花園生物“失信”與“取信”：一家細分領域龍頭蹊蹺落寞

位于浙江東陽市南馬鎮(zhèn)花園村的花園集團，位列2020中國民營企業(yè)500強榜單。

作為花園集團旗下生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的代表，2014年10月登陸創(chuàng)業(yè)板的花園生物（300401.SZ），已然成為全球最大的維生素D3生產(chǎn)和出口企業(yè)之一。

憑借“花園”牌維生素D3領跑行業(yè)，花園生物上市以來業(yè)績一度爆發(fā)式增長。

2015年-2019年的五年里，其凈利潤由1207萬元增長至3.44億元。

相比那些一上市業(yè)績“變臉”的公司，花園生物堪稱難得的“白馬股”。

如影隨形，花園生物在二級市場卻不失“落寞”，截至5月11日收盤，花園生物總市值不足75億元，收盤價僅13.31元。

相比發(fā)行價7.01元，甚至未翻倍。

2020年，入選國家級“專精特新”小巨人企業(yè)的花園生物，營收和凈利潤雙雙下滑，其中營收6.15億元，同比下滑14.41%；歸母凈利潤2.72億元，同比下滑20.79%。

對此，花園生物解釋為，報告期內(nèi)維生素D3產(chǎn)品銷量及均價較上年下降所致，導致營收和凈利潤下滑。

一系列問題也接踵而至。

歷來被看好的“白馬股”業(yè)績能否持續(xù)？

2014年上市以來，花園生物于2016年和2019年拋出了兩次定增計劃，其募投項目進展如何？

成立之初就確立了“打造完整的維生素D3上下游產(chǎn)業(yè)鏈”戰(zhàn)略的花園生物，距離這一目標還有多遠？

憑借“花園”牌維生素D3領跑行業(yè)，花園生物上市以來業(yè)績一度爆發(fā)式增長。甘俊 攝

細分龍頭，故事寂寞？

從花園生物的核心產(chǎn)品來看，主要分為三類：分別是膽固醇、維生素D3和25-羥基維生素D3。其中，純度95%以上的羊毛脂膽固醇(NF級膽固醇)是生產(chǎn)維生素D3的主要原材料，低含量的膽固醇用于蝦飼料。2020年7月1日，維生素D3新國標開始實施，羊毛脂膽固醇成為生產(chǎn)維生素D3唯一合法來源原料。此外，25-羥基維生素D3，不僅具有普通維生素D3所有的功能，還具有一些獨特功能，25-羥基維生素D3具有替代普通維生素D3的趨勢。

維生素D3廣泛應用于飼料添加劑、食品添加劑、營養(yǎng)保健品和醫(yī)藥等領域，且應用范圍和市場需求日趨擴大。

而花園生物的細分龍頭地位也毋庸置疑：花園生物目前是國內(nèi)唯一規(guī)模化生產(chǎn)25-羥基維生素D3產(chǎn)品及NF級膽固醇產(chǎn)品的企業(yè)。

而從行業(yè)來看，全球維生素D3生產(chǎn)企業(yè)主要有金達威（002626.SZ）、新和成（002001.SZ）、浙江醫(yī)藥（600216.SH）、臺州海盛、威仕生物、山東同輝、天新藥業(yè)。

此外還有海外的帝斯曼、印度的迪氏曼等廠家，不過就產(chǎn)品而言，各有側重。

如新和成主要產(chǎn)品包括維生素E類、維生素A類和乙氧甲叉，主要用于飼料添加劑、保健品和原料藥等;金達威主要經(jīng)營食品營養(yǎng)強化劑行業(yè)原料和保健食品終端產(chǎn)品等，主要產(chǎn)品包括輔酶Q10、VA、VD3、微藻DHA、植物性ARA等；浙江醫(yī)藥主要經(jīng)營生命營養(yǎng)品、醫(yī)藥制造類產(chǎn)品及醫(yī)藥商業(yè)等，主要產(chǎn)品包括合成維生素E系列、維生素A系列、天然維生素E系列等。

根據(jù)博亞和訊統(tǒng)計，從產(chǎn)量來看，2019年，花園生物生產(chǎn)維生素D3達2000噸，是行業(yè)第二名新和成產(chǎn)量的兩倍，新和成的產(chǎn)量為1000噸。

此外，金達威、臺州海盛、浙江醫(yī)藥當年產(chǎn)量分別為900噸、650噸和300噸。

維生素D3產(chǎn)品所屬的維生素行業(yè)發(fā)展具有一定的周期性，其波峰波谷出現(xiàn)的時點及持續(xù)時間受國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟環(huán)境及行業(yè)自我調(diào)整等諸多因素影響，使得行業(yè)產(chǎn)能增減變化及產(chǎn)品價格漲跌。行業(yè)景氣度較高時，產(chǎn)品價格持續(xù)上升，市場新進入者增多，行業(yè)開始擴產(chǎn)。

經(jīng)過一段時間發(fā)展后，由于產(chǎn)能過剩，產(chǎn)品價格下降，激烈的競爭導致部分生產(chǎn)成本相對較高、競爭能力欠佳的企業(yè)被市場淘汰，關停并轉，行業(yè)再次進行整合，逐步迎來新一輪波峰，周而復始循環(huán)。

而隨著國家環(huán)保、安全要求的提高，一些小型生產(chǎn)企業(yè)在環(huán)保及成本雙重壓力下，停產(chǎn)或減產(chǎn)，逐漸退出該市場。

受到供需關系的影響，維生素D3的價格也呈現(xiàn)波動：21世紀資本研究院梳理公開數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，維生素D3市場報價波動區(qū)間在40-600元/千克。

維生素D3歷史上在2009年8月-2010年10月，2010年12月-2012年11月，2013年8月-2013年12月，經(jīng)歷了三次大幅的價格波動。在2009年6月份最低價格為40元/千克，在2018年11月最高價格達到了600元/千克，漲幅高達1400%。

此外，根據(jù)花園生物2019年定增時回復深交所問詢函公告，截至2020年5月18日，國產(chǎn)維生素D3的市場售價(含稅)達到280元/千克，較2020年3月初的105元/千克上漲了166.67%，漲幅明顯。

但是，這一階段花園生物的股價，同樣乏善可陳。

根據(jù)21世紀資本研究院梳理，目前，飼料級維生素D3仍是花園生物的最大營收來源。

在4月26日回復投資者提問時，花園生物也提到，“飼料級維生素D3產(chǎn)品受供需關系等多種因素影響，價格呈現(xiàn)一定波動性，企業(yè)追求的是產(chǎn)銷平衡、利益最大化。金西科技園投產(chǎn)后，公司優(yōu)勢產(chǎn)品羊毛脂膽固醇、25-羥基VD3將大幅擴產(chǎn)，飼料級VD3在公司營收占比將逐步下降。”

2020年整體業(yè)績下滑之外，花園生物2021年第一季度的表現(xiàn)，也未獲投資者認可。

盡管2021年一季度實現(xiàn)營收1.59億元，同比增長17.39%，凈利潤9142.04萬元，同比增長48.85%。業(yè)績交流會上，不乏投資者提問，“2021年第一季度上述數(shù)據(jù)未能達到2019年或2018年同期數(shù)據(jù)的原因是什么?”

對此，花園生物解釋，“主要原因是2019年、2018年一季度，飼料級VD3價格在高位運行，對公司營收、利潤拉動較大。此外，承接下沙產(chǎn)能主要項目于2020年11月在金西科技園投產(chǎn)，項目還有試生產(chǎn)階段，產(chǎn)能規(guī)模釋放需要一段時間。此外，公司外銷比例基本保持在70%以上，2020年受疫情影響，外銷比例有所下降。”

募投項目為何多次變更？

花園生物提到的下沙產(chǎn)能，是位于杭州下沙的工廠，主要生產(chǎn)飼料級維生素D3、精制羊毛脂等，是其原有兩個生產(chǎn)基地之一，不過2020年11月11日，花園生物位于金華經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)的金西科技園南區(qū)項目投入試生產(chǎn)，承接了下沙工廠的主要產(chǎn)能；2020年12月，下沙工廠已關停，花園生物稱，其生產(chǎn)基地將逐步遷移至金西科技園。

在價格敏感度較高、利潤受供需關系主導的前提下，新增產(chǎn)能以及產(chǎn)能的消化情況，就成了花園生物業(yè)績增長的關鍵。

花園生物上市以來，采取了多次定增募資擴大產(chǎn)能。

不過，耐人尋味的是，其募投項目一變再變。

2014年10月首發(fā)上市時，花園生物公開發(fā)行2270萬股，每股面值1元，每股發(fā)行價7.01元，募集資金共計1.59億元，扣除相關的發(fā)行費用之后，實際募集資金1.30億元，投入“羊毛脂綜合利用項目”和“年產(chǎn)100噸飼料級25-羥基維生素D3項目”兩個項目。

此外，增資下沙生物用于“下沙生物研發(fā)中心改造項目”終止。

2016年，花園生物拋出了一次定增計劃，圍繞“打造完整的維生素D3上下游產(chǎn)業(yè)鏈”的發(fā)展戰(zhàn)略，擬募集資金總額不超過4.22億元，實際募集資金4.07億元，用于“核心預混料項目”“年產(chǎn)4000噸環(huán)保殺鼠劑項目”“花園生物研發(fā)中心項目”三個項目。

2018年1月，這三個項目使用募集資金置換了部分前期投入資金約4965.87萬元，此后一直到2018年上半年，花園生物均未發(fā)生募投項目實施地點、實施主體、實施方式的變更。

轉折發(fā)生在當年下半年。

2018年7月30日，花園生物決定將上述三個募投項目的實施地點從東陽市南馬鎮(zhèn)花園工業(yè)區(qū)內(nèi)變更為金華經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)，實施主體由本公司變更為子公司浙江花園營養(yǎng)科技有限公司（簡稱“花園營養(yǎng)”），并經(jīng)2018年8月15日的2018年第一次臨時股東大會審議通過。

到了2019年5月，花園生物決定變更部分募集資金用途。

這一次，花園生物將“核心預混料項目”及“年產(chǎn)4000噸環(huán)保殺鼠劑項目”剩余募集資金1.6350億元變更用于“年產(chǎn)180噸7-去氫膽固醇項目”（使用募集資金8000萬元）及“年產(chǎn)750噸飼料級VD3油劑項目”（使用募集資金8350萬元）。

對此，花園生物的解釋為，“由于2018年3月組建了花園生物(金西)科技園，因金西科技園項目投資金額較大，將根據(jù)項目的輕重緩急等情況，分階段投資建設園區(qū)內(nèi)各建設項目”，相比之下，公司管理層認為，核心預混料、環(huán)保殺鼠劑產(chǎn)品的市場開拓仍需一定時間，存在短期內(nèi)無法實現(xiàn)預計效益的風險。

事實情況是，截至2019年4月底，“年產(chǎn)4000噸環(huán)保殺鼠劑項目”該項目累計已投入2091.9萬元，僅占投資總額的24.85%。

此外，“核心預混料項目”累計已投入77.72萬元，占投資總額的0.94%，項目進度幾乎可以忽略不計。

公告顯示，經(jīng)過此輪募投項目變更，“花園生物研發(fā)中心項目”的投資總額從原來的1.45億元大幅擴充至2.51億元，擬利用募集資金金額從1.42億元也隨之擴充至2.37億元。

不過，該研發(fā)中心項目的經(jīng)濟效益似乎不那么直接顯現(xiàn)。

在此前的定增募資可行性分析報告(修訂稿)中，花園生物對這一項目的表述為：“研發(fā)中心項目不直接生產(chǎn)產(chǎn)品，本項目的收益為間接收益和直接收益兩部分:項目建成后，間接收益通過新產(chǎn)品開發(fā)進入市場、現(xiàn)有產(chǎn)品技術改造提高產(chǎn)品品質(zhì)，降低生產(chǎn)成本和加快科研成果產(chǎn)業(yè)化等體現(xiàn)；直接收益為對外提供技術指導和轉讓。”

2019年12月，花園生物拋出了一次新的定增計劃，于2020年7月完成，其非公開發(fā)行7171.9萬股，每股發(fā)行認購價12.68元，募集資金9.09億元，扣除相關發(fā)行費用后實收募集資金8.97億元，將用于“年產(chǎn)1200噸羊毛脂膽固醇及8000噸精制羊毛脂項目”“年產(chǎn)15.6噸25-羥基維生素D3結晶項目”“年產(chǎn)40.5噸正固醇項目”“年產(chǎn)26噸25-羥基維生素D3原項目”“年產(chǎn)3600噸飼料級VD3粉及540噸食品級VD3粉項目”。

按照花園生物的設想，上述項目的建設將進一步擴大公司現(xiàn)有產(chǎn)品的產(chǎn)能，豐富公司的產(chǎn)品結構。

到了2020年8月7日，花園生物將募集資金中的7億元用于對全資子公司花園營養(yǎng)進行增資。本次增資完成后，花園營養(yǎng)注冊資本將增至10億元。

令投資者略為欣慰的是，截至2020年，花園生物不存在變更募集資金投資項目的情況。

2020年年報中，花園生物對上述募投項目所在的金西科技園報以極大預期，“金西科技園將融合公司20多年的研發(fā)及裝備積累，結合全球市場需求，采用最先進的自控技術，建成高度數(shù)字化智能化工廠。爭取金西科技園東區(qū)項目計劃于2021年年底前陸續(xù)建成投產(chǎn)。”

引入國資戰(zhàn)略投資者為哪般？

花園生物的實控人為邵欽祥家族，其通過100%控股的花園集團持有浙江祥云科技股份有限公司（簡稱“祥云科技”）97%的股份，2020年年報顯示，控股股東祥云科技直接持有上市公司31.2%的股份。

到了2021年1月，祥云科技持股比例從31.2%（1.72億股）下降至26.2%（1.44億股），變動源于一次股份轉讓。

今年1月18日，祥云科技與上海諾鐵資產(chǎn)管理有限公司（簡稱“上海諾鐵”）簽署《股份轉讓協(xié)議》，將5%股份（2755.05萬股）以總價3.68億元轉讓給上海諾鐵資產(chǎn)管理有限公司-合肥中安海通股權投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）。

穿透股權結構可知，上海諾鐵擁有地方國資背景。

公告顯示，上海諾鐵的第一大股東為安徽省鐵路發(fā)展基金股份有限公司，持股35%；第二大股東為上海歌斐資產(chǎn)管理有限公司，持股30%；第三大股東為寧波浦鑫企業(yè)管理合伙企業(yè)(有限合伙)，持股25%；第四大股東為上海裕安投資集團有限公司，持股10%。

查詢公開資料可知，上海諾鐵第一大股東和第四大股東的實控人均為安徽省國資委旗下的安徽省投資集團控股有限公司。

對于這筆股份轉讓，花園生物稱，有利于祥云科技降低杠桿及資金需求，引進戰(zhàn)略投資者，優(yōu)化公司股權結構，但是硬幣的另一面是，花園生物回復投資者提問時明確，“公司二股東上海諾鐵不參與公司運營管理”。

事實上，花園生物控股股東的高質(zhì)押率的確有跡可循。

在上述股份轉讓之前，截至2019年3月20日，祥云科技所持上市公司股份累計被質(zhì)押1.26億股，占其持有股份的72.76%；到了今年3月3日，祥云科技累計質(zhì)押上市公司9857萬股，占比仍然在68.27%左右。

關于高層人員的變動也悄然發(fā)生，今年2月，花園生物進行了董事會換屆選舉，推舉邵徐君擔任公司第六屆董事會董事長。

據(jù)《公司章程》規(guī)定，董事長為公司的法定代表人。公司法定代表人也變更為邵徐君。

此前，花園生物董事長為邵欽祥之女邵君芳。

此外，截至2020年底，花園生物創(chuàng)始人邵欽祥，仍然在公司擔任董事一職。

不過，花園生物只是邵欽祥家族眾多產(chǎn)業(yè)的冰山一角。

21世紀資本研究院查詢公開信息獲悉，花園集團旗下覆蓋生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)、基礎材料與機械制造產(chǎn)業(yè)、紅木家具與木制品制造、建筑與房產(chǎn)、傳統(tǒng)及教育產(chǎn)業(yè)、旅游商貿(mào)與影視文化等領域，產(chǎn)業(yè)鏈龐大。

其中，在生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，除了花園生物，還持有花園藥業(yè)股份有限公司，已完成股份制改造，其主導產(chǎn)品心腦健片是國內(nèi)獨家生產(chǎn)和國家中藥保護品種。

基礎材料與機械制造產(chǎn)業(yè)，目前涉及花園銅業(yè)公司、花園新能源有限公司、花園新材料公司、花園金波公司；紅木家具產(chǎn)業(yè)主要是東陽市花園紅木家具開發(fā)有限公司，打造了全球最大紅木家具專業(yè)市場之一——花園紅木家具城以及全國最大名貴木材交易集散地之一——花園大型木材市場；建筑房產(chǎn)產(chǎn)業(yè)目前涉及企業(yè)為花園建設集團和花園建達房產(chǎn)；而傳統(tǒng)及教育產(chǎn)業(yè)涉及企業(yè)單位為花園田氏醫(yī)院、老湯火腿公司、生態(tài)農(nóng)業(yè)公司、古建園林公司、花園中學、花園幼兒園、花園外國語學校……

在花園集團官網(wǎng)的描述中，“2020年，花園集團實現(xiàn)營業(yè)收入320億元”“花園新材、花園金波、花園藥業(yè)也已進行了股份制改造并爭取上市”。

四次“落空”的董事高管減持計劃

與引入國資戰(zhàn)略投資者形成鮮明對比的是，自2018年6月1日以來，花園生物董事高管連續(xù)五次拋出聯(lián)合減持計劃，其中四次減持計劃期已經(jīng)屆滿，但其并未實際減持，個中原因耐人尋味。

如2018年6月1日，花園生物董事馬煥政、劉建剛、喻銓衡，高管錢國平、劉小平，類高管周洪仁等發(fā)布減持預披露公告，其計劃在六個月內(nèi)，以集中競價或大宗交易方式合計減持股份不超過公司總股本的0.46%。

一直到2018年12月25日，該次減持計劃期限屆滿，上述董事高管并未減持相應股份。

幾乎如出一轍，2019年3月26日，花園生物董事邵君芳、馬煥政、劉建剛、喻銓衡，高管錢國平、劉小平，類高管周洪仁發(fā)布減持預披露公告，其合計持有花園生物5.64%股份，計劃六個月內(nèi)，以集中競價或大宗交易方式合計減持股份不超過公司總股本的1.23%。

到了2019年10月17日，該次減持計劃期限屆滿，上述董事高管并未如期減持公司股份。

2019年10月25日，花園生物董事、高管再次拋出減持計劃，但是截至2020年5月15日，該次減持計劃期限屆滿，上述董事高管再次放棄減持。

一天之后的2020年5月16日，花園生物又迅速發(fā)布了關于部分董事高管減持公司股份預披露公告，董事邵君芳、馬煥政、劉建剛、錢國平、喻銓衡，高管劉小平，類高管周洪仁計劃六個月內(nèi)，以集中競價或大宗交易方式合計減持不超過公司剔除已回購股份后總股本的1.43%。

截至2020年12月4日，該次減持計劃期限屆滿，如出一轍，上述董事高管又一次“失信”，并未減持公司股份。

與此同時，在該公告中，上述董事高管還披露了下期減持計劃，擬以集中競價或大宗交易方式合計減持公司股份不超過公司剔除已回購股份后總股本的1.24%。

最新消息是，截至2021年3月28日，減持時間已過半，上述董事高管未實際減持公司股份。

一個耐人尋味的細節(jié)是，在上述董事高管2018年拋出減持計劃前夕，花園生物的股價曾達到近三年的歷史高位25.46元/股，不過相關消息拋出后，其二級市場走勢并不如預期理想：盡管股價有過短暫上揚，如2018年6月11日，其股價達到區(qū)域高點23.98元/股，再如2019年3月26日至2019年6月20日，其股價一度上漲至區(qū)域高點21.65元/股，但是長期來看，一直在10-15元/股低位徘徊。

“說明就二級市場來看，公司股價可能不是特別合適的減持區(qū)間。”一位關注二級市場人士指出。

此外，鮮少有機構調(diào)研花園生物。

查詢公開信息可知，花園生物在2018年、2019年、2020年、2021年分別披露了一次投資者關系活動記錄表，而最近一次機構調(diào)研，是在半年前的2020年12月，接待了國泰基金、萬家基金、華泰證券3家機構的現(xiàn)場參觀。

5月7日，21世紀資本研究院以投資者身份致電花園生物詢問其市場表現(xiàn)，對方證券事務部人士表示，“公司在維生素D3細分行業(yè)做到了全球龍頭，不過行業(yè)過于細分，這幾年話題方面可能沒有那么熱門。”

對于市場關注的話題——花園生物是否拓展下游醫(yī)藥保健品領域，該人士稱，“公司有產(chǎn)品用在保健品、食品添加劑領域，主要還是作為中間體賣給其他公司。”

花園生物對其未來規(guī)劃頗為明晰，力圖“打造完整的維生素D3上下游產(chǎn)業(yè)鏈”，以維生素D3產(chǎn)品為基礎，上游原材料方面發(fā)展膽固醇、精制羊毛脂，逐步介入化妝品原材料領域，下游應用方面進入25-羥基維生素D3、環(huán)保滅鼠劑，進入維生素D3高端領域；未來還將開發(fā)全活性維生素D3及類似物，進入醫(yī)藥保健品市場。

不過，圍繞“維生素D3全產(chǎn)業(yè)鏈”這一目標還有多遠，如何給予投資者更多信心，花園生物似乎需要更多時間回答。