注冊(cè)制快了，還是證券法慢了？

　　在深化改革向構(gòu)建發(fā)展新體制聚焦的過程中，注冊(cè)制和《證券法》無論誰快一點(diǎn)和慢一點(diǎn)，都是“扭住關(guān)鍵，精準(zhǔn)發(fā)力”的題中應(yīng)有之義。對(duì)此，任何一葉障目和舍本逐末的誤讀都是要不得的。

　　注冊(cè)制快了，還是證券法慢了?對(duì)于這個(gè)問題，不同的角度或可以有不同的解讀，不同的解讀也有著不一樣的含義，需要理性認(rèn)識(shí)，辯證對(duì)待。

　　表面上看，注冊(cè)制改革采用授權(quán)形式推行，似乎意味著注冊(cè)制走到了證券法修訂的前頭。但是，按照國務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過的提請(qǐng)全國人大常委會(huì)授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用《中華人民共和國證券法》有關(guān)規(guī)定的決定草案所明確的那樣，授權(quán)對(duì)擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票公開發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制度的時(shí)間，是在決定施行之日起兩年內(nèi)。這與擬議中《證券法》完成二三審的時(shí)間不僅存在一定的交合，而且，也許也并沒有快多少。事實(shí)上，由于股災(zāi)不僅拖延了《證券法》原定的二三審進(jìn)程，新股發(fā)行和注冊(cè)制改革也被不由分說地受到了相當(dāng)大的影響。而按照目前新股恢復(fù)發(fā)行的安排，即使提早到明年年初至三月間的時(shí)間里推出注冊(cè)制，也可以說已經(jīng)比原來的設(shè)想不僅是慢了，而且慢了不止一點(diǎn)點(diǎn)。更何況，注冊(cè)制在未來這兩年中仍然還需要相當(dāng)一部分時(shí)間用于完成從審核制到注冊(cè)制的過渡，而《注冊(cè)制》修訂底定的時(shí)間如果順利的話或就在明年一年，并不需要兩年，那么，實(shí)施注冊(cè)制的時(shí)間同在《證券法》完成修訂之后循序漸進(jìn)的進(jìn)程實(shí)際上也許是差不多的。也就是說，注冊(cè)制的落地說起來快，其實(shí)推行起來也許并不快，事實(shí)上仍將存在一個(gè)為期兩年的過渡期。

　　值得注意的是，此次所提出的注冊(cè)制，與原先所宣傳的隨著《證券法》的修訂就一下子換了一個(gè)面孔的注冊(cè)制顯然有所不同。根據(jù)證監(jiān)會(huì)的解釋，“注冊(cè)制改革是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程，不會(huì)一步到位，對(duì)新股發(fā)行節(jié)奏和價(jià)格不會(huì)一下子放開，不會(huì)造成新股大規(guī)模擴(kuò)容。”坊間對(duì)這“三不”有“中國特色社會(huì)主義的注冊(cè)制”之說，說的其實(shí)也正是這個(gè)“此注冊(cè)制非彼注冊(cè)制”。

　　目前股災(zāi)的負(fù)面影響還沒有完全消除，個(gè)別證監(jiān)會(huì)高官和券商高管將“救市”救成股災(zāi)的諸多問題也還尚在審查之中，單就證券市場(chǎng)近期所頻頻發(fā)生的劇烈震蕩和所不斷暴露的局部風(fēng)險(xiǎn)而言，改革和解決“現(xiàn)行監(jiān)管框架存在著不適應(yīng)我國金融業(yè)發(fā)展的體制性矛盾”，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線，理所當(dāng)然離不開《證券法》的修訂。如果說，注冊(cè)制改革快一點(diǎn)，無非是為了在發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)和注冊(cè)審核機(jī)關(guān)三方歸位盡責(zé)的基礎(chǔ)上，盡快地走出權(quán)力和金錢進(jìn)行利益輸送和利益交換的一畝三分地，更好地發(fā)揮資本市場(chǎng)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的作用，那么，這就更加意味著注冊(cè)制不可能離開了《證券法》包打天下。

　　注冊(cè)制的先試先行，不是沒有意義的單兵突進(jìn)，而是為了邊改革邊完善，再在總結(jié)和吸取改革實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)基礎(chǔ)之上將升華了的注冊(cè)制精粹內(nèi)容寫入《證券法》，回過頭來更好地以法治市，規(guī)范和指導(dǎo)注冊(cè)制實(shí)踐在新的意義上不斷地有所改進(jìn)，有所發(fā)展，有所創(chuàng)新，有所提高。未來修訂出臺(tái)的《證券法》盡管在時(shí)間上有可能稍稍慢于注冊(cè)制，但就注冊(cè)制改革實(shí)踐對(duì)于《證券法》修法進(jìn)一步完善和健全的補(bǔ)充和促進(jìn)作用來看，則不僅不是慢了，反而是快了。至少可以避免像此前《證券法》的歷次修訂那樣一味以遷就新股發(fā)行為提升直接融資比例和國企扭虧服務(wù)的行政調(diào)控冒充和代替必不可少的市場(chǎng)監(jiān)管，一再重蹈削足適履之覆轍。

　　在一般情況下，如果《證券法》正式修訂生效，即使新股發(fā)行并不意味著不審批，至少也將沒有盈利門檻或放低門檻，那么，不要說現(xiàn)在正在排隊(duì)的IPO將爭先恐后蜂擁入市，就是原來因達(dá)不到盈利條件而入市無門的虧損企業(yè)豈不也都將紛紛摩拳擦掌，躍躍欲試?而在授權(quán)條款有效的條件下，從審核制過渡到注冊(cè)制至少會(huì)有一個(gè)合法而合理的為期兩年的緩沖期或過渡期，不至于一下子發(fā)生大規(guī)模的新股失控性擴(kuò)容。在從審核制改革為注冊(cè)制的過渡過程中，不僅涉及發(fā)行方式的改革，同時(shí)也是市場(chǎng)機(jī)制和監(jiān)管方式的轉(zhuǎn)變。

　　放管結(jié)合，有利于優(yōu)化市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)，提升市場(chǎng)活力，促進(jìn)市場(chǎng)中長期穩(wěn)定發(fā)展。但如果沒有以授權(quán)形式先行一步修訂和完善以市場(chǎng)機(jī)制為主導(dǎo)的新股發(fā)行制度，強(qiáng)化對(duì)發(fā)審程序透明化的自我約束，促進(jìn)發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)、投資者等各市場(chǎng)主體的歸位盡責(zé)，那么，操之過急的一步跨進(jìn)注冊(cè)制，則將有可能由于在相當(dāng)程度上缺乏切實(shí)可行的可操作性，而難免會(huì)給市場(chǎng)造成相當(dāng)大的斷層以及帶來相應(yīng)的震動(dòng)。因此，“兩年之期”的注冊(cè)制盡管從起步時(shí)間上說有可能走在了《證券法》修訂的前頭，但在實(shí)施和推行改革的節(jié)奏上則不僅不是快了，反而是有意識(shí)地適當(dāng)放慢了下來。

　　這不僅有利于市場(chǎng)在目前尚未真正恢復(fù)穩(wěn)定的條件下更好地完成“自我修復(fù)和自我調(diào)節(jié)”，也更有利于處理好改革的節(jié)奏、力度與市場(chǎng)可承受度的關(guān)系。注冊(cè)制的實(shí)施在減緩企業(yè)的融資壓力，提升股票市場(chǎng)的直接融資占比的同時(shí)，不會(huì)給A股市場(chǎng)帶來太大的沖擊。相反，隨著注冊(cè)制的推出，以往所難以避免的暗箱操作、權(quán)力尋租等問題必將越來越難以再有藏身之地，不符合上市條件的偽劣企業(yè)也將逐步地“該退則退”，那么，注冊(cè)制的落地反而會(huì)成為市場(chǎng)健康發(fā)展的催化劑。而這，可以說也正是這一次注冊(cè)制的提出之所以沒有像過去相當(dāng)一段時(shí)間里那樣只要一提起注冊(cè)制就難免引起市場(chǎng)極大恐慌的重要原因之所在。

　　當(dāng)然，《證券法》修訂也不可能回避金融監(jiān)管體制的這一重大方向性改革，更沒有理由在金融監(jiān)管體制改革的框架尚未明確之前沿襲現(xiàn)行證券監(jiān)管體制的老套路匆忙發(fā)布有可能導(dǎo)致與新的監(jiān)管體制發(fā)生新的矛盾和新的沖突的歧義性表述。注冊(cè)制不妨在現(xiàn)行監(jiān)管體制轉(zhuǎn)型的條件下先行先試，而《證券法》的修訂則不能不跟金融監(jiān)管體制改革的大方向和總體步調(diào)保持基本一致。歸根結(jié)底，注冊(cè)制的先行一步和《證券法》的后來居上，都不是兩股道上跑的車，最終必然九九歸一，走向一致的大方向和大目標(biāo)。這不僅是更好地規(guī)范和發(fā)展證券市場(chǎng)的需要，同時(shí)也是加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，改革并完善適應(yīng)現(xiàn)代金融市場(chǎng)發(fā)展的金融監(jiān)管框架，盡快形成互為補(bǔ)充的監(jiān)管合力和風(fēng)險(xiǎn)處置能力的需要。在深化改革向構(gòu)建發(fā)展新體制聚焦的過程中，注冊(cè)制和《證券法》無論誰快一點(diǎn)和慢一點(diǎn)，都是“扭住關(guān)鍵，精準(zhǔn)發(fā)力”的題中應(yīng)有之義。對(duì)此，任何一葉障目和舍本逐末的誤讀都是要不得的。