從庫存角度談談鄭棉上漲的可持續性

春節后，棉花購銷分化不一使得鄭棉走勢相對平淡。原本預期的下游復蘇、走貨加快、價格小幅上漲的節后“小旺季”也僅持續了一周便告終。究其本源，下游購銷恢復平穩之后，季節性供應寬松的壓制作用凸顯，鄭棉價格出現了“透明頂”格局。

本棉花年度伊始，受新棉收獲延期的影響，為保證紡織企業用棉，9月國儲棉繼續輪出，故本棉花年度初期社會庫存相對充裕。此后進入收獲季節，新花放量上市，但下游純棉相關訂單跟進有限，整體社會庫存處于積累態勢。目前，棉花社會庫存處于8年以來之最，部分貿易商為緩沖該持有風險，積極進行盤面對沖，于是呈現出盤面價格高區對倉單吸引力較強的特征，也使得社會庫存的階段性寬松易于演變為盤面上空壓力。

紡織企業原料庫存方面，據國家棉花市場監測系統數據，截至3月底紡織企業棉花平均庫存使用天數約為44.8天（含到港進口棉數量），較去年同期增加0.2天，環比上漲0.1%。本月的棉花采購意愿調查中，有采購意愿企業下降了0.5個百分點，客觀反映出：一、企業庫存仍可支持一個月以上的生產；二、企業原料購銷觀望情緒漸濃；三、印證了商業庫存中呈現的階段性寬松格局。

以商業庫存來核算，按歷年平均表觀消費量計，至少二至三個月的消耗后，社會庫存才會降至275萬噸水平。在此之前，階段性寬松的格局將持續延續。而紡織企業原料庫存方面，在下游購銷徹底轉好之前，隨用隨買的習慣將延續，規模補庫的可能性降低，同時也降低了“補庫行情”的可能性。

國際方面，目前下有印度MSP支撐，中期有談判向好刺激，短期有出口裝運數據推動，近期厄爾尼諾帶來的天氣問題同樣存在一定助力。不過，目前美棉價格已處于相對高位，美棉基金凈多持倉也有調整勢頭，美棉整體高位震蕩的可能性較大。

鄭棉方面，目前盤面遠期向好預期發酵，借助種植期放量增倉進入。4月10日受制于階段性供應寬松格局和下游購銷有限，盤中多頭大幅平倉，并未實質突破16100第二壓制位。需要注意的是，目前資金進駐的09合約相較于05合約套保壓力顯著減輕、且為傳統強月合約，鄭棉整體的波動率呈現走強趨勢。

據上文分析，目前出現規模性補庫的可能性有限，而商業庫存的格局將在中期逐步改變，故盤面短多對應。應持續關注量倉情況、盤面實質突破信號及下游購銷運行情況。