券商2020年報釋放強烈信號：經紀業務、投行全面內卷化生存

內卷這個詞，用在券商傳統的投行、經紀業務上竟然已經不是啥過分的事情了。

2020年，上市券商的年報已悉數發布。群覽之后，如果要說給人最深刻的印象是什么，那就是券商對主營業務的分類，投行、經紀業務等傳統業務被并入了新的業務名目下，此類業務業績對外披露已經從公開透明轉為模糊隱形。而2020年券商投行低價承銷頻出、經紀業務長年極低傭金收費，顯示著券商為了爭奪有限的業務資源正在進行殘酷的“內卷式”競爭。

經紀業務內卷到血虧

內卷，作為2020年的網絡流行詞，被用來形容職場里的“非自愿”競爭。這一個形容詞，用在券商的投行和經紀業務上開始變得合適。

隨著近幾年券商投行和經紀業務的同質化競爭加大，這兩項傳統業務似乎逐漸成為券商們“越來越不賺錢”的舊產能。這樣的變化帶來的一個結果是，券商的投行業務和經紀業務開始逐漸從年報主營業務中消失、被并入新的業務名目中。

尤其是經紀業務，已經成為券業公認的舊產能，而經紀業務被合并進財報其他名目中已經十分常見。

近年來，在多家券商年報中，經紀業務基本上被并入了財富管理業務或個人金融業務。華泰證券、海通證券、國泰君安、中信建投等頭部券商在財報編制名目上都作出了變動，有趣的是，只有券商一哥中信證券依舊沿用“經紀業務”這一名目的分類。

經紀業務的內卷，與其“階層固化”分不開。2015年以來，券商行業經紀業務收入排名前九的券商雷打不動，分別是：中信證券、國泰君安、中國銀河、招商證券、華泰證券、國信證券、廣發證券、申萬宏源、海通證券。無非是具體的名次在這九家券商中有所變化。

盡管行業格局已經固化，但排在中部和尾部的券商，仍然想收獲不多的新入場的用戶。于是，想要增長的中小券商靠低傭金來招攬客戶，成為一條大家心照不宣的潛規則。

“去小券商開戶，稍微有點資金量，基本都能以極低的費率開戶。尤其是2020年，市場火熱，是拉新的好時機，有20萬的資金量，在小券商就能開費率萬一的賬戶。大券商就沒動力了，這種極低的交易費率，大券商可能只會針對大戶去一對一談。”有投資者稱。

而目前，券商在交易所的交易成本是“萬0.9”的手續費，對客戶收“萬一”的傭金，其實也相當于做賠本的買賣，這已經是“內卷到血虧”。

不過，券商們當然不會做虧本的買賣，薄利拉來的客戶，正是為了圈養起來以其他業務的形式收費。正如經紀業務改名后普遍被稱為“財富管理業務”，正是瞄準了一個用戶從年輕到年邁的全生命周期的金融服務，券商都想拿下。

熟悉互聯網打法的東方財富則更直接一些。東方財富曾在2020年8月推出過限時活動，只要用戶開通兩融業務，即可將交易費率降低至萬1.5。一頭，是通過限時活動的形式，讓普通客戶變成兩融業務潛在客戶，另一頭，則是近兩年東方財富連續發可轉債、募資，以更好地為兩融提供資金支持。

“兩融業務是目前券商‘最掙錢’的業務，也是去年東方財富在機構投資者眼中的看點。”某機構投研人士稱，“賠本”的經紀業務，總能在其它方面賺回來。

不過，有券商從業者稱，通過降傭金的活動來吸引客戶，這個可能會涉嫌違規。“券商對客戶的費率是多少，這個是不公開的。只要券商想要你這個客戶，多多少少都會通過某些方式去跟客戶談。不過要看怎么去宣傳，以避免違規。”該名券商從業者稱。

低價承銷催動投行業務內卷

投行業務，近幾年也被幾家券商并入了機構業務中。

例如華泰證券，從2017年的年報開始，其主營業務中就不包含傳統的投行業務的單獨分項，而是把投行、研究所傭金、FICC、PB等業務統統裝進機構服務業務名目中，傳統對C端的經紀、兩融、金融產品代銷的業務，則裝進財富管理業務名目中。

國泰君安則是更早之前就跟華泰證券采用類似的劃分方法，只是名目上“機構服務業務”對應的是“機構金融”，“財富管理業務”對應的是“個人金融”。

興業證券也在2019年開始對財報的分類做了調整，投行業務同樣被劃分進機構服務業務名目下面。不過，此前劃分在財富管理業務下面的證券及期貨經紀業務，在2019年報調整的時候重新獨立了出來。

不過，這樣的變化目前在券商財報中仍不多見，多數券商的主營業務分類中，投資銀行業務仍然是單獨存在的一塊。

雖然名目尚擁有“獨立性”，但在經紀業務已經完成低價搏殺后，投行業務也開始了低價搏殺。

2020年，券商們的“地板價”承銷受到市場高度關注，同時也收到了監管約談。實際上，低價承銷的行為早在2018年就開始時時發生。

在外界和監管的眼中，“地板價”承銷是惡性競爭。于是參與低價承銷的券商收到了監管警告、約談、責令改正，甚至有機構相關業務被暫停。部分低價承銷的行為，被定義為“亂象”“造成市場惡劣影響的行為”。

但有投行人士認為，這只是券商的掙扎。“用低價承銷去參與維護一些大的客戶關系，后續在其他業務上可能會有補益。”該名投行人士稱，具有危機感的券商已經對投行體制進行變革，以為低價跑馬圈地打好基礎。

例如中信建投，已經改變了從前投行“多勞多得、優勞優得”的團隊薪酬模式，而是拿投行業務整體利潤的一定份額的模式。這使得它能夠以極低的價格拿下市場上的項目，實現對公司資源的積累。

盡管樂觀的研究者稱，隨著中國資本市場改革的推進、注冊制的鋪開，越來越多的公司上市將為投行帶來較大的增量市場。但上市變得容易，意味券商很難從上市公司項目拿到高溢價。這一點從券商投行業務的毛利率可以看出。

2020年，市場的改革與火熱為各家券商的投行帶來了喜人的收入，上市券商投行業務的毛利率基本普漲。但實際上，市場的大繁榮并沒有讓券商們的投行業務毛利率獲得更大的提升，多家頭部券商的投行業務毛利率并未超越2015年的水平。