李迅雷：A股存在大泡沫 越來越大

　　在上海發(fā)展研究基金會、卓越發(fā)展研究院和上海社科院部門經(jīng)濟研究所主辦的2014中國經(jīng)濟論壇上，海通證券副總裁李迅雷指出：雖然近期經(jīng)濟低迷，但中國資本市場價格在很大程度上是被高估，存在著很大的泡沫，而這種情況還會持續(xù)。展望未來資本市場，證券業(yè)加杠桿非常明顯，券商還是值得看好、環(huán)保、節(jié)能、消費、衛(wèi)生等行業(yè)也繼續(xù)看好。中國經(jīng)濟的改革和促進兩大主題會給資本市場帶來機會。

　　股市泡沫：被高估的資本市場

　　隨著中國經(jīng)濟的下滑，不少觀點認(rèn)為資本市場相當(dāng)?shù)兔浴? 李迅雷認(rèn)為，這種說法與實際情況恰恰相反，中國資本市場中的大部分公司股價并沒有被低估過，很長時間都是被高估的。盡管如此，中國股市依然備受投資者追捧。

　　李迅雷認(rèn)為，A股市場基本上是能反應(yīng)出中國宏觀經(jīng)濟的現(xiàn)狀的，包括對未來的預(yù)期。房地產(chǎn)股和銀行股的表現(xiàn)不好，根本原因是市場普遍預(yù)期中國未來房地產(chǎn)和銀行業(yè)高利潤難以持續(xù);而源于行業(yè)成長的樂觀情緒，互聯(lián)網(wǎng)金融方面的創(chuàng)業(yè)版、中小版，股票表現(xiàn)則非常好，以創(chuàng)業(yè)版為例，其市盈率大概是70倍，美國的創(chuàng)業(yè)版納斯達克市場的市盈率只有大概21倍，高估了兩倍以上。

　　“為什么中國股市估值水平這么高?因為我們是一個散戶主導(dǎo)的市場，非理性的市場。創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷兩年牛市，還在延續(xù)，主板以周期性板塊為主，基本與中國經(jīng)濟增速保持同步。主板反應(yīng)中國真實的情況;我們創(chuàng)業(yè)板代表成長，它的成長很多時候是一種預(yù)期。比如說現(xiàn)在有個叫東方財富網(wǎng)，大家都知道，它主要是做證券類的網(wǎng)站，它現(xiàn)在市值是新浪的兩倍，雖然盈利還不如新浪，它一樣能漲，因為投資者非常看好。你說它沒有泡沫嗎?”

　　最近一輪股市的火爆，券商股、房地產(chǎn)股的大漲再次映證了投資者對市場的信心，也反映出政策整體上加杠桿的的走向。李迅雷認(rèn)為：“中國經(jīng)濟本身在這個泡沫基礎(chǔ)上再加個泡沫，它不愿意去杠桿，所以我們政策總體來講還是在加杠桿，當(dāng)然管理層的意愿是轉(zhuǎn)杠桿，但轉(zhuǎn)杠桿沒有轉(zhuǎn)成，企業(yè)整體負(fù)債率還是沒有下降，前三季度恐怕還在上升，企業(yè)總負(fù)債占GDP的比重估計接近130%。”

　　談到未來中國股市的走向，李迅雷表示泡沫還會繼續(xù)增加，因為市場已經(jīng)有了諸多利好面。如果央行繼續(xù)再減息、再降準(zhǔn)的話，如果明年的穩(wěn)增長目標(biāo)與今年一致，則股市應(yīng)該還會漲。

　　滬港通遇冷：信息不對稱下的錯位

　　11月17日開通的滬港通本應(yīng)是中國資本市場對外開放的重要渠道，卻遭遇到意料之外的冷遇。但某種程度上，出于意料卻恰恰是意料之中，李迅雷認(rèn)為問題關(guān)鍵在于中國資本市場的信息不對稱，我們對管理層之于投資人的行為，以及投資人之于監(jiān)管人的行為都不夠了解。

　　“實際上中國股市本身就是一個散戶市場——散戶市場是沒什么錢的。做滬港通需要50萬的資金才能進，可是A股市場有多少50萬個的客戶?恐怕比例不到5%，真正有50萬、幾百萬以上的話，15年以前就進入到香港市場了。我們的地下金融非常發(fā)達，其實外管局在15年以前就在查香港外匯非法流入問題了;中國大陸的不少券商在香港都有分支機構(gòu)，在香港97回歸之前，我們民間熱錢就已經(jīng)進入到香港。這樣看，如今滬港通的新鮮度要打折扣。總結(jié)下來，信息的不對稱是導(dǎo)致我們決策過程當(dāng)中容易出現(xiàn)高估與低估情況的主要原因。”

　　滬港通與近期呼聲頗高的的股票注冊制有著共同之處——兩者皆是開放資本、放松資本的體現(xiàn)。事實上，股票注冊制并不是因滬港通而生的新事物，十八屆三中全會文件上就已明確指出：“中國要發(fā)展多層次的資本市場，股票發(fā)行要實行要注冊制。”

　　形成對比的是，中國A股主板市場號稱是上市要求最嚴(yán)的市場：要求上市公司有三年的盈利，而且對盈利規(guī)模、籌資規(guī)模等等。有非常多的限制，這框死了很多國內(nèi)的優(yōu)秀公司。因此許多非常有前景的公司都選擇了海外上市，像騰訊、百度、京東、阿里巴巴，再早一點有新浪、搜狐、攜程等等。他們業(yè)務(wù)全在國內(nèi)，但分紅卻是在海外，市值上漲也在海外。

　　這種矛盾在一定程度上體現(xiàn)的是經(jīng)濟政策的多重目標(biāo)性，但有的時候單一目標(biāo)比多重目標(biāo)更加有效率。為什么我們股票發(fā)行制度改了那么多年還是被大家批評?因為政策有多個目標(biāo)，一方面要增加資本市場流動性因而推行注冊制，一方面出于穩(wěn)定市場目的又要暫停新股發(fā)行。

　　我們很多的監(jiān)管政策非常具體落實到個別帳戶、個別人，對這個人都要管住。在這方面，我希望監(jiān)管層能夠明白，你不可能既要進行市場維穩(wěn)，又要推行注冊制，又要讓我們股市上漲，這本身就有矛盾。我們股市本來就是有泡沫市場的，有泡沫為什么不擠泡沫呢?有沒有這個必要控制新股發(fā)行的節(jié)奏呢?我覺得這些問題的出現(xiàn)，說明我們管得太多，有時候反而好心變成壞事。投機度與市場成熟度是高度相關(guān)的，而資本總是逐利的。

　　逆周期政策：改革必須打破利益格局

　　大眾對于股市看好，然而經(jīng)濟學(xué)家對經(jīng)濟的看法可能并不相同。李迅雷認(rèn)為，看經(jīng)濟跟看股市還是有差距的，市場要有客觀理性的認(rèn)識，不要過度樂觀地認(rèn)為資本市場是線性向上的，這其中還是有一個波動的過程。

　　實際上就對經(jīng)濟的看法而言，券商確實處在一個矛盾當(dāng)中。總體而言，經(jīng)濟學(xué)家們確實是過度解讀了關(guān)于降息的信息，其實可能沒有那么復(fù)雜。但因為能夠得到的的信息量太少，所以我們就拼命從每句話，每個字眼里面去挑，去推測上層到底是怎樣想的。我們逆周期的政策出來確實不少，說明我們政府還是希望經(jīng)濟能夠在7%以上。但是我們所期待的改革推進方面還是偏少了，這跟我們的預(yù)期有所落差。中國改革為什么舉措少了呢?首先來講，我們A股投資散戶就間接反對，散戶從上市第一天起就在反對擴容。很多時候，保護投資者利益是十分重要的，但改革不能夠總想著去兼顧利益，兼顧利益就永遠沒有一個徹底的改革。這樣的改革永遠是虎頭蛇尾，改革必定觸動動利益，怎么來協(xié)調(diào)利益，是值得思考的問題。

　　至于逆周期的政策這方面，改革可以在順周期中，也可以在逆周期中做，關(guān)鍵在于利益。中國經(jīng)濟好壞看能不能重新來打破這個利益鏈，如果能，這個改革才是非常有希望的。

　　未來可期：國企改革帶來機會

　　李迅雷認(rèn)為，未來可期之處還是在像滬港通這樣的平臺上，這其實非常有價值，其意義在于給了市場一個走向國際化的通道，盡管那個通道的流量目前還很小。雖然如此，中國市場目前還是一個散戶市場，對比韓國有接近30%境外投資占比，也是一個散戶市場。我們要成為一個機構(gòu)投資者主導(dǎo)的市場，還將經(jīng)歷一個非常漫長的過程。但是我們已處于走向國際化的開端。

　　中國最大的投資機會還是來自于改革推動、經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和消費升級。一個繁榮的資本市場還是會給企業(yè)帶來比較便捷的融資渠道，這對市場發(fā)展也是是有利的。

　　“海外經(jīng)驗有可借鑒之處，如德國的牛市、英國的牛市，他們的蓬勃發(fā)展都跟私有化相關(guān)。我們現(xiàn)在講的是國有企業(yè)改革，但是本質(zhì)來講，我覺得最大的問題或者說出路還是私有化。一輪私有化的浪潮可以提高我們盈利水平，提高企業(yè)的效益，改善我們的公司治理，這對我們內(nèi)部市場或許是有利的。國企改革對我們A股市場明年的影響目前還不甚清楚，不知道這方面到底會不會有實質(zhì)性進展。但是，資金流向資本市場是實實在在的。我所在的是證券行業(yè)，證券行業(yè)加杠桿是非常明顯的。總體來講，我們從間接融資變成直接融資，喊了無數(shù)年，這個步伐終于開始越來越快，因此券商還是值得看好。我覺得這是轉(zhuǎn)型的機會之一。”