精選層再融資制度建設開啟：戰略投資可分批解禁，兩次融資不設間隔期

精選層再融資基礎制度建設開啟。

5月14日，證監會起草了《非上市公眾公司監管指引第X號——精選層掛牌公司股票發行特別規定（試行）》（以下簡稱《特別規定》），并向社會公開征求意見。

《特別規定》重點對精選層再融資的規則適用、發行方式、發行條件及要求、審議決策程序、審核機制以及定價與認購安排作出規定，構建完善契合中小企業特點的精選層持續融資機制安排。

“目前，精選層掛牌上市、交易、監管、投資者適當性等基礎制度都已經搭建完畢，唯一缺少的就是持續融資制度。未來《特別規定》的推出，將對這一空白進行補齊，滿足精選層掛牌企業持續融資需求。”有接近監管層人士向21世紀經濟報道記者表示。

滿足精選層持續融資需求

就在5月13日，全國股轉公司總經理隋強在新三板湖南基地正式揭牌儀式上致辭時就明確，下一步將“做精做細精選層”。具體包括出臺精選層再融資制度，推出符合新三板市場特點的股債結合類融資品種，繼續優化掛牌準入條件，拓寬企業融資渠道等措施。

2020年7月27日，首批32家新三板企業掛牌精選層。截至5月14日，已有51家企業完成精選層掛牌發行。但一直以來，精選層再融資制度都未建立。

“精選層企業雖然已處于新三板市場的‘塔尖’，但相對而言仍屬于成長期企業，其對融資的需求更為迫切。”有接近監管的券商新三板從業人員表示，此前出于“估值較低，少發少攤薄”的考慮，不同于A股上市，企業掛牌精選層公開發行的股票數量并沒有占發行后總股本的比例不低于25%或10%的限制，僅要求公開發行的股份不少于100萬股。這也導致精選層企業掛牌新股發行量普遍較小，融資金融較低，“最低的只發行了120萬股新股，對后續再融資需求更為強烈”。

為此，精選層市場再融資制度的建立就顯得尤為重要。

具體看《特別規定》，首先明確了精選層掛牌企業再融資的發行條件及要求。發行條件嚴格適用《非上市公眾公司監督管理辦法》（以下簡稱《公眾公司辦法》）有關規定，不新增發行條件。但對于存在不得進入精選層相關規范性瑕疵情形的，可在相關情形已經解除或消除影響后進行再融資發行。

“不同于A股再融資發行所列的一系列負面清單，《特別規定》更多地考慮了精選層中小企業的成長規律，發行要求適度包容，掛牌期間存在部分規范性瑕疵的，可以在相關情形解除或消除影響后發行融資。”上述接近監管人士稱。

在發行數量上，《特別規定》基本沿襲了現行的上市公司再融資安排。要求發行人單次發行數量原則上不超過總股本的30%，本次發行涉及收購、 發行股份購買資產或向原股東配售股份的除外；發行人向原股東配售股份的，擬配售股份數量不得超過配售前股本總額的50%。

不過，發行人還應結合前次募集資金使用情況等充分披露對外募資的合理性和必要性確定發行規模。對于存在大額財務投資等情形的，要求中介機構審慎發表核查意見。

在發行間隔期上，《特別規定》明確發行人申請股票發行的，董事會決議日與股票在精選層掛牌日的時間間隔不得少于六個月，本次發行涉及發行股份購買資產的除外。

但與此同時，不同于A股上市公司，《特別規定》并未要求企業兩次再融資發行保持六個月的間隔期。“其實就是鼓勵企業按需、小額地進行融資操作。”上述接近監管人士稱。據了解，此前股轉公司曾對首批掛牌精選層企業進行調查，多數企業均表示，公開發行后6個月內并無募集資金的需求，預計掛牌6-12個月后開始產生實際融資需要。

另外在募資用途上，據了解，精選層企業再融資募集資金也可以用于補充流動性，監管對具體用途不做限制。

兼顧掛牌企業實際情況

實際上，除上述內容，《特別規定》還在其他政策關鍵點上照顧到了精選層掛牌企業的實際情況。

在發行方式、發行機制上，精選層公司可以向不特定合格投資者公開發行，也可以向特定對象發行。特別值得一提的是，未來精選層掛牌企業向特定對象發行可不強制保薦承銷，同時引入了授權發行、自辦發行等機制，降低中小企業融資成本。

其中，授權發行即允許精選層企業在募集資金總額不超1億元且不超年末凈資產20%額度范圍內實施“年度股東大會一次審議，董事會分期發行”的授權發行機制，提高小額發行效率。

“不強制保薦不是不審，還是需要主辦券商推薦并發表核查意見，只是引導券商少收保薦費用，減少企業負擔。而授權發行主要是考慮精選層掛牌的中小企業對資金的需求有時候十分急迫，股東大會審完股東大會再審，可能會耽誤發展。”有券商投行人士表示。

而在再融資定價上，本著“隨行就市”的原則，《特別規定》要求精選層掛牌企業向不特定合格投資者公開發行應當不低于市價發行，可以采取詢價、競價或直接定價的發行方式。向特定對象發行應當不低于市價八折發行，原則上應當通過競價方式確定發行對象和發行價格，但發行對象屬于以下五類特定情形的，可以自主選擇定價基準日并直接定價發行，即“以競價為原則，以直接定價為例外”。

五類特定發行對象包括：發行人的控股股東、實際控制人或者其控制的關聯方；按照《公眾公司辦法》第四十七條規定參與認購的發行人前十名股東、董事、監事、高級管理人員及核心員工；通過認購本次發行的股票成為發行人第一大股東或實際控制人的投資者；董事會擬引入的境內外戰略投資者；以非現金資產認購的投資者及參與募集配套資金的其他投資者。

與之相對的，在限售安排上，因向特定對象發行可折價發行，為避免一二級市場套利，要求普通投資者限售不少于6個月，上述五類特定對象因定價發行限售12個月，戰略投資者分批解除限售。

與A股上市公司再融資發行大為不同的是，參與精選層掛牌企業再融資的戰略投資者，其認購的股票可以分三批解除轉讓限制，每批解除轉讓限制的數量均為其所持本次發行股票的三分之一，解除轉讓限制的時間分別為自發行結束之日起十二個月、十八個月和二十四個月。

“A股戰投鎖定期是18個月，在實際操作中多是鎖定36個月。精選層安排戰投再融資分批次解除限售，主要讓精選層掛牌中小企業引入戰投時更具吸引力，在限售期上給予更大的便利。”上述接近監管人士表示。

不僅如此，《特別規定》還降低了投資精選層企業戰略投資者的要求。

除與發行人具有協同效應，愿意長期持有發行人較大比例股份，愿意且有能力協助發行人提升公司治理質量，具有良好誠信記錄，最近三年未受到中國證監會及其派出機構行政處罰或被追究刑事責任的投資者等基礎條件外。

《特別規定》僅要求戰略投資者能夠為發行人帶來領先的技術資源，增強發行人的核心競爭力和創新能力，帶動發行人產業技術升級，提升發行人盈利能力；能夠為發行人帶來市場渠道、品牌等戰略性資源，促進發行人市場拓展，推動實現發行人銷售業績提升。相比A股戰略投資者需要具有國內國際領先的技術資源、市場渠道等實力，精選層戰略投資者認定更具包容性。

對于新三板精選層再融資制度的推出，南山投資創始合伙人周運南表示，《特別規定》既看齊了A股的再融資新政，也考慮到了有別于A股市場的特殊性，既保留了普通新三板融資的便捷性，又新添了配股和戰投新規，也相比新三板普通融資適度提高了規范要求。有利于解決精選層企業再融資的迫切需求，有效彌補公開發行進精選層時融資金額不大的遺憾，有效地滿足精選層企業不同階段的資金需要，促進精選層企業快速發展壯大。