對沖基金對押注人民幣貶值的情緒過于“貪婪”

　　如何處理僥幸存活下來的人民幣空頭頭寸，很快成為趙誠的新煩惱。離岸人民幣卻上演了一輪過山車行情，在早盤漲至日內最高點6.7879后，突然快速下跌至6.86一線，較昨日收盤價一度下跌730個基點，跌幅超過1.09%，創下過去一年以來的最大單日跌幅，并回吐了前兩日約1/3的漲幅。

　　“現在我也不知道未來幾天人民幣匯率會何去何從。”一家美國對沖基金經理趙誠(化名)直言。就在一天前，他剛經歷了一場爆倉風波。若不是對沖基金總部從海外趕緊劃入一筆保證金與人民幣頭寸，他的2000萬美元人民幣沽空頭寸可能會由于浮虧過大而被強制平倉。

　　這讓他至今心有余悸。“也許我們低估了中國央行干預匯市的決心。”他坦言。但他很清楚，真正觸發這場離岸人民幣行情的最大驅動力，既不是央行的干預行為，也不是所謂的空頭踩踏，而是對沖基金對押注人民幣貶值的情緒過于“貪婪”。

　　趙誠坦言，自己沽空人民幣的策略并不復雜。具體而言，他先從銀行或經紀商借入7天期人民幣資金頭寸，再去外匯市場兌換成美元，等到7天后美元兌人民幣出現一定程度上漲，他用這筆美元就能換回更多人民幣，絕大部分用于償還人民幣借款，剩下的就是他沽空人民幣的利潤。

　　“我幾乎每周都會進行操作。”他告訴記者，之所以采取這種策略，主要是由于它的操作相對靈活，一旦人民幣出現企穩反彈跡象，他可以不再借入人民幣沽空規避風險。去年以來，他依靠這種沽空做法，為對沖基金賺取了7%-8%的收益。

　　趙誠解釋說，其實這段時間人民幣兌美元的貶值幅度約在3.5%，但他借助3倍杠桿投資額度獲取了更高的收益(在扣除融資成本等費用后).

　　“但這也讓我放松了警惕，或者說是對人民幣貶值收益變得更加貪婪。”他直言。其實2016年底香港離岸市場人民幣拆借利率開始上漲，2016年12月20日對沖基金的美元投機多頭頭寸驟降了1/4。

　　不過，他對此一度不以為然。因為2016年底中央經濟工作會議提出“要在增強匯率彈性的同時，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”，這讓他敢于押注央行會采取擴大人民幣匯率波動區間等措施，讓匯率盡早觸及市場認可的合理均衡匯率。

　　然而，隨著1月4日晚離岸人民幣突然大幅上漲，趙誠的如意算盤被徹底打破。“起初，我還以為有幾家對沖基金基于年底籌資應對份額贖回的壓力，對人民幣空頭進行獲利了結。但當離岸人民幣匯率漲破6.9時，我才意識到市場看跌人民幣情緒已經發生逆轉，甚至出現空頭踩踏自顧逃命的狀況。”他回憶說。

　　他立即與幾家參與沽空人民幣的對沖基金經理進行溝通，被告知當時離岸市場人民幣流動性仿佛被抽干，大家一下子找不到人民幣用于空頭頭寸交割或償還人民幣借款，處于違約困境，只能在二級市場反向買漲人民幣進行空頭平倉。

　　這讓他預感到，更嚴峻的局面即將來臨。由于多數對沖基金沽空人民幣成本所對應的離岸人民幣匯率基本在6.88-6.90附近，當對沖基金不惜成本的平倉行為令離岸人民幣匯率突破6.88，勢必引發更大規模的止損拋盤，由此造成更劇烈的空頭踩踏行為。

　　“那一刻，我已經預感到自己的人民幣空頭頭寸(成本價在6.86-6.88)即將遭遇虧損，甚至可能會強制平倉。”趙誠直言。果不其然，1月5日剛開盤，由于對沖基金爭相尋找人民幣頭寸用于空頭頭寸交割迅速止損，或者直接在NDF(無本金交割遠期外匯交易)市場進行空頭回補，導致當天香港離岸人民幣隔夜利率一度暴漲2139個基點，至38.335%，而離岸人民幣受此影響，迅速突破6.80關口，一度觸及6.7777的日內高點。

　　“當天總部迅速打來緊急電話要求迅速止損離場，但離岸人民幣漲幅過快，直接讓空頭頭寸觸及強制平倉線。”他透露。由于他采取了3倍杠桿操作，向他提供杠桿融資的經紀商和他約定，若離岸人民幣匯率跌破6.82一線(即空頭頭寸凈值損失約5%)，經紀商有權對這部分頭寸進行強制平倉。

　　趙誠坦言，當時自己已經感覺命懸一線。一方面是經紀商已經發出追繳保證金的通知，若當天下午3點保證金沒有到賬就采取強制平倉措施，另一方面自己四處找朋友尋找對手盤進行空頭回補，但1月5日當天早盤幾乎全是人民幣買盤，根本找不到新的空方愿意入場。

　　直到5日下午離岸人民幣沖高回落，他的一部分空頭回補盤才通過期貨市場順利進行了風險對沖。但真正讓他涉險過關的，是當天中午對沖基金總部緊急調撥了一筆人民幣頭寸與保證金用于空頭交割與維持現有空頭頭寸不被強制平倉，避免了更大的損失。

　　“其實我還算是幸運的，因為5日晚上我聽說好幾家對沖基金的人民幣空頭頭寸虧損幅度較大，直接被強制平倉了。”趙誠感慨說。1月6日開盤時香港離岸人民幣隔夜Hibor暴漲2299.8個基點至61.333%，再度讓他預感離岸人民幣還會持續飆漲，一度決定將所有空頭頭寸拋售離場。

　　但令他沒想到的是，在離岸人民幣短暫處于日內最高點6.7879后，突然快速下跌至6.86一線，較昨日收盤價一度下跌730個基點，可觀的沽空收益又讓他放緩了空頭平倉的步伐。

　　“這讓我保留40%的空頭頭寸，因為我想把前兩天虧掉的錢再賺回來。”趙誠告訴記者。這份底氣，來自他聽說一批對沖基金正在入場逢高沽空人民幣。他們之所以敢逆水行舟，主要原因是隨著美聯儲鷹派加息步伐臨近，人民幣依然存在波動壓力，讓他們相信逢高沽空人民幣機會已經來臨。

　　但是，他們的算盤很快破碎。在離岸人民幣觸及日內低點6.8623后，又迅速迎來一波強勁反彈，很快收復部分失地至6.82一線。這讓趙誠倍感失望。因為他意識到，盡管不少對沖基金已經止損離場，但空頭之間的相互踩踏并沒有結束——新的空頭打算逢高沽空人民幣套利，舊的空頭則想著趕緊遠離是非之地，由此導致人民幣匯率波動性驟增。

　　“坦白說，我現在也不知道未來幾天人民幣匯率何去何從。”他直言。所幸1月6日下午對沖年基金總部再度強調必須對所有人民幣空頭頭寸進行風對沖，他下定決心通過期貨市場對40%空頭頭寸進行套期保值，無需再擔心離岸人民幣匯率大幅波動帶來的驚魂時刻。

　　“現在一下子感覺人輕松了，但周末我得向總部遞交一份報告，全面解釋這場離岸人民幣大幅波動的來龍去脈。”他感慨說。

　　在他看來，與其說這場離岸人民幣巨震是央行干預匯市與空頭踩踏的結果，不如說是對沖基金對人民幣貶值過于“貪婪”了——此前投機資本一邊倒地認為人民幣兌美元會貶值而放松對市場異常波動的警覺，而沒人逆向思考中國央行是否會任由投機資本興風作浪。

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