在注冊制下如何最大限度避免資源錯配

　　融資、資產定價與優化資源配置是資本市場的三大基本功能，但這三大功能都遭到不同程度的扭曲。由于對資本市場錯誤的定位，導致A股市場融資功能被發揮到極致，上市公司無節制的“圈錢”行為，也常常導致市場有不堪承受之重，而歷經多次IPO制度改革，也沒能解決這一弊病。資產定價功能方面，因上市公司“輕回報”，投資者只有通過博取差價來獲取收益，再加上市場投機文化泛濫，個股估值高估或低估現象嚴重。優化資源配置功能方面，劣幣驅逐良幣、市場資源錯配則比比皆是。而去年上市的新股，亦再次對此進行了詮釋。

　　去年滬深兩市掛牌125家新股，但多家上演著“不差錢”的故事。來自同花順的數據顯示，在這125家公司中，有36家2013年末的資產負債率低于30%，其中6家負債率更是低至10%以下，如我武生物負債率僅為4.56%，。而像重慶燃氣、陜西煤業等的貨幣資金也分別超出其募集資金15.88億元和8.32億元，這些低負債率、有巨額貨幣資金的公司，顯然都“不差錢”。此外，某些公司在上市前大肆進行分紅，如福斯特于去年9月份登陸上交所，而在2013年2月份至2014年4月份短短的14個月時間內，其先后三次召開股東大會，共實施3次分紅，合計派紅利約6億元，占其募集資金總額的37.5%。

　　另一方面，某些去年以來上市的公司頻頻動用巨額資金進行理財。Wind數據顯示，2014年至今的186家新上市公司中，竟然有60家購買理財產品，涉及資金229億元(包括到期或未到期)，而這60家公司募資也不過298億元。相當于其超過七成的募集資金被用于理財。

　　眾多不差錢的公司選擇IPO，有的是因為看重資本市場的融資功能，以及上市所帶來的形象、信譽及人才吸引等方面帶來的無形廣告，有的是看重在資本市場的發展空間，也有的是由于PE背后的推動。然而，這些公司的上市，也往往會產生市場資源錯配的問題。

　　其實，目前新股發行過程中所出現的資源錯配問題，在注冊制實施后有可能重現。除了上述的某些企業“不差錢”亦欲IPO外，從監管部門披露的信息看，某些發行人存在多年之后募投項目也沒有改變的現象;有的發行人的募投項目純粹是出于滿足發行要求“編”出來的;更有像九華山這樣的公司，其募投項目之一為天臺索道改建，而其招股說明書顯示，該募投項目主體工程已完工且已轉固，僅僅只是尚未完成竣工決算而已。這樣的募投項目居然也能拿來“融資”，亦凸顯出市場資源錯配的嚴重程度。

　　推進股票發行注冊制改革作為一項“牽牛鼻子”的系統工程，其背后的意義是不言而喻的。問題在于，新股發行實施注冊制后，資本市場的三大功能不能再次遭到扭曲。特別是對于優化資源配置功能而言，如果該項功能得到正常發揮，反過來又會促使融資功能與資產定價功能的“正常化”，使融資不再變成了“圈錢”，資產高估或低估現象得到緩解。

　　防止注冊制下市場資源錯配，筆者以為，首先要使新股真正實現市場化發行。監管部門無須考慮市場的承受能力等方面的因素，由發行人決定什么時候啟動IPO，由市場決定其發行價格。其次，改革現行的退市制度，并降低退市門檻。對欺詐發行、重大信息披露違法公司實施強制退市制度，并禁止這類公司實現重新上市，以堵上現行退市制度上的漏洞。如此才能防范注冊制下，某些企業以造假的方式上市。降低退市門檻，有利于將垃圾公司掃地出門，防止“劣幣驅逐良幣”現象的頻繁出現。其三，按照目前的思路，注冊制改革將實行交易所審核，證監會注冊的模式。實行注冊制，并不意味著新股發行無須審核。因此，作為滬深交易所，雖然不再為新股的業績、投資價值等進行“背書”，但也應該承擔起為新股IPO把好關的責任。其四，大幅提高違規成本，嚴懲違規行為。違規成本低的弊端應借助此次證券法的修訂徹底根除，大幅提高違規成本，不僅有利于保護投資者的利益，也有利于為注冊制保駕護航。