創業板注冊制開啟投行多渠道備項 定價承銷臨考人才體系洗牌在途

創業板注冊制改革的突然開啟，正在給投行業務帶來更大的改變。

21世紀經濟報道記者獲悉，在有關創業板注冊制改革的訊息落地前，不少投行團隊還在按已有的創業板框架籌備項目，而在新的口徑下，申報和審核方式的變化也在對其展業帶來新的影響。

據多位投行人士透露，從目前創業板釋放的審核標準來看，部分此前在科創板沖刺中被迫撤材料的部分發行人有望迎來新的IPO機會。而目前創業板潛在項目的承攬目標可能主要包括三類：一是從主板、科創板撤回申請的項目，二是有境外上市意愿的潛在項目；三是正常推進的創業板項目。

雖然注冊制改革下的新指標有望提升上市制度的包容度，但也給投行之間的競爭帶來了新的挑戰。在業內人士看來，未來投行在發行、定價、承銷等環節將面臨著更加高難度的考驗，而這些環節的專業程度也將對未來的承攬業務帶來直接影響，預計投行團隊的專業需求程度將進一步得到提高，而現有的投行團隊結構可能也將迎來洗牌。

創業板注冊制改革的突然開啟，正在給投行業務帶來更大的改變。-甘俊攝

投行集中研究

4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議召開，審議并通過《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》，同時證監會、深交所相繼發布與創業板注冊制改革相關的配套規則。

21世紀經濟報道記者獲悉，不少投行人士對該政策在該時間點的落地頗感意外。

“今年新股發行改革的主線更多是新三板精選層的創設，改革本身會加大市場新股的供應量，如果同時啟動創業板的改革，那么市場會存在一定的壓力，而且對于改革節奏的把握難度也會加大。”北京一家上市券商投行人士表示。

在有關創業板注冊制改革相關明晰要求的征求意見披露后，不少券商投行部門也對此緊急啟動了研究和學習。

“雖然預計創業板會啟動改革，但沒想到會這么早，領導也開始組織大家學習創業板注冊制改革的相關框架。”上述投行人士表示，“抓緊研究這個框架有兩方面的意義，一是摸清上市門檻并更加精準地篩查、提前溝通潛在IPO項目，二是可以及時地做成PPT發給客戶進行參考。”

記者注意到，中金公司、中信建投等投行業務領先的券商在4月27日次日就形成了有關創業板注冊制的解讀展示文件，并對創業板注冊制改革體系、發行承銷、上市監管、交易等環節進行了全面解讀。

有投行人士認為，目前不少券商對于創業板注冊制改革的相關意見更多集中在研究學習階段，但伴隨著規則逐步的落地以及和監管部門的溝通，一場圍繞創業板項目的承攬競賽也即將開啟。

“因為消息比較突然，所以還在學習中，但從其中的一些要求來看，不少之前存在上市困難的企業都有機會成為發行人。”上海一家券商投行人士表示，“改革消息落地第一時間我就發給了一個關系比較好的擬IPO客戶，客戶也在觀望和研究。”

多渠道攬項

在研究政策的基礎上，投行團隊們正在多渠道地爭取潛在的創業板項目資源。

21世紀經濟報道記者綜合多方信息獲悉，目前投行團隊認為創業板的潛在項目來自于三個領域，一是從此前核準制或科創板渠道“退下來”的項目；二是本來有境外上市意愿但考慮在A股上市的項目；三是已有的創業板項目。

“一些前期不符合主板要求，或因為一些小瑕疵或不符合板塊定位等原因在科創板申報時撤材料的企業，有可能在創業板改革下獲得上市的機會。”華東一家券商投行負責人表示，“這些項目之前跑了一輪輔導和申報，其實對IPO流程有了比較充分的準備，同時公司規范程度也更高。”

事實上，的確有不少公司在科創板申報大軍中出走，并轉投創業板的懷抱。例如去年未能實現科創板上市的木瓜移動，今年2月28日就出現在了北京證監局的輔導信息中，并決定將創業板視為新的上市目標地，此外華泰聯合保薦的中聯數據也即將決定沖刺創業板。

亦有部分投行人士指出，粵港澳大灣區也有望成為挖掘創業板潛在項目的區域，原因在于在科創板的創設過程中，來自深圳等地區的公司參與程度相對有限，部分公司大概率在等待創業板改革的時機。

“其實深圳的科創公司是非常多的，但當地也是希望這些公司能夠留在深交所，所以也是在等創業板的改革機會，節點一到這些期盼融資上市的企業也有望進行申報。”深圳一家投行人士表示，“其實在科創板設立的時候，一些公司也并不是不符合條件，但發行人會有一些和深圳當地資源關系等地緣因素的考慮。”

事實上，從科創板公司的地域分布來看，來自深圳的企業占比的確與市場對深圳科創企業數量的印象存在一定程度的差距。

Wind數據顯示，在目前100家已上市的科創板公司中，來自北京的公司數量最多達17家，此外上海公司16家，相比之下來自深圳的公司只有9家。

“如果創業板注冊制改革得以推動，我們可能會看到更多來自深圳當地企業乃至粵港澳大灣區的企業申報。”上述投行人士指出。

與此同時，近期因瑞幸咖啡事件，中概股在美股市場中遭到了更大的質疑，導致不少有海外上市意愿的發行人陷入了更大的不確定性，這些項目也被一些投行視為潛在的承攬資源。

“一些有海外上市打算的項目也有可能成為適合創業板上市的公司，一方面對未盈利企業有所包容，另一方面哪怕一些發行人做了離岸架構，但在注冊制的改革狀態下，仍然有上市的可能性。”上述深圳地區投行人士表示。

此外，對于目前本已籌備創業板上市的企業，一些投行人士指出，注冊制改革帶來的影響相對有限。

“我們梳理了目前的項目，從準入門檻等角度看，并不存在問題。”上述華東地區券商投行負責人表示。

承銷的新挑戰

對于投行來說，新股發行體制的全面啟動并不完全是機會。

如果說科創板能夠憑借“新生事物”的因素獲得相對較高的估值溢價，那么創業板、精選層則有可能加劇不同企業間的估值分化。

在業內人士看來，過去主板、創業板采取23倍市盈率的限價策略，而科創板則受益于高估值效應，因此投行在開展IPO項目時所面臨的承銷壓力并不大。

但在改革多線并進、高估值預期有所降溫的當下，對投行團隊的銷售能力將帶來更加具體的考驗。

“之前科創板估值高是因為題材新，同時標的相對比較稀缺，流通盤也有限，而且有資本市場改革1號工程的潛在背書。”上述深圳地區投行人士表示，“但創業板的注冊制改革是存量改革，其出現大幅度溢價的可能性正在下降，這對投行的承銷定價帶來的挑戰也會明顯上升。”

“主要是精選層的改革也在進行，創業板的改革也隨之而來，市場上的錢還是那些，長期資金入市也需要一個過程，這樣會導致市場估值中樞承受一定的壓力，甚至一些發行人的市價發行也會遇到阻力。”上述華東地區投行業務負責人表示，“這會是一個更加市場化的結果，就是好公司可能定價也高，而一般的公司相對也便宜，同時投行的銷售能力、銷售資源也非常關鍵。”

在其看來，與此前投行條線過度重視項目承攬不同，伴隨著創業板注冊制改革的悄然啟動，投行對于承銷團隊的重視程度也會進一步提高。

“發在某個特定價格區間，或者市場面臨下行風險的時候，投行團隊還能不能有相應的承銷能力，資本市場部門是否有足夠的資源和推介效果，都是需要觀察的。”該負責人表示，“嚴格意義上說，A股市場受累于此前的制度不成熟，投行的承銷環節還沒有形成可供參考的案例，而且沒有經過很嚴格的市場考驗。”

“過去投行過度重視承攬，甚至給承攬過度的激勵，更多重金招承攬方面的人才，實際上這種情況可能會迎來一次洗牌，對定價、承銷能力的重視程度會進一步提高。”上述負責人表示，“同時承銷的效果也會對承攬帶來影響，因為你發的價格高了，會有更多發行人愿意找你做項目。”