發際線掘金：“禿然經濟”中的A股和H股軍團

“令人感到頭禿”不再是一句調侃。

國家衛健委2019年發布的脫發人群調查數據表明，中國已有超過2.5億人飽受脫發之苦。換句話說，平均每6人里就有1人脫發。脫發人群中，男性約1.63億，女性約0.88億，相當于每4位男性就有1人脫發，每8位女性中有1人脫發，且已呈現明顯的低齡化趨勢。

在此背景下，以植發、養發、假發等為主的“禿然經濟”異軍崛起。無論是防脫發藥品，還是植發手術，抑或是防脫發洗發水，都成了“脫發大軍”拯救發際線的自救之舉。

艾媒咨詢數據顯示，僅僅是國內植發行業，市場規模由2016年的57億元躍升到2019年的163億元，2020年，市場規模有突破200億元的趨勢。

此外，據立木信息咨詢數據：目前國內防脫生發行業的產業規模在114億元左右。

在中國資本市場上，已涌現出三生制藥（1530.HK）、振東制藥（300158.SZ）、開拓藥業-B (09939.HK)、仙琚制藥(002332.SZ)、康恩貝(600572.SH)、云南白藥(000538.SZ)、仁和藥業(000650.SZ)、霸王集團（01338.HK）等諸多公司布局“防脫發”賽道的身影，究竟誰更有實力？誰又被裹挾其中？

A股和H股“防脫發”陣營：口服、涂抹、植發各顯神通

公開資料顯示，治療“脫發”的手段大致可分為口服藥物、涂抹藥物和植發手術治療。

中華醫學會皮膚性病學分會毛發學組的《中國雄激素性禿發診療指南》，提到了兩種治療雄激素性禿發(androgenetic alopecia，AGA)的關鍵藥品，分別是“非那雄胺”（口服，僅適用于男性）、“米諾地爾”（外用涂抹）。

資料表明，非那雄胺于1997年獲得FDA批準用于治療雄激素性脫發，米諾地爾于1988年獲得FDA批準用于治療雄激素性脫發以及于1996年獲得FDA批準以非處方藥銷售藥物。

國內生產米諾地爾的代表，分別是港股上市公司三生制藥（1530.HK）和A股上市公司振東制藥（300158.SZ）。

三生制藥是一家生物制藥企業，主要治療領域覆蓋腫瘤、自身免疫、腎病、代謝、皮膚病等。

2020年年報中，三生制藥這樣介紹旗下米諾地爾產品，“蔓迪，通用名為米諾地爾酊，于2002年作為中國首個非處方脫發藥品上市，治療男性型脫發和斑禿(“斑禿”)。米諾地爾是唯一一種受到《中國人雄激素性脫發診療指南》(中國醫師協會發布)推薦的用于脫發治療的外用藥物。根據中華醫學會(CMA)發布的《中國斑禿診療指南(2019)》，米諾地爾被列為斑禿局部治療方法之一。”

同時，三生制藥提到，“公司已開始在男性脫發患者中頭對頭比較MN709(米諾地爾泡沫劑型)與Rogaine？的隨機、雙盲三期研究。患者招募工作已經完成，以及本集團預計于2021年第三季度或之前取得數據結果。”

振東制藥旗下的米諾地爾產品達霏欣，則獲得了20%的市場占有率。

達霏欣隸屬于振東制藥全資子公司山西振東安特生物制藥有限公司(簡稱“安特制藥”)，根據上市公司公告，安特制藥以“消化道藥品”為主，重點產品為膠體果膠鉍膠囊、馬來酸曲美布汀、米諾地爾擦劑、腦震寧顆粒等。

此外，生產口服類產品非那雄胺的A股企業眾多，包括仙琚制藥(002332.SZ)、康恩貝(600572.SH)、國藥現代(600420.SH)、千金藥業(600479.SH)、華潤雙鶴(600062.SH)等。

除了“非那雄胺”和“米諾地爾”兩款仿制藥，在創新藥治療領域，國內進入臨床后期（關鍵性II期）的有開拓藥業-B (09939.HK)的福瑞他恩。

2020年底，開拓藥業-B董事會宣布，公司自主研發的、潛在同類首創局部藥物福瑞他恩(KX-826)已在中國完成針對雄激素性脫發適應癥的II期臨床試驗的患者入組（II期臨床試驗）。

此外，今年2月1日，開拓藥業-B公告提到，采用PROTAC（靶向蛋白降解嵌合體）技術開發的GT20029，是一款外用雄激素受體降解劑，擬用于雄激素性脫發和痤瘡的治療，該新藥研究已獲中國藥監局受理。

相比藥物治療，植發手術由于治療效果更加立竿見影，也成為選擇之一。

21世紀經濟報道記者了解到，目前國內主要有四大民營連鎖植發機構：雍禾植發、大麥植發（科發源）、碧蓮盛、新生植發，“搶灘”植發市場。

公開報道顯示，大麥微針植發原名“科發源微針植發”，成立于1997年，目前已有33家直營醫院。

雍禾植發成立于1999年，目前直營連鎖機構超過60家。

碧蓮盛成立于2005年，目前在全國32個城市建立連鎖醫院，2018年獲得華蓋資本5億元戰略投資。

另一家機構新生植發于2001年進軍植發行業，已開設43家專業植發服務網點，目前主打3D植發等技術。

盡管四大民營植發機構尚未上市，不過也有A股企業悄然布局其中。

如碧蓮盛的投資方華蓋資本有限責任公司的股東名單中，就有A股上市公司遼寧成大（600739.SH）的身影，其持股30%，為單一第一大股東。

此外，華邦健康(002004.SZ)今年5月回復投資者提問時表示，“瑪恩皮膚下設毛發移植中心，匯集國內一流的植發專家，并采用國際先進的MN-FUE毛發移植技術對患者進行治療。”

2020年年報顯示，瑪恩皮膚是華邦健康聯營企業華邦醫美控股子公司，總部位于重慶，成立于2016年，其業務涵蓋斑、疤、痘、印、坑等皮膚治療，以及敏感肌護理、美白、抗衰等醫療美容服務，目前擁有各類連鎖機構30余家。

另一類更為人所熟悉的防脫發產品——防脫洗發液、防脫育發液，則有霸王集團、仁和藥業、云南白藥等多家公司布局。

誰是真正的“防脫”實力選手？

在上述多個陣營中，誰才是真正的實力選手？

以三生制藥為例，2018年-2020年，蔓迪產品的銷售額分別為1.27億元、2.5億元、3.68億元，同比增長96.6%和46.9%。三生制藥稱，該增加主要由于市場對脫發及生發治療的需求增加，乃受公司的多元化及有效的促銷活動所帶動。截至2020年12月底，小分子藥品的銷售占本集團商品銷售總額約11.5%。

不過，對應三生制藥這三年的總營收45.84億元、53.18億元、55.88億元，蔓迪的銷售額僅占比不到1/10。

振東制藥旗下的米諾地爾達霏欣，營收貢獻也尚待觀察。

耐人尋味的是，擁有該產品的全資子公司安特制藥，一度是振東制藥企圖出售的長期虧損資產。

2018—2020年，安特制藥分別為虧損8151萬元、4919萬元和3516萬元。

今年1月11日，振東制藥公告稱，擬以全資子公司安特制藥100%股權與振東集團持有的君度德瑞2.4038%投資份額和君度尚左2.4938%投資份額進行置換，差額部分雙方按協議約定補足。

然而到了今年6月1日，振東制藥突然宣布終止出售安特制藥的計劃。

振東制藥解釋，“安特制藥旗下治療脫發的達霏欣米諾地爾搽劑前幾年銷售差，不是公司主要經營品種，但是今年，男性醫美和脫發經濟等醫美題材受到廣泛關注，達霏欣米諾地爾的銷售增速很快，2021年第一季度的銷售額達5000萬元，第二季度預估也會有很大的增長。”

此外，今年5月19日，振東制藥回復投資者提問時透露，“達霏欣米諾地爾搽劑2020年總計銷售1.5億元”。

不過，在6月10日回復深交所問詢函時，振東制藥指出，“2020年年報中，安特制藥的營收為1.80億元，其中達霏欣的銷售為8039.16萬元，占安特制藥營收的44.69%。”同時，振東制藥指出，互動平臺回復稱“達霏欣米諾地爾經過四年運作，2020年銷售達1.5個億”中的1.5億元是達霏欣的終端零售銷售額。

需要指出的是，振東制藥目前的營收核心還是源于其“拳頭產品”朗迪鈣。

2020年，振東制藥的鈣制劑產品朗迪鈣終端銷售額全國第一，創收高達43億元，占其全年營收（48.48億元）的88%，相比之下，米諾地爾搽劑目前貢獻營收相對有限。

此外，仙琚制藥、康恩貝、國藥現代等表示，只是把“非那雄胺”作為公司眾多產品品類中的一種進行布局。

今年5月18日，仙琚制藥回復投資者提問時解釋，“公司生產的非那雄胺片有5mg和1mg兩種規格，其中規格1mg的非那雄胺片，主要用于治療男性禿發（雄激素性禿發），能促進頭發生長并防止繼續脫發。”

后續類似提問中，仙琚制藥進一步解釋，“公司非那雄胺片已于2021年3月通過仿制藥質量和療效一致性評價。該產品目前占公司營業收入比重較小，屬于潛力品種。”

仙琚制藥主營甾體原料藥和制劑，產品主要分為皮質激素類藥物、性激素類藥物(婦科及計生用藥)、麻醉與肌松類藥物三大類。

6月7日，仙琚制藥相關人士告訴21世紀經濟報道記者，“公司的業務發展重點是通過技術積累和沉淀，力爭在具有較高技術壁壘的復雜制劑領域，比如吸入制劑、半固體制劑、無菌混懸等復雜制劑領域實現研發跨越。非那雄胺片只是作為眾多品類中的一種進行布局”。

無獨有偶，康恩貝在2020年年報中提到“非那雄胺片”在2020年8月第三批藥品集采成功中標，而無具體的營收數據。

此外，國藥現代2018年年報中提及“非那雄胺片（1mg）”，不過2019-2020年年報均未提及“非那雄胺片”。

6月9日，21世紀經濟報道記者致電國藥現代證券事務部人士，對方解釋稱，“非那雄胺片還在生產，只不過公司藥品品類較多，每年的重點產品會有所側重，所以年報中會根據情況來披露”。

此外，今年4月，華潤雙鶴(600062.SH)公告稱，公司全資子公司華潤賽科藥業有限責任公司收到了國家藥監局頒發的非那雄胺片(1mg)《藥品注冊證書》(證書編號：2021S00294)，批準該藥品生產。該藥品主要用于治療男性禿發(雄激素性禿發)，能促進頭發生長并防止繼續脫發。華潤賽科該藥品自開展研發工作以來，累計研發投入為341.83萬元(未經審計)。

憑借“怕脫發，用霸王”廣告語深入人心的霸王集團，目前推出了防脫洗發液、防脫育發液以及針對女士專用的防脫洗發液等產品，2020年年報顯示，霸王集團的核心品牌——霸王的營業額約人民幣2.61億元，約占公司2020年按品牌分類營業額的94.6%（總營業額2.76億元），比2019年上升了約8.1%。

盡管防脫發類產品營收增長，不過，2019年-2020年，霸王集團擁有人應占之年內虧損分別為610萬元和403.8萬元（人民幣）。

此外，仁和藥業旗下有防脫育發液、生發丸等產品；云南白藥旗下有養元青系列洗發水、防脫育發液，陳皮黑芝麻丸等產品，不過目前并無公開的營收數據。

不同細分賽道誰最受資本追逐？

從機構追捧度來看，振東制藥無疑是“當紅炸子雞”。

今年5月14日、5月20日、6月4日，振東制藥分別披露了三次投資者關系活動。

就在6月4日，振東制藥董事長李安平、總裁馬士鋒等人接待了貴源投資、唐豐投資、東方匯富、證大資產等20多位機構和個人投資者的現場參觀調研。

從股價來看，振東制藥從今年3月的股價低點4.03元/股，到6月2日收獲漲停，6月3日股價一度到達高點7.24元/股，目前總市值超過64億元。

不過，尚無券商針對振東制藥發布個股研報。

手握“米諾地爾”的港股公司三生制藥，目前總市值超過255億元，作為生物制藥公司，其核心產品主要為特比澳、益賽普及重組人促紅素(rhEPO)產品益比奧及賽博爾。三生制藥稱，所有四種產品均為中國內地市場領先的產品。

此外，另一家布局脫發產品的港股公司開拓藥業，目前總市值超過235億元。

官網顯示，開拓藥業以雄激素受體(AR)相關疾病為核心，研發多通道產品組合，產品覆蓋全球高發病率癌癥及其它未滿足臨床需求的疾病領域，包括新冠、前列腺癌、乳腺癌、肝癌、脫發和痤瘡等。

不過，華泰證券更多看好的是開拓藥業的普克魯胺/GT90001對新冠肺炎/肝癌的治療潛力，重申對其買入評級。

相比之下，霸王集團目前總市值僅3.48億港元左右，似乎不被投資者看好。

霸王集團在2020年年報中提到，2021年，將利用于春季舉行的“大學生廣告藝術節”的影響力，繼續開拓及擴大年輕一代客戶群的市場份額，深化年輕的95后和00后大學生的防脫發意識，向這一代宣揚霸王品牌防脫和育發的核心理念，培養他們認可霸王品牌年輕化的態度，從而達到傳播和推廣霸王品牌的目的。

四大民營植發機構，不少獲得資本青睞：2017年，雍禾植發由中信產業基金控股，2020年和中國平安推出植發行業首款植發險；碧蓮盛2018年獲得華蓋資本5億元戰略投資。

2020年，新生植發聯合創始人兼副總經理張通此前接受媒體采訪時表示，目前企業內部正在籌劃IPO事宜。

6月7日，一位花費1萬元、剛剛植發不久的女性消費者告訴21世紀經濟報道記者，“植發是越來越多的人可以接受的醫美方式，我做植發，是為了讓自己的發際線更美觀，錦上添花”，而在她的咨詢了解中，不同植發機構的收費價格差異非常大，“不同植發技術，價格區間很多，溢價比較高，還是需要擦亮眼睛選擇”。