創(chuàng)業(yè)板投行興衰啟示錄：平安證券浮沉

在今年的科創(chuàng)板帶給券商投行如火如荼的新業(yè)務(wù)時(shí)，深交所的創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)走過(guò)了整整十年。

對(duì)于定位于為創(chuàng)業(yè)階段的中小成長(zhǎng)型公司提供融資、上市服務(wù)資本平臺(tái)的創(chuàng)業(yè)板來(lái)說(shuō)，亦在這10年中成為不少非龍頭券商投行業(yè)務(wù)發(fā)力的落腳點(diǎn)。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)設(shè)10年來(lái)共有超過(guò)780家企業(yè)完成IPO融資并上市，合計(jì)募集資金超過(guò)4100億元，并相應(yīng)衍生出了高達(dá)272.47億元的保薦承銷費(fèi)用，由不少于79家券商所共同分食。

這一過(guò)程中，以平安證券為代表的一批券商投行業(yè)務(wù)，借創(chuàng)業(yè)板東風(fēng)乘風(fēng)而起，成為該領(lǐng)域收入最高的機(jī)構(gòu)。但與此同時(shí)，激進(jìn)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張也導(dǎo)致部分創(chuàng)業(yè)板公司帶病上市并最終暴露風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而給自身帶來(lái)反噬。

但也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，相比于中小企業(yè)上市潮為投行團(tuán)隊(duì)帶來(lái)的收入，創(chuàng)業(yè)板在制度安排上對(duì)于中介機(jī)構(gòu)的處罰力度仍然較輕，而在未來(lái)的注冊(cè)制試點(diǎn)中，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)承擔(dān)更大的信義義務(wù)和責(zé)任。

平安往事

提到創(chuàng)業(yè)板的投行業(yè)務(wù)，無(wú)人不會(huì)提起平安證券。這家總部與深交所同城關(guān)系的中小券商，至今仍是創(chuàng)業(yè)板投行業(yè)務(wù)中的最大贏家。

事實(shí)上，早在創(chuàng)業(yè)板設(shè)立的第一年，平安證券就通過(guò)僅100多人的投行團(tuán)隊(duì)拿下了103家創(chuàng)業(yè)板公司中的17家，占據(jù)彼時(shí)全市場(chǎng)份額的14%，成為當(dāng)年投行市場(chǎng)中當(dāng)之無(wú)愧的“黑馬”。

據(jù)接近平安證券人士透露，早在創(chuàng)業(yè)板設(shè)立之前，平安證券就做好了相關(guān)準(zhǔn)備，并將創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)視為投行的發(fā)展重心。

“當(dāng)時(shí)公司已經(jīng)認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板是一個(gè)投行業(yè)務(wù)的風(fēng)口，在創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板之前已經(jīng)準(zhǔn)備了很多項(xiàng)目，而且還參與了和監(jiān)管部門(mén)的溝通和意見(jiàn)征求?！币晃磺捌桨沧C券的投行人士回憶稱。

通過(guò)創(chuàng)業(yè)板業(yè)務(wù)的崛起，平安證券的投行策略被外界評(píng)價(jià)為“高而精、準(zhǔn)快實(shí)”。

然而好景不長(zhǎng)，激進(jìn)的力度，也讓平安證券陷入造假漩渦——2011年9月27日，由平安證券保薦承銷的農(nóng)業(yè)類企業(yè)萬(wàn)福生科在創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，不到一年時(shí)間爆出財(cái)務(wù)造假的丑聞，并引來(lái)證監(jiān)會(huì)調(diào)查。

監(jiān)管重壓下，萬(wàn)福生科承認(rèn)其2008年至2011年虛增了多達(dá)7.4億元的營(yíng)業(yè)收入和1.6億元的凈利潤(rùn)。

作為國(guó)內(nèi)首例創(chuàng)業(yè)板公司IPO造假案例的曝光，保薦機(jī)構(gòu)平安證券未能逃脫干系，最終證監(jiān)會(huì)對(duì)其作出了暫停保薦業(yè)務(wù)許可3個(gè)月、罰沒(méi)7665萬(wàn)元的行政處罰決定。

然而，平安證券這次踩雷并非孤例，萬(wàn)福生科造假事發(fā)前被曝光造假的中小板公司勝景山河，亦出自于平安證券之手；而在創(chuàng)業(yè)板公司海聯(lián)訊財(cái)務(wù)造假案中，平安證券也收到了來(lái)自證監(jiān)會(huì)的警告處罰。

經(jīng)手項(xiàng)目造假事故頻發(fā)，讓平安證券一度從行業(yè)黑馬成為投資者口中的“IPO垃圾制造者”。

非龍頭的機(jī)會(huì)

雖然處罰不斷，平安證券的創(chuàng)業(yè)板收入?yún)s仍然“瘦死的駱駝比馬大”。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，截至2019年10月29日的十年，平安證券擔(dān)任保薦機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目產(chǎn)生的保薦承銷費(fèi)用合計(jì)達(dá)19.95億元，占10年來(lái)IPO項(xiàng)目總費(fèi)用的7.32%，至今仍是在創(chuàng)業(yè)板中賺取IPO費(fèi)用最多的證券公司。

不過(guò)從數(shù)量來(lái)看，目前平安證券十年間共有創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目51個(gè)，僅在行業(yè)內(nèi)排名第三。

“其實(shí)收入賺得多，主要和2010-2011年前后的IPO超募有關(guān)，當(dāng)時(shí)超募的普遍存在給投行團(tuán)隊(duì)帶來(lái)了超額收益?！鄙鲜銮捌桨沧C券人士坦言，“但2014年限制超募、限價(jià)發(fā)行再加上處罰等因素后，收入就受到很大的影響了?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，在平安證券收入前十大創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目中，多達(dá)9單項(xiàng)目均來(lái)自于2013之前；不僅如此，平安證券的全部51個(gè)項(xiàng)目中，多達(dá)46個(gè)產(chǎn)生于2013年之前，合計(jì)收入達(dá)18.35億元，而2014年之后僅貢獻(xiàn)了5單創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目。

這也意味著，創(chuàng)業(yè)板十年間IPO創(chuàng)收第一的平安證券，其收入的9成以上是創(chuàng)業(yè)板開(kāi)市前三年內(nèi)創(chuàng)造的。

事實(shí)上，創(chuàng)業(yè)板彼時(shí)上市盛宴，也讓諸多非頭部券商在這個(gè)領(lǐng)域位列前茅。統(tǒng)計(jì)顯示，繼平安證券之后，國(guó)信證券、廣發(fā)證券、招商證券三家券商分別以19.55億元、18.77億元和15.29億元的保薦承銷費(fèi)用收入緊隨其后，而作為行業(yè)頭部投行的中信、中信建投卻排在這四家券商之后。

不過(guò)和平安證券類似，一些創(chuàng)業(yè)板業(yè)務(wù)領(lǐng)先的投行收入主要也來(lái)自于開(kāi)市的前三年。以國(guó)信證券為例，其操刀的59個(gè)創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目中的32個(gè)發(fā)生在2013年之前，保薦承銷費(fèi)用合計(jì)達(dá)11.90億元，占十年間全部項(xiàng)目收費(fèi)的六成以上。

當(dāng)然也存在個(gè)別反例，例如廣發(fā)證券2013年之前的創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目?jī)H有16個(gè)，而2014年之后的項(xiàng)目則增至39個(gè)，合計(jì)收入達(dá)13.73億元，占比達(dá)73.15%。

有分析人士指出，這與廣發(fā)證券在創(chuàng)業(yè)板開(kāi)市初期卷入蘇州恒久一案有關(guān)，彼時(shí)蘇州恒久IPO因被本報(bào)調(diào)查報(bào)道揭示存在專利狀態(tài)與實(shí)際情況不符而最終流產(chǎn)，而廣發(fā)證券正是該項(xiàng)目的保薦機(jī)構(gòu)，并在事后受到了證監(jiān)會(huì)出具警示函的監(jiān)管措施。

“廣發(fā)在創(chuàng)業(yè)板剛開(kāi)市的時(shí)候因?yàn)樘K州恒久的案子受到了一定程度的影響。”一位接近廣發(fā)證券的投行人士表示，“但在2014年IPO重新開(kāi)閘后，廣發(fā)又開(kāi)始下大力度做創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目。”

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，由于頭部券商投行團(tuán)隊(duì)多承攬大型項(xiàng)目，而創(chuàng)業(yè)板定位于成長(zhǎng)階段企業(yè)，這為一些次一線、非一線券商在該領(lǐng)域的業(yè)務(wù)崛起提供了機(jī)會(huì)。

“股票類投行業(yè)務(wù)的總盤(pán)子上，通常都是中信、中信建投拿第一，但創(chuàng)業(yè)板上卻是相對(duì)的次一線或非一線券商占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)?！北本┮患抑行腿谭倾y金融分析師表示，“這一方面和這些券商不像龍頭機(jī)構(gòu)有國(guó)企、銀行等大項(xiàng)目資源有關(guān)，另一方面也和這些券商在成長(zhǎng)類企業(yè)發(fā)力的既定戰(zhàn)略有關(guān)?！?/p>

處罰的短板

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在創(chuàng)業(yè)板的制度安排下，彼時(shí)監(jiān)管層對(duì)蘇州恒久、萬(wàn)福生科等事件的處罰相對(duì)于其違規(guī)情節(jié)，仍然在一定程度上有所“高舉輕放”。

以蘇州恒久一案為例，彼時(shí)該公司的專利信息披露失實(shí)前已經(jīng)完成發(fā)行募集，而發(fā)行人與保薦機(jī)構(gòu)廣發(fā)證券事發(fā)后僅被要求退回相關(guān)款項(xiàng)，而廣發(fā)證券也僅被采取出具警示函的行政監(jiān)管措施，并未升級(jí)到行政處罰的程度。

“如果只是簡(jiǎn)單的暫停幾個(gè)月資格或者作出罰沒(méi)款項(xiàng)，對(duì)于上市公司和券商來(lái)說(shuō)成本都太低了，難以發(fā)揮遏制作用?！币晃唤咏O(jiān)管層的券商人士指出，“還有一些保薦機(jī)構(gòu)在和上市公司合作的過(guò)程中深度綁定，有違中介機(jī)構(gòu)的公正性、中立性定位?！?/p>

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，在未來(lái)的創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提高對(duì)違法違規(guī)的上市公司、中介機(jī)構(gòu)的處罰力度。

“放在今天的監(jiān)管力度下，萬(wàn)福生科們的造假程度甚至可以被強(qiáng)制退市，中介機(jī)構(gòu)的投行資質(zhì)都可以被吊銷。”前述接近監(jiān)管層的投行人士表示，“在即將探索的創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革上，應(yīng)當(dāng)通過(guò)立法等方式進(jìn)一步加大對(duì)違法公司、機(jī)構(gòu)的處罰力度，從而達(dá)到優(yōu)化上市公司質(zhì)量和投資者保護(hù)的目標(biāo)。”

值得一提的是，這些建議已經(jīng)被如今證監(jiān)會(huì)全面深化資本市場(chǎng)的重點(diǎn)工作所提及：“進(jìn)一步加大法治供給。加快推動(dòng)《證券法》《刑法》修改，大幅提高欺詐發(fā)行、上市公司虛假信息披露和中介機(jī)構(gòu)提供虛假證明文件等違法行為的違法成本。用好用足現(xiàn)有法律制度，堅(jiān)持嚴(yán)格執(zhí)法，提升監(jiān)管威懾力?！?/p>

“提高投行等中介機(jī)構(gòu)的違規(guī)成本，或許在未來(lái)的創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革中并不難于期待，而這也將為創(chuàng)業(yè)板下一個(gè)十年塑造新的投行生態(tài)?！鼻笆龇倾y金融分析師坦言。