紡織鞋服企業整體看好品牌零售

　　2011年服裝子服裝對通脹抵御能力更強。

　　紡織和服飾劃分為加工制造和品牌零售兩大板塊，并整體看好品牌零售板塊增長，對比服裝、家紡、鞋履等子行業，我們最看好“服裝子行業”，其邏輯是2011年服裝子行業增速應該更為樂觀，通脹形勢下面臨的成本壓力較小，尤其是平價服裝對通脹抵御能力更強。

　　服裝公司因在競爭格局中優勢明顯，且經營模式更趨成熟，業績增長較為確定。而加工制造板塊則因原材料價格高企，后期業績面臨壓力。

　　加工制造：

　　原料價格跌宕板塊運行承壓

　　目前，由于寬松貨幣政策下資金炒作因素的推波助瀾，以棉花為主的原材料價格紛紛達到近幾年新高，上漲幅度已超過企業可承受范圍。無論后期走勢如何，均已嚴重影響企業生產計劃、庫存管理和盈利能力，同時訂單提前可能導致后期訂單不足，板塊景氣高點或將面臨轉折。

　　我們判斷2011年行業出口增長將維持10%左右，但高企的原材料價格已脫離基本面，加工制造板塊景氣高點恐將面臨轉折。尤其2011年上半年最為敏感，加工制造企業可能再次面臨洗牌。

　　從企業經營和盈利層面看，調整已經開始––

　　生產計劃：此前下游棉紡產品價格實現較高增長，但目前已跟不上棉價漲幅。大部分中小棉紡企業已不敢報價、不敢接大單長單，生產計劃已受影響。

　　庫存管理：2009年企業保有較高低價原材料和產成品庫存，而目前多數企業庫存水平并不高。估計魯泰等大型棉企庫存也僅夠支撐2011年一季度。近3萬元/噸的棉價水平，企業很難通過庫存管理降低風險敞口。

　　盈利情況：目前棉價水平無論上漲還是下跌，均對企業盈利增幅構成負面影響。若棉價繼續上漲，企業轉嫁成本壓力較大;若棉價下跌，企業2011年產品價格將較2010年有所回落，影響收入和利潤增幅。 品牌零售：

　　總體形勢理想平價服裝更抵通脹

　　中國紡織服飾消費高速增長，構成我們長期看好品牌零售板塊的基礎。就2011年而言，我們預計國內紡織服飾消費增長仍將維持25%水平。

　　第一，品牌服飾消費長期高增長周期的邏輯并未改變，行業消費增幅仍將維持GDP增速的2-3倍。

　　第二，估計目前港股和A股上市品牌服飾公司2011年春/夏訂貨會增長超出預期，平均訂貨增幅達到20%以上，某些公司達到30%以上甚至更高，顯示出終端加盟商對后期消費的直觀感受非常樂觀，并形成2011年全年收入增長基礎。

　　第三，各品牌公司不斷通過全新的品牌系列、新穎的設計等挖掘深層需求，對銷售增長、價格提升等均具明顯拉動。

　　我們整體看好品牌零售板塊增長，但對比服裝、家紡、鞋履等子行業，我們最為看好“服裝子行業”，其邏輯是預計2011年服裝子行業增速更為樂觀，通脹形勢下面臨的成本壓力較小，尤其是平價服裝對通脹抵御能力更強。

　　首先，原材料成本方面，棉花價格飆升對服裝的壓力遠小于家紡產品。棉價2010年初至今大幅上漲80%，理論測算服裝和家紡終端價格需提升13%和19%方可轉嫁成本。由于服裝提價幅度小于家紡產品，后期對消費者購買力要求也低于家紡產品。

　　其次，租金方面，與家紡和鞋履相比，服裝行業專賣店銷售占比高于百貨店，零售渠道更為下沉，面臨的租金壓力小。

　　最后，服裝中的平價服裝更抵通脹。平價服裝更多屬于必需品，剛性十足。而且更重要的是，平價服裝本身恰恰是行業中成本壓力最小、提價幅度最低的品種。平價服裝渠道更多集中于三、四線市場，租金占比和上漲壓力明顯低于其他產品。

　　同時，服裝公司增長較為確定。與家紡類公司比較，服裝公司增長不受行業周期因素影響。服裝消費最主要的推動因素是居民收入水平。而家紡行業至少20%收入來自地產相關拉動，從而成為家紡公司增長的不確定因素。

　　與鞋履公司比較，服裝公司在行業競爭格局中的優勢更為明顯。服裝子行業中戶外用品、休閑服還未形成穩定的競爭格局，目前七匹狼(002029.SZ)、美邦服飾(002269,股吧)(002269.SZ)、探路者(300005,股吧)(300005.SZ)均為子行業龍頭，在各自子行業中具備較強競爭優勢;正裝子行業競爭格局穩定，雅戈爾(600177.SH)、報喜鳥(002154.SZ)分別在中檔、中高檔產品中具備領先競爭優勢。反觀鞋履子行業，格局雖然穩定，但“百麗”一家獨大導致其他公司均處于競爭劣勢。

　　優質服裝公司目前已具備成熟的經營模式，抵御風險能力較為明顯。服裝子行業相對發展較早，其品牌、渠道、供應鏈和訂貨會經驗正在為家紡公司所學習。經過激烈的競爭，目前脫穎而出的服裝公司均是在某一環節具備明顯優勢的。

　　比如，七匹狼的渠道擴張和管理能力、美邦服飾整體供應鏈的協作能力以及報喜鳥精細化的品牌管理等。正是上述成熟的經營模式，使服裝公司在金融危機中的業績增長相比家紡、鞋履公司，穩定性優勢更為明顯。 行業評級及投資策略

　　維持品牌零售板塊“強于大市”評級，加工制造板塊“中性”評級。

　　我們看好品牌零售板塊業績高增長，其中最為看好服裝子行業。推薦“品牌、渠道運營成熟”的七匹狼和報喜鳥、“平價服飾、改善超預期”的美邦服飾和希努爾(002485,股吧)(002485.SZ)、“業績爆發增長”的搜于特(002503,股吧)(002503.SZ)和探路者。加工制造類板塊推薦“出口比例低、受益國內衛生用品消費增長”的江南高纖(600527.SH)。