松與緊之間無為而治：8月下旬以來，央行先后重啟14天和28天期逆回購(gòu)，推動(dòng)貨幣市場(chǎng)資金成本走高：10月銀行間7天期回購(gòu)加權(quán)利率升至2.70%的逾一年半高位，高出8月近23個(gè)基點(diǎn)。上周五，中共中央政治局舉行會(huì)議，提出貨幣政策“在保持流動(dòng)性合理充裕的同時(shí)，注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”，并且罕見地沒有同時(shí)提到“穩(wěn)增長(zhǎng)”。

　　“央行已開始選擇性收緊，”澳新銀行駐香港的大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊宇霆表示，“央行不希望調(diào)整基準(zhǔn)利率影響經(jīng)濟(jì)整體的資金成本，而是有選擇地進(jìn)行緊縮，以防止泡沫，比如在流動(dòng)性過多的貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)。”他本周在報(bào)告中表示，增長(zhǎng)達(dá)標(biāo)已不成問題，政府將更多著眼于去產(chǎn)能和去杠桿。

　　“既有來自匯率的壓力，又有去杠桿的要求，”中信證券固定收益研究主管明明在談到貨幣政策近期變化時(shí)說。曾經(jīng)任職中國(guó)央行貨幣政策司的明明表示，一方面人民幣匯率未來一段時(shí)間存在壓力，另一方面在去杠桿的大背景下，貨幣政策顯然是不能過松的。“央行的態(tài)度是十分明確，8月份以來每當(dāng)長(zhǎng)端利率有明顯下行的時(shí)候，央行都會(huì)出手把它推回去。”

　　盡管實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，中國(guó)貨幣供應(yīng)量仍保持著兩位數(shù)的百分比增長(zhǎng)。今年三季度末，中國(guó)廣義貨幣(M2)與GDP之比已經(jīng)處于210%的歷史高位，杠桿水平不降反升。9月初，中國(guó)央行副行長(zhǎng)易綱在杭州表示，中國(guó)總體杠桿率比較高，杠桿率一年增9個(gè)百分點(diǎn)太快，短期要穩(wěn)杠桿就是將這一速度降下來。明明對(duì)此分析稱，央行不能直接控制資產(chǎn)價(jià)格，但央行最重要的工具是收益率曲線。曲線過平就會(huì)導(dǎo)致資金脫實(shí)向虛，造成資產(chǎn)泡沫。通過推升曲線短端的貨幣市場(chǎng)利率，加杠桿配置長(zhǎng)期債券資產(chǎn)的獲利空間將收窄。他并表示，央行考慮將表外理財(cái)將納入MPA廣義信貸考核也反應(yīng)了去杠桿的需求。

　　銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)10月成交規(guī)模為38萬億元，比8月近60萬億元人民幣的歷史高位下跌36%，貨幣政策微調(diào)推動(dòng)金融市場(chǎng)降杠桿效果初現(xiàn)。瑞穗證券亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光表示，中國(guó)未來將更多依靠新的短期流動(dòng)性工具引導(dǎo)長(zhǎng)期利率，因?yàn)閷①Y金由短端引向長(zhǎng)短，這些資金才有更大概率進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，支持增長(zhǎng)。他同時(shí)預(yù)計(jì)，中國(guó)央行不會(huì)上調(diào)基準(zhǔn)利率，因?yàn)槟菢幼觥靶庞米饔眠^強(qiáng)。”明明也認(rèn)為，貨幣政策的變化，不是大的方向，而是工具組合。他說：“肯定會(huì)保持穩(wěn)健和中性，同時(shí)增強(qiáng)工具的靈活性。要壓縮整個(gè)市場(chǎng)的杠桿，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。今年??底這兩個(gè)月，外匯占款繼續(xù)下降，央行降準(zhǔn)的可能性也很低。”