KKR接盤基石、弘毅：全億健康易主背后 千億藥店零售市場誰主沉浮

21世紀創新資本研究院 研究員 申俊涵  北京報道

      近日，一筆醫藥流通領域大型交易的官宣，引發人們對藥店零售行業的關注。

5月13日，基石資本宣布，將持有的全億健康股份悉數轉讓給一家大型知名私募股權投資機構，本次交易為近年中國醫藥流通領域最大的控股型并購交易。

     據了解，全億健康在2016年由基石資本發起設立，也是基石資本的第一起創設型控股并購投資。五年多來，基石資本在全億健康項目上傾注大量心血，其先后投資接近30億元，并派多人深度參與公司運營。

2017年10月底，全億健康宣布獲得數十億元的B輪融資，由弘毅投資領投。此輪融資后，弘毅投資成為全億健康第二大股東。此次交易，弘毅投資也將持有全億健康股份一同出售。

21世紀經濟報道記者從業內知情人士處獲悉，全億健康的買方正是國際PE巨頭KKR?！斑B鎖藥店屬于現金流較好的不動產，規模較大適合PE投資。同時，對比來看，美國藥店零售行業的整合度較高，對美元PE來說，在中國市場收購相應資產，有進一步整合提升的信心和空間?！绷硗庖晃籔E界業內人士對記者分析說。

這筆交易背后，是資本對藥店零售廣闊市場的長期看好。根據米內網及前瞻產業研究院的統計數據，從2012年到2019年，中國零售藥店藥品銷售額由2268億元增長到4196億元，平均年復合增速為9.2%。近年來零售藥店藥品銷售額增速有所下滑，但整體仍然保持較高和穩定的增速，市場發展空間廣闊。

這個超4000億規模的大市場中，已經出現益豐藥房、老百姓、大參林、一心堂等多家上市公司。21世紀經濟報道記者梳理發現，上述頭部藥房連鎖企業在成立早期或IPO后，都有著投資機構參與的身影。

比如益豐藥房早在2008、2009年時就獲得今日資本的早期投資；一心堂在2010年6月獲得弘毅投資、君聯資本的聯合投資；大參林在2015年曾獲得鼎暉投資、摩根士丹利的共同投資；老百姓在2015年IPO后，于2019年引入方源資本、春華資本。

另外，有些投資機構甚至親自下場，深度參與公司的孵化和運營，比如基石資本發起的全億、高瓴旗下的高濟等。在資本攪動下，醫藥零售行業的市場競爭格局是怎樣的？群雄逐鹿中，誰又能笑到最后？

基石投入30億元“養成”全億健康 KKR接盤前完成新基金募資

基石資本成立于2001年，目前管理資產規模已經超過550億元。秉著“集中投資、重點服務”的理念，基石資本敢于在看好的賽道砸下重金，甚至進行控股型投資。全億健康即是基石資本進行控股型投資的主要案例之一，更確切地說，這是一筆創設型控股并購投資。

2014年，基石資本投資了移動醫療項目全值藥房，該公司創始人吳興華此前曾擔任“藥店第一股”海王星辰的首席執行官。投資時，基石和吳興華對醫藥零售行業進行了深入交流。隨后，基于對醫藥零售行業的研究以及吳興華團隊的認可，2016年，基石資本出資10億元和吳興華團隊迅速組建了全億健康。

近年來，全億健康通過“資本+管理+機制”的模式快速發展，接連收購江蘇南通濟生堂、浙江溫州一正藥房等零售藥店。除了收購外，全億健康近兩年也加快了開新店的速度。目前，全億健康在全國擁有約2500家直營藥房，是國內銷售額排名前十的藥房連鎖企業。

對于公司目前的運營情況，基石資本投資部董事兼全億健康副總裁陳書燕在接受采訪時曾表示，公司目前發展態勢良好，主要經營數據已進入醫藥連鎖行業第一陣營，并且已有計劃登陸境內或者境外資本市場。

作為公司創始大股東的基石資本，在全億健康項目上傾注大量心血。機構先后投資接近30億元，并派多人深度參與公司運營。基石也為全億設計開放了融資平臺，2017年8月，全億健康獲得由弘毅投資領投的數十億元B輪融資，弘毅也由此成為全億健康第二大股東。

在資本攪動下，藥店零售行業概括來說逐漸形成四大主流派別。-視覺中國

基石資本為何選擇在此時出手全億健康股份？基石資本副董事長兼全億健康董事長林凌公開表示：基石資本并非不看好醫藥連鎖行業的發展和全億健康的未來，此次出售更多是基于基金投資期限的考慮。未來基石資本還會持續加碼大健康、大消費產業的投資。

而此次交易的買方，則是素有“華爾街收購之王”稱號的KKR。一位PE界業內人士對21世紀經濟報道分析稱，KKR的接盤或許是基于多方面的考慮。

首先，從宏觀環境來說，美元放水，很多美元基金都募集了大量資金。今年4月，KKR宣布完成亞洲四期基金的募集，成為亞太地區規模最大的私募股權基金，基金規模達到150億美元。按照過往慣例，KKR亞洲基金一般會有1/4到1/3的比例投入到中國市場。如此推算，該只基金將為KKR在中國的投資新增約40億美元甚至更多?！案苫鹚帯眰潺R后，自然希望盡量尋找優質資產出手投資。

其次，KKR對醫療健康行業并不陌生，在中國市場也早有并購投資布局。2018年9月，KKR曾宣布在中國成立全新醫院投資管理平臺公司仁康投資。仁康投資將通過收購、醫院擴建和整合，與KKR共同引入頂尖醫療資源和管理經驗，為平臺內的醫療服務供應商提升服務能力與運營效率。當時，KKR還宣布仁康投資已收購中國醫院管理公司和天醫管的多數股權。

第三，連鎖藥店屬于現金流較好的不動產，并且整體規模較大，適合PE進行投資。對比來看，美國藥店零售行業的整合度較高，對美元PE來說，在中國市場收購相應資產，有進一步整合提升的信心和空間。

高瓴、鼎暉、春華等爭相入局 4000億藥店零售市場并購當道

KKR對全億健康的收購只是冰山一角，在超4000億規模的中國藥店零售市場中，早已有著高瓴、鼎暉、春華等大型PE機構的身影。

21世紀經濟報道記者統計發現，過去十多年里，不少機構都參與對藥店零售企業的投資。它們中有些選擇跟頭部企業合作，有些資本方則選擇自己躬身入局，成立并購為主的連鎖平臺。

比如益豐藥房最早在2008年成立時就獲得今日資本的天使投資，2009年，今日資本又陸續對益豐進行A輪、B輪投資。2015年，益豐正式IPO；一心堂在2010年6月獲得弘毅投資、君聯資本的聯合投資，并于2014年上市；大參林在2015年曾獲得鼎暉投資、摩根士丹利的共同投資，后于2017年IPO；老百姓在2015年IPO后，于2019年引入方源資本、春華資本；親自下場參與的案例則包括，基石資本發起的全億、高瓴旗下的高濟。

資本的熱烈追逐，主要是因為看好藥店零售行業連鎖化率大幅提升后帶來的規模效應和盈利空間。據了解，中國藥店零售市場長期存在低行業集中度的特點。近年來，相關數值雖有所提升，但相較美國、日本等成熟市場，仍處于較低水平，未來有著較大的整合空間。

國家藥監局數據顯示，截至2020年底，全國共有超過55萬家藥店，藥品零售連鎖化率從2013年的36.57%提高至2020年的56.50%。同時，有研報數據顯示，國內TOP10連鎖的市占率從2015年的13.56%提升至2019年的20.22%。

而美國藥店的連鎖化率從1990年的不到40%增至2019年的87%，TOP3連鎖藥店的市場占有率接近90%，日本TOP10連鎖藥店的市場占有率達到70%，所以國內藥品市場的整合才剛剛開始，頭部連鎖藥企仍有提升市場占有率的巨大空間。而且由于藥品的標準化程度較高，連鎖藥店擴張之后，也能夠降低采購成本、管理運營成本等，形成規模效應。

連鎖藥店的擴張，通常有新開門店、兼并收購、加盟等方式。兼并收購是十分重要的一種方式，一位醫藥行業業內人士對21世紀經濟報道分析稱，主要原因在于，國內藥店總數量已經相對飽和，從2011年到2020年的十年間，國內藥店總數量保持在四五十萬家的狀態，整體保持緩慢增長的態勢。

“藥店都有一定的服務半徑，要么是在居民區旁邊，要么是在醫院旁邊?，F有藥店都有既定的覆蓋范圍，想在合適的位置開新店并不容易，除非是在新城區。當增量紅利越來越少時，連鎖藥店的擴張走上存量整合的并購路徑?！彼f。

同時對中小藥店來說，也有著被并購的動力。據了解，隨著新版 GSP 的推行和監管政策的日益嚴格，單體藥店及中小型連鎖藥店企業的軟硬件投入成本不斷加大，加之人力成本、房租成本的提升以及采購議價能力的缺乏，單體藥店及中小型連鎖藥店企業的經營壓力日益增大。當自身盈利能力不足，被行業龍頭收購無疑是更好的選擇。

所以在并購當道的藥店零售行業，自然有著資本參與行業整合的熱度。另外，隨著數字化、信息化程度的提升，藥店將不僅僅是傳統藥店，它還意味著半徑2公里內的社區服務中心，也有著較大的發展想象空間。

四大流派爭霸，未來誰主沉??？

在資本攪動下，藥店零售行業概括來說逐漸形成四大主流派別。一是，以國藥、華藥、上藥為代表的大型國有批發兼零售企業，它們作為醫藥流通領域的三大巨頭，原本就擁有豐富的工業產品資源和完善的物流配送體系，在藥店零售業務開展上擁有資源優勢。

二是，從區域型開店起家的民營企業，如老百姓、益豐、大參林、一心堂等；三是，資本發起的后起之秀，以并購為主，如基石、高瓴旗下的全億、高濟；四是，京東、騰訊、阿里控股或參股的線上、線下零售藥店布局。

21世紀經濟報道記者采訪發現，這四大流派的企業各有優勢，資本參與度較高的民營藥店連鎖企業尤其惹人關注?！艾F在很多龍頭民營企業已經走向上市，背后也都有投資機構的站隊支持。未來，行業更多的將是二級市場公司整合的機會。”一位業內人士對21世紀經濟報道記者說。

據了解，除了已經上市的老百姓、益豐、大參林、一心堂等數家公司，現階段，還有湖南懷仁、山東漱玉平民等連鎖藥房企業計劃上市。上述人士認為，整個行業未來預計會有大概十幾家上市公司。

對民營藥店連鎖企業來說，發展關鍵在于擴張后對門店的精細化管理和供應鏈資源整合。企業如果聚焦在一定區域內進行門店并購、穩步擴張，管理成本較低，比較容易實現盈利。但如果在全國分散進行并購，公司將面臨盈利壓力，管理難度也較高。

以上市公司老百姓和益豐為例，截至2020年底，老百姓構建了覆蓋全國22個省，共計6533家門店的營銷網絡，其中直營門店4892家、加盟門店1641家。2020年，老百姓歸屬于上市公司股東的凈利潤約為6.21億元，同比增長22.09%。

益豐則采取“區域聚焦，穩健擴張”的策略，截至2020年底，益豐在湖南、湖北、上海、江蘇、江西、浙江、廣東、河北、北京九省市共開設了5991家連鎖門店（含加盟店635家）。2020年，益豐歸屬于上市公司股東的凈利潤約為7.68億元，同比增長41.29%。

對比來看，益豐雖門店數量少于老百姓，但由于相對的集中經營，公司凈利潤高于老百姓，凈利潤增速也幾乎是老百姓的兩倍。

由于連鎖藥店的產品標準化程度高，也吸引了一些PE機構親自操盤藥店連鎖平臺，比如出現了全億和高濟。PE機構做這件事的優勢在于，其擅長并購整合和資本運作，能夠幫助品牌進行并購擴張。但在精細化管理層面同樣面臨一定挑戰，同時，基金通常是有存續期的，面臨來自LP的退出壓力。相對來說，擁有常青基金的高瓴，有更長的忍耐時間做這件事。

另外不容忽視的是，隨著醫藥電商的崛起，京東健康、阿里健康、叮當快藥等有線上、線下資源的藥品零售平臺也逐漸興起。尤其是去年在疫情的影響下，其規模也進一步得到發展。

對京東健康、阿里健康來說，有原來電商體系的流量入口和物流資源支持，做藥店零售具有相對優勢。以京東健康為例，從2017年至2019年，醫藥和健康產品為京東健康貢獻了八成以上營收，2020年，該業務板塊創收近170億元，同比增長超過70%。

但對叮當快藥這種創業型公司來說，發展仍面臨一定挑戰。因為藥品畢竟不像外賣那樣高頻，即時配送、自建物流送藥形成較高的成本壓力。而且現在線下藥店網絡已經比較完善，美團、餓了么等平臺上也有線下藥店入駐，整體來說，其參與競爭的壓力較大。

為此，叮當快藥在全國性擴張的同時，也在增值服務方面下功夫。叮當快藥創始人兼董事長楊文龍在去年公司完成10億元B+輪融資時曾表示，資金將主要用于加快公司戰略項目“千城萬店”的城市布局。同時，叮當快藥在夯實 “快醫”“快藥”服務基礎上，通過建立個人健康大數據，結合AI等高科技手段推出“快檢”“快險”以及慢病健康管理等創新服務，與股東泰康等多家保險公司構建“醫+藥+檢+險”健康生態。