亞洲債券市場(chǎng)活躍 人民幣債券激增

　　美聯(lián)儲(chǔ)官員們將于12月15-16日舉行政策會(huì)議，市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)此番會(huì)將基準(zhǔn)聯(lián)邦基金利率上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)。該利率自2008年12月以來一直維持在近零水平未變。美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫下周不僅要決定是否啟動(dòng)10年來的首次加息，而且還要在未來加息之路如何走的問題上考慮如何讓國際市場(chǎng)安心。所謂的國際市場(chǎng)當(dāng)然包括中國。

　　21年以來，人們記住1994年這一年是因?yàn)楫?dāng)年全球債券市場(chǎng)發(fā)生的事情，特別是亞洲債券市場(chǎng)。1994年對(duì)于全球債券市場(chǎng)來說是一個(gè)希望早日忘卻的年份。1994年，艾倫-格林斯潘治下的美聯(lián)儲(chǔ)以超過市場(chǎng)預(yù)期的加息周期殺死了Kidder Peabody公司，使得加利福利亞的橘縣破產(chǎn)，使墨西哥陷入混亂以及為三年后的亞洲金融[0.00%]風(fēng)暴買下了伏筆。

　　盡管中國在2005年正式取消人民幣與美元的聯(lián)系匯率，但是北京多多少少將人民幣與美元聯(lián)系在一起。中國對(duì)于貿(mào)易非常依賴，同時(shí)美國和亞洲各國也極度以來與中國的貿(mào)易。中國政府試圖將經(jīng)濟(jì)增長模式從依賴出口和投資轉(zhuǎn)變?yōu)橐蕾嚪?wù)業(yè)的努力仍然進(jìn)行中。中國經(jīng)濟(jì)增速從8%下降至7%以下正在不斷測(cè)試人們對(duì)于改革的有限耐心。任何人民幣的上行壓力都將可能重創(chuàng)其亞洲主要的貿(mào)易伙伴。高盛表示，美元每升值10%，中國經(jīng)濟(jì)增長就可能會(huì)被削減1%。

　　政策制定者們?nèi)匀粵]有忘卻當(dāng)年的這場(chǎng)噩夢(mèng)。2013年，當(dāng)時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克準(zhǔn)備逐步退出零利率政策時(shí)，當(dāng)時(shí)的韓國央行行長承認(rèn)“1994年的鬼魂”仍讓他失眠。高盛首席執(zhí)行官勞埃德-布蘭克梵恩仍忍不住回首1994年的情緒。例如美銀美林的策略師Michael Hartnett更是發(fā)表了題為“1994年時(shí)刻的重演”的研報(bào)。

　　格林斯潘的利率震動(dòng)亞洲是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的加息決定推漲了美元。亞洲各國貨幣釘住美元的貨幣政策對(duì)此無法進(jìn)行防衛(wèi)，以美元結(jié)算的公司債[-0.02%]務(wù)壓垮了眾多公司。泰銖在美元不斷上漲的壓力下首先脫鉤，在1997年大幅貶值。危機(jī)從曼谷蔓延到雅加達(dá)到首爾再到華爾街，甚至在1998年俄羅斯違約事件中扮演了一定角色。

　　現(xiàn)在的問題是，美聯(lián)儲(chǔ)將開始新一輪的新的緊縮周期，這一切會(huì)再次上演么?幾率并不是很大。現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)主席珍妮特-耶倫比格林斯潘更加在意美聯(lián)儲(chǔ)雙重目標(biāo)的第二個(gè)指標(biāo)——實(shí)現(xiàn)全面就業(yè)。但是目前全球市場(chǎng)面臨著一個(gè)巨大的難以衡量的因素：中國。而這一因素在1994年是不存在的。全球第二大經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)準(zhǔn)備好耶倫的貨幣政策正常化了么?我們很多的理由擔(dān)心中國并沒有做好準(zhǔn)備，成為美聯(lián)儲(chǔ)加息的首個(gè)受害者。

　　10月，中國財(cái)政部長樓繼偉曾經(jīng)曾經(jīng)警告美國在加息問題上要謹(jǐn)慎。美國前財(cái)長勞倫斯-薩默斯也對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)最快將于下周開始加息提出過質(zhì)疑。樓繼偉比我們都更加了解中國經(jīng)濟(jì)增長的問題。同時(shí)，在亞洲金融危機(jī)爆發(fā)的1997年，薩默斯時(shí)任美國財(cái)政部長，他比我們大多數(shù)人都了解全球經(jīng)濟(jì)是怎么遭到動(dòng)搖的。

　　今天的中國面臨著過度的信貸增長，數(shù)百億美元的壞帳。中國銀行不透明的情況掩蓋了其國有企業(yè)真實(shí)的財(cái)政狀況。4月，投資者為佳兆業(yè)成為中國美元債務(wù)首個(gè)違約的中國開發(fā)商而叫好。市場(chǎng)對(duì)于北京政府允許任何企業(yè)違約感到高興。市場(chǎng)將這一舉措解讀為中國政府正在放手，讓市場(chǎng)力量來決定市場(chǎng)。但是自此之后再無其他進(jìn)展。更可能的是：所有的公司正在努力償還債務(wù)但債務(wù)或是北京政府正在試圖掩蓋問題?答案是后者。但是這樣做的難度越來越大，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)一旦加息美元將從新興市場(chǎng)快速回流。

　　1994年，亞洲本土的債券市場(chǎng)規(guī)模并不大。但是在2014年末，根據(jù)亞洲債券在線的數(shù)據(jù)，東亞新興市場(chǎng)本幣債務(wù)達(dá)到5萬億美元，而公司債務(wù)更是達(dá)到8.2萬億美元之巨。在中國，以人民幣結(jié)算債券銷售自1月以來激增83%，達(dá)到3.3萬億美元。2014年，不包括日本，亞洲國家以美元結(jié)算發(fā)行的債務(wù)上漲48%。

　　對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息的擔(dān)憂讓亞洲國家的債券發(fā)行稍稍放緩。在韓國，企業(yè)和銀行在2015年發(fā)行的美元債券僅占到總債券的不到29%。但是來自匯豐銀行的Frederic Neumann 警告到，外國投資者持有大量亞洲債券，這加大了他們突然拋售的風(fēng)險(xiǎn)。一旦市場(chǎng)動(dòng)蕩引發(fā)恐慌性拋售，貨幣，債券收益率和股票都將可能出現(xiàn)大幅波動(dòng)。亞洲上一次面對(duì)緊縮的金融狀態(tài)已經(jīng)是7年前的事情了，寬松的貨幣政策為央行的資產(chǎn)負(fù)債表增加了前所未有的4.5萬億美元資產(chǎn)

　　美聯(lián)儲(chǔ)，日本央行和歐洲央行開始各自的量化寬松計(jì)劃的這些年，全球債務(wù)水平已經(jīng)激增至57萬億美元的水平。這比2008年雷曼危機(jī)時(shí)的水平要高出驚人的40%，債務(wù)占GDP比例已經(jīng)達(dá)到286%。債券市場(chǎng)似乎不會(huì)出現(xiàn)大而不倒的情況，但是美聯(lián)儲(chǔ)如1994年那般故技重施，債券市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)大而無法挽救的局面。這是中國，或者剩下的我們所需要面對(duì)的最后一件事。