服裝上市公司財(cái)報(bào)背后的故事

　　“大專以上學(xué)歷，30-38歲，具備一線男裝品牌團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)開拓經(jīng)驗(yàn)，有客戶資源為佳，責(zé)任心強(qiáng)，組織能力和溝通表達(dá)能力優(yōu)秀……”這是卡奴迪路)最新的招聘廣告，雖然一直強(qiáng)調(diào)定位高端，但仍然走上了團(tuán)購(gòu)的業(yè)務(wù)道路。

　　占據(jù)行業(yè)最高毛利率的卡奴迪路是否能夠維持其高端男裝的市場(chǎng)定位?

　　而定位低端的休閑服飾搜于特依靠猛烈打折處理過(guò)季產(chǎn)品又是否會(huì)影響到公司毛利率?

　　立足于前三期的分析，我們將進(jìn)一步從不同角度剖析服裝上市公司財(cái)報(bào)背后的故事。關(guān)注公司盈利能力和運(yùn)營(yíng)能力把控——這是公司發(fā)展最核心的動(dòng)力。

　　償債盈利成長(zhǎng)運(yùn)營(yíng)——

　　四大能力綜合比拼

　　我們選擇了四個(gè)財(cái)務(wù)角度對(duì)服裝上市公司進(jìn)行綜合評(píng)估。

　　分別是償債能力、盈利能力、成長(zhǎng)能力和運(yùn)營(yíng)能力。

　　其中償債能力衡量指標(biāo)包括：速動(dòng)比率、流動(dòng)比率、保守速動(dòng)比率、有形資產(chǎn)/負(fù)債合計(jì)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/流動(dòng)負(fù)債;

　　盈利能力衡量指標(biāo)包括：凈資產(chǎn)收益率ROE、銷售毛利率、凈利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)總收入;

　　成長(zhǎng)能力衡量指標(biāo)包括：凈利潤(rùn)當(dāng)期同比增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)三年復(fù)合增長(zhǎng)率;

　　運(yùn)營(yíng)能力衡量指標(biāo)包括：存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售毛利率。

　　綜合來(lái)看，高端女裝朗姿股份綜合實(shí)力排第一，而專注于動(dòng)漫衍生品細(xì)分產(chǎn)品動(dòng)漫服飾的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售的美盛文化還在上市蜜月期，財(cái)務(wù)能力綜合第二。

　　以上數(shù)據(jù)都是基于2012年三季報(bào)，我們看到綜合實(shí)力排名的前十名分別是：朗姿股份、美盛文化、九牧王探路者卡奴迪路、搜于特、華斯股份、奧康國(guó)際七匹狼和森馬服飾。

　　償債能力的比拼，幾乎可以同上市時(shí)間對(duì)應(yīng)，如表所示排在前列的華斯股份、美盛文化、朗姿股份、森馬服飾、搜于特都是上市兩年內(nèi)的公司。

　　極力在擺脫工廠加工環(huán)節(jié)的服裝公司目前面臨的償債風(fēng)險(xiǎn)并不大，即使是最保守的速動(dòng)比率均值也有2.8，行業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較小。

　　而保守速動(dòng)比率最低的都是主營(yíng)轉(zhuǎn)型了的公司，如雅戈?duì)柡图t豆股份。

　　另外兩家保守速動(dòng)比率低于1的公司如美邦服飾浪莎股份希努爾也都具有1以上的流動(dòng)比率。

　　而盈利能力則關(guān)聯(lián)公司的定位和管理效率，毛利率分布區(qū)間與子行業(yè)市場(chǎng)特點(diǎn)掛鉤，后文將重點(diǎn)分析。

　　成長(zhǎng)能力的比拼，與償債能力類似，與上市時(shí)間密切相關(guān)。

　　處于高成長(zhǎng)期的公司具有更強(qiáng)烈的融資需求，也更具有財(cái)務(wù)包裝的動(dòng)機(jī)。

　　所以高成長(zhǎng)的公司基本被新上市公司占據(jù)，從第一批創(chuàng)業(yè)板的探路者到后來(lái)的搜于特、朗姿股份等。

　　最考查公司管理和運(yùn)轉(zhuǎn)的是運(yùn)營(yíng)能力的比拼。

　　運(yùn)營(yíng)低效導(dǎo)致公司品牌經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難的遠(yuǎn)的有男裝雅戈?duì)?，近的有休閑巨頭美邦和森馬。

　　那些還在蜜月期的新上市公司如何順利渡過(guò)公司由非上市到上市公司的轉(zhuǎn)變，如何平穩(wěn)度過(guò)高速發(fā)展期，控制成本，控制上下游供應(yīng)鏈條才是當(dāng)下服裝公司核心的競(jìng)爭(zhēng)點(diǎn)。

　　后面兩篇研究報(bào)道將專門就公司的運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)行分析。

　　6.72%行業(yè)凈資產(chǎn)回報(bào)率排第12,美邦“輕資產(chǎn)”卻受存貨之累

　　在申萬(wàn)的23個(gè)一級(jí)行業(yè)中，紡織服裝行業(yè)的凈資產(chǎn)回報(bào)率(ROE)始終位于中間水平，以2012年3季度的數(shù)據(jù)來(lái)看，采用整體法計(jì)算出來(lái)的ROE，比紡織服裝行業(yè)回報(bào)高的依此包括有食品飲料、金融服務(wù)、家用電器、采掘、醫(yī)藥生物等;而緊隨紡織服裝行業(yè)的包括其上游化工行業(yè)、機(jī)械設(shè)備、交通運(yùn)輸、有色金屬等。

　　從行業(yè)間的對(duì)比也可以看出紡織服裝既具有工業(yè)周期性色彩，又有消費(fèi)的非周期性色彩。在23個(gè)行業(yè)中屬于連接兩端的角色。

　　而行業(yè)內(nèi)部，就紡織和服裝兩個(gè)細(xì)分行業(yè)來(lái)看，服裝行業(yè)的上市公司更多的走上了輕資產(chǎn)運(yùn)作的路線。

　　重設(shè)計(jì)和渠道，輕加工是國(guó)際大牌服裝公司走過(guò)來(lái)的路。而美邦服飾(002269)絕對(duì)是國(guó)際大牌休閑服飾的忠實(shí)追隨者。當(dāng)年美邦服飾提出的“輕資產(chǎn)”戰(zhàn)略，也稱為“啞鈴式結(jié)構(gòu)”的虛擬經(jīng)營(yíng)模式，就是效仿國(guó)際大牌如ZARA、H&M。

　　而至今美邦仍然是將輕資產(chǎn)策略進(jìn)行得最徹底的一家服裝公司，這一戰(zhàn)略也曾讓美邦在2009全球金融危機(jī)之時(shí)逆市高增長(zhǎng)。

　　2012年三季度的凈資產(chǎn)回報(bào)率為18.62%居服裝行業(yè)第一，高于報(bào)喜鳥的13.89%和探路者的11.53%。

　　但是在從加盟走向自營(yíng)的路上，學(xué)習(xí)輕資產(chǎn)運(yùn)作卻沒有學(xué)到最核心的供應(yīng)鏈管理的美邦服飾如今卻深陷存貨之累。{page_break}

　　森馬犧牲毛利去庫(kù)存

　　盈利能力的另一個(gè)考察內(nèi)容是公司的毛利率。

　　如果將服裝公司的發(fā)展分為五個(gè)階段，那么大部分中國(guó)服裝上市公司都處于發(fā)展和鞏固期。

　　2012年三季度33家服裝公司的毛利率有三分之二出現(xiàn)了環(huán)比下滑，與同比下滑的比例接近。

　　其中新晉上市公司美盛文化毛利率同比下降4.83個(gè)百分點(diǎn)。

　　能夠讓行業(yè)毛利率下滑看起來(lái)不那么嚴(yán)重的是子行業(yè)男裝板塊，步森股份百圓褲業(yè)002640)、報(bào)喜鳥以及轉(zhuǎn)型了的雅戈?duì)柖际敲誓媸猩叩闹攸c(diǎn)公司。

　　毛利率的季節(jié)性波動(dòng)還與公司的庫(kù)存管理有關(guān)，搜于特今年一季度毛利率30.69%創(chuàng)上市以來(lái)新低，公司董秘廖崗巖之前表示是由于處理了一批存貨導(dǎo)致，而公司急速擴(kuò)張形成的管理費(fèi)用也是一部分。

　　仍為擺脫庫(kù)存之累的森馬服飾則仍在以犧牲毛利率來(lái)去庫(kù)存的過(guò)程中，2012年以來(lái)，其毛利率持續(xù)下降，目前為35.04%。

　　所謂高端品牌也要走團(tuán)購(gòu)

　　除了公司自身經(jīng)營(yíng)波動(dòng)之外，服裝公司毛利率的主要因素來(lái)自于品牌的定位。

　　從統(tǒng)計(jì)上來(lái)看，從事工廠加工、進(jìn)出口、面料等相關(guān)的公司毛利在10%-30%之間，而休閑服飾類在30%-40%之間;中端男裝則在40%-60%之間，高端品牌則在60%以上。

　　卡奴迪路三季度將近70%的毛利率毫無(wú)懸念地成為服裝類公司的第一名。

　　這與公司高端男裝的定位離不開。

　　開設(shè)于一線城市核心商圈百貨商場(chǎng)的門店，陳列的是均價(jià)上萬(wàn)的西裝。

　　卡奴迪路以全盤西化的模式走著自己的發(fā)展路線。但公司近期的舉動(dòng)卻又讓人困惑公司對(duì)這單一品牌盈利能力的信心。

　　公司2013年春夏訂貨會(huì)增長(zhǎng)在25-26%,定價(jià)將下架降價(jià)5%左右，降價(jià)的原因是原材料價(jià)格的下降。

　　然而另一家以“成本加成”定價(jià)的搜于特同樣面臨原材料成本下降，然而其董秘廖崗巖仍然表示2013年訂貨會(huì)的價(jià)格不會(huì)下調(diào)。

　　另一方面，正如文章開篇所列，卡奴迪路目前積極開展的團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)也是讓人混淆其品牌定位的地方。

　　公司董秘林峰國(guó)表示，目前團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)還沒有展開，也沒有收到訂單。目前計(jì)劃是做制服定制，定位高端，如果定價(jià)低的話就會(huì)換個(gè)牌子進(jìn)行團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)，不會(huì)用卡奴迪路的招牌，而團(tuán)購(gòu)的價(jià)格底線是2000-3000元。

　　已經(jīng)轉(zhuǎn)型的雅戈?duì)?YONGER)，從其英文取名來(lái)看，是定位于年輕、青春，但它給你的品牌印象卻是想買給所有的中國(guó)男人。

　　這個(gè)在全國(guó)有2000多個(gè)專賣店，渠道覆蓋幾乎所有的中大城市，甚至落地到內(nèi)地城鎮(zhèn)的男裝公司，已經(jīng)不斷退掉自己的服裝標(biāo)簽。

　　而定位于三四線市場(chǎng)的休閑潮流品牌搜于特三季度的毛利率為34.9%，幾乎是卡奴迪路毛利率的一半，也是三家休閑服飾品牌中毛利率最低的，低于森馬服飾和美邦服飾