美邦或可成本土休閑服飾領域千億市值的公司

　　公司經營現狀：全年收入和盈利增速低于預期，但盈利質量持續提升，我們認為公司第三季度甚至全年收入和盈利將低于年初市場預期的主要原因是終端低迷導致加盟商訂貨意愿薄弱(公司也沒有強行壓貨)和季中補單也較少，公司批發業務同比出現明顯下降。

　　值得注意的是，公司今年以來各季度的報表顯示公司盈利質量在持續提升。與行業內其他品牌公司今年以來飽受終端之苦開始逐步去庫存、盈利質量逐步下降的情況不同，公司因為自身原因提前行業去庫存，因此財務報表和終端的壓力相對反而更輕。

　　我們分析認為公司作為國內休閑服飾行業第一品牌，其競爭優勢主要體現在以下方面(1)創新求變的精神和更為國際化的運營思路(2)前瞻性的直營體系布局未來將逐步發揮效益(3)更熟悉、更適應中國多層次的商業環境。

　　在激烈的行業競爭中，我們分析認為公司的不足主要存在以下方面(1)在與國際品牌在零售管理能力上仍存在較大差距(2)戰略思考與戰術執行之間的平衡能力需要提高(3)對加盟的重視和支持力度需要進一步提高。

　　我們對國內休閑服飾行業維持以下看法：行業本身的需求還是處于于一個正常增長的階段，從某種角度而言，我們本土企業的壓力是因為原有的粗放增長模式已經不適應國際化競爭和消費者日益提升的需求了，經過這一輪調整，行業的供需結構將更為健康。從中長期看，本土休閑服飾領域最可能會涌現出千億市值的公司，有可能是美邦，也有可能不是，但從目前的品牌和業務基礎看，美邦的可能性還比較大。

　　財務與估值

　　我們預計公司2012-2014年每股收益分別為1.06元、1.26元和1.56元，未來宏觀經濟和消費終端若回暖后公司將恢復得更快，但鑒于目前行業終端的形勢和2013年春夏訂貨會的情況，預計明年中期前公司盈利增速很難出現大幅度提升。考慮到同行業22.29倍的PE估值水平及公司短期盈利預測的下調，給予公司20%的估值折價，對應2012年18倍PE估值，目標價19.08元，下調公司評級至“增持”。

　　風險提示

　　經濟復蘇進程低于預期，大股東解禁風險、老板意志對公司戰略的可能影響。