森馬服飾業績為轉型打開空間

　　成人休閑集中度待提升,童裝仍處快速發展期。

　　據統計,我國休閑服飾行業容量超8000億元,為服裝細分領域中最大的行業,目前已進入成熟階段;且面對快時尚和電商的沖擊,必須謀變。目前我國休閑服飾行業CR5不到3%,遠低于海外的7%,未來重體驗、品牌、品質的消費需求下,有向休閑龍頭集中的趨勢。受益于第四次嬰兒潮、二胎政策放開以及4+2+1的家庭結構,我們認為2012年后嬰童產業鏈正迎來黃金發展期。就童裝市場而言,仍處在快速成長階段,預計2013-2018年的童裝行業增速達10-15%。

　　目前我國童裝人均消費僅14美元,不足海外成熟市場的1/5;CR10由2008年的5%升至目前的9%,但與海外市場26%相比仍有巨大發展空間。未來,童裝市場集中度有望伴隨消費升級而快速提升。

　　業績企穩向上,轉型打開空間,首次覆蓋給予“推薦”評級。

　　公司在品牌運營、渠道、供應鏈方面具有顯著優勢,以此為基礎 2014年開始,公司積極謀變,2015年戰略轉型有望加速。成人休閑服飾重點在于渠道下沉和加盟商扁平化,未來有望保持穩定增長。兒童服飾仍處快速成長期,巴拉巴拉和新品牌仍有較大外延拓展空間,并加快向購物中心入駐,內生和外延增長并舉。更重要的是,由兒童產品的提供商向線上、線下相結合,產品、教育、文化傳播相結合的兒童產業綜合服務商轉型的戰略將提速,公司未來亮點頗多。

　　首先,多品牌格局初現,奠基渠道變革,未來有望在多品牌、全品類基礎上實現一站式購物集合店,以適應新的消費形勢。其次,布局嬰童全產業鏈,未來公司有望繼續開展兒童教育、動漫影視、游戲等相關領域的投資并購,將公司打造成兒童綜合一站式服務平臺。最后,試水互聯網高性價比極致單品,以此為契機探索供應鏈改革。

　　我們預計 2014-2016年EPS 分別為1.65、2.02和2.48元,對應動態PE 分別為22、18和15倍,公司基本面趨勢向好,戰略清晰,基礎扎實,轉型有助于打開未來發展空間,首次覆蓋,給予“推薦”評級,給予6個月目標價50.5元。