運(yùn)高股份IPO折戟 年內(nèi)被否企業(yè)增至4家 背后折射了怎樣的監(jiān)管邏輯？

即使有西藏IPO審核綠色通道的加持，西藏運(yùn)高新能源股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“運(yùn)高股份”）IPO申請(qǐng)還是未獲通過(guò)。

在2021年第22次發(fā)審會(huì)上，3家上會(huì)企業(yè)中，運(yùn)高股份的主板IPO申請(qǐng)被發(fā)審委否決，成為2021年第四家被否案例。

招股書(shū)顯示，運(yùn)高股份是西藏地區(qū)領(lǐng)先的清潔能源供應(yīng)商，致力于太陽(yáng)能光伏電站的開(kāi)發(fā)、投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。本次發(fā)行保薦機(jī)構(gòu)為長(zhǎng)江證券，擬發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)5125萬(wàn)股，募集資金4.11億元，其中1.86億元用于收購(gòu)曲水逐日100%股權(quán)，7480.68萬(wàn)元用于32MWh機(jī)械儲(chǔ)能項(xiàng)目，1.5億元用于償還銀行借款。

2019年4月，運(yùn)高股份向證監(jiān)會(huì)提交了IPO申請(qǐng)，并在當(dāng)年9月發(fā)布反饋意見(jiàn)，2021年2月25日迎來(lái)上會(huì)。但在排隊(duì)等待審核的近兩年時(shí)間中，外界對(duì)運(yùn)高股份的質(zhì)疑就不絕于耳：“單一客戶(hù)依賴(lài)”“營(yíng)收主要靠補(bǔ)貼”。此外，在申報(bào)IPO前一年，由于運(yùn)高股份營(yíng)收剛過(guò)1億元，公司員工不超過(guò)30人，被外界戲稱(chēng)為“最袖珍的IPO企業(yè)”。

另外，近日業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，監(jiān)管已明確釋放了IPO收緊的信號(hào)。記者注意到，包括運(yùn)高股份在內(nèi)，2021年以來(lái)IPO被否公司數(shù)量悄然升至4家，從各家被否的理由或能找到監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

運(yùn)高股份IPO折戟真相

縱觀A股IPO企業(yè)，客戶(hù)集中度高是一個(gè)頗為常見(jiàn)的現(xiàn)象，更有甚者前五大客戶(hù)集中度高達(dá)九成，但并不絕對(duì)構(gòu)成發(fā)行障礙。

不過(guò)，像運(yùn)高股份這樣只有一個(gè)客戶(hù)的情況確屬罕見(jiàn)。

運(yùn)高股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)為集中式光伏電站發(fā)電，主要產(chǎn)品是電力，且均集中在西藏。招股書(shū)顯示，公司現(xiàn)有電站所發(fā)電量供應(yīng)西藏電網(wǎng)，2016年至2019年6月末，公司對(duì)西藏電網(wǎng)的營(yíng)收占同期營(yíng)收總額的比例均為100%。

監(jiān)管亦關(guān)注到上述問(wèn)題，在此前的反饋意見(jiàn)中，要求公司結(jié)合西藏電網(wǎng)有關(guān)對(duì)上游發(fā)電售電企業(yè)篩選條件的規(guī)定及相關(guān)購(gòu)售電合同中對(duì)于售電方資質(zhì)、條件的約定，說(shuō)明是否存在不能持續(xù)滿(mǎn)足上述條件而可能被西藏電網(wǎng)剔除供應(yīng)商名錄范圍進(jìn)而導(dǎo)致未來(lái)持續(xù)盈利能力面臨重大不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

即便能對(duì)單一客戶(hù)的問(wèn)題自圓其說(shuō)，但在政策和補(bǔ)貼風(fēng)險(xiǎn)方面，運(yùn)高股份最終還是未能說(shuō)服監(jiān)管。

發(fā)審會(huì)上，監(jiān)管提出詢(xún)問(wèn)的主要問(wèn)題包括四個(gè)：近期光伏發(fā)電行業(yè)政策變化對(duì)公司業(yè)績(jī)影響、可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重較高、因電網(wǎng)消納原因而限功率運(yùn)行的潛在影響以及會(huì)計(jì)處理的相關(guān)問(wèn)題。

近期資本市場(chǎng)光伏板塊火熱，背后是光伏產(chǎn)業(yè)政策的變動(dòng)，包括棄光限電、補(bǔ)貼退坡等。這顯然對(duì)運(yùn)高股份不利，而補(bǔ)貼對(duì)公司的營(yíng)收影響極大。

招股書(shū)顯示，2016年-2018年和2019年上半年，運(yùn)高股份分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.32億元、0.85億元、1億元和0.48億元。雖然公司營(yíng)收逐年增長(zhǎng)，但其營(yíng)收都依靠新能源補(bǔ)貼。報(bào)告期內(nèi)，運(yùn)高股份的新能源補(bǔ)貼收入分別為0.25億元、0.67億元、0.85億元和0.43億元，占當(dāng)期營(yíng)收的78%、79%、85%和90%。同期，運(yùn)高股份實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為1731萬(wàn)元，4111萬(wàn)元、5791萬(wàn)元、2367萬(wàn)元。

一位上海的資深投行人士對(duì)記者指出，“運(yùn)高股份IPO被否并不令市場(chǎng)意外，客戶(hù)結(jié)構(gòu)極其單一，營(yíng)收主要依靠政府補(bǔ)貼，監(jiān)管更看重的是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力。”

另外受市場(chǎng)關(guān)注的是，運(yùn)高股份的注冊(cè)地在西藏，享受證監(jiān)會(huì)開(kāi)辟的“綠色通道”優(yōu)惠。記者了解到，所謂“綠色通道”是指在申請(qǐng)IPO時(shí)適用“即報(bào)即審、審過(guò)即發(fā)”政策，而運(yùn)高股份的審核時(shí)間已接近兩年。

“雖然證監(jiān)會(huì)對(duì)扶貧地區(qū)IPO有優(yōu)惠政策支持，但無(wú)論是時(shí)間還是流程上，運(yùn)高股份的審核環(huán)節(jié)沒(méi)有簡(jiǎn)化，發(fā)行上市條件也沒(méi)有降低。這也更加說(shuō)明運(yùn)高股份存在硬傷。”前述投行人士表示。

對(duì)于IPO被拒后的安排，3月1日，記者多次致電運(yùn)高股份，但電話(huà)無(wú)人接聽(tīng)。

IPO被否背后的監(jiān)管邏輯

近期，科創(chuàng)板撤回IPO申請(qǐng)現(xiàn)象頻發(fā)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)IPO審核節(jié)奏的關(guān)注。官方于近日表態(tài)稱(chēng)，今年以來(lái)，IPO保持了常態(tài)化發(fā)行，既沒(méi)有收緊，也沒(méi)有放松。

不過(guò)，在市場(chǎng)人士看來(lái)，運(yùn)高股份IPO被否，某種意義上還是透露出IPO審核嚴(yán)把入口關(guān)的氣息。

運(yùn)高股份是2021年春節(jié)后首家遭否決的公司，此前被否的案例分別是速達(dá)股份、九恒條碼、燦星文化。從四家被否案例中或許能找到監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

創(chuàng)業(yè)板IPO被否的鄭州速達(dá)股份被監(jiān)管首要關(guān)注的是實(shí)際控制權(quán)問(wèn)題，其次，公司與鄭煤機(jī)存在較多關(guān)聯(lián)交易，且客戶(hù)、供應(yīng)商存在重疊，被監(jiān)管問(wèn)詢(xún)相關(guān)交易是否公允。

申請(qǐng)主板上市的九恒條碼同樣被關(guān)注與供應(yīng)商、客戶(hù)的金額往來(lái)，被問(wèn)詢(xún)是否存在利益輸送，其次，監(jiān)管關(guān)注到公司存在應(yīng)收賬款及逾期金額大、現(xiàn)金流量?jī)纛~波動(dòng)較大和業(yè)績(jī)對(duì)賭等情況。

燦星文化是一家明星公司，曾是昔日的“綜藝王者”，但其創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)仍然在2月被否。其被監(jiān)管首要關(guān)注的是控制權(quán)問(wèn)題，根源是股權(quán)設(shè)置過(guò)于復(fù)雜。燦星文化歷史上存在紅籌架構(gòu)的搭建、拆除情形，深交所要求公司說(shuō)明在已經(jīng)拆除紅籌架構(gòu)的情況下，共同控制人之一田明依然通過(guò)多層級(jí)有限合伙架構(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)持股的原因。此外，燦星文化還被關(guān)注商譽(yù)、未決訴訟等問(wèn)題。

從上述案例來(lái)看，被否企業(yè)還是存在諸多共性，監(jiān)管最關(guān)注的莫過(guò)于IPO公司控制權(quán)的歸屬，以及與供應(yīng)商、客戶(hù)往來(lái)的合規(guī)性。

“實(shí)際上，上述問(wèn)題最終指向的都是公司經(jīng)營(yíng)是否穩(wěn)定、可持續(xù)性。”前述投行人士說(shuō)。