“三條紅線”下的房企融資變奏：融資規(guī)模下滑16% 償債壓力仍處高位

去年以來出臺的一系列融資管理新政，對地產(chǎn)行業(yè)的影響正在慢慢顯現(xiàn)。

今年以來，房地產(chǎn)融資市場出現(xiàn)一些新的變化。根據(jù)貝殼研究院統(tǒng)計(jì)，2021年上半年房企境內(nèi)外債券融資累計(jì)約5480億元，同比下降16%，連續(xù)兩年下降。此外，融資成本變化不大，但分化現(xiàn)象十分明顯，頭部房企的融資成本可低至3%以下，而一些小型房企的成本仍可達(dá)到兩位數(shù)。

政策端的變化是影響房企融資行為的主因。去年年中，針對房企融資規(guī)模量化管理的“三條紅線”政策出臺。年末，央行及銀保監(jiān)會對金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款、個(gè)人住房按揭貸款占比實(shí)施“五檔管理”。這些措施使房企的融資規(guī)模受到限制，也倒逼房企在銷售端進(jìn)行發(fā)力。今年上半年，全國房地產(chǎn)銷售繼續(xù)增長，不少房企在上半年實(shí)現(xiàn)銷售規(guī)模的大幅攀升。

但即便如此，由于前幾年借貸規(guī)模偏大，房企的償債壓力仍處于高位。預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間，房企將繼續(xù)嘗試拓寬融資渠道，而對銷售端回款依賴則有增無減。

政策影響多個(gè)層面

貝殼研究院統(tǒng)計(jì)顯示，今年上半年，房企境內(nèi)外債券融資累計(jì)約5480億元，較2019年、2020年同期分別收縮1296億元與1026億元。其中，境內(nèi)融資規(guī)模同比下降7%，境外融資規(guī)模也下降29%。

境內(nèi)外債券市場的作用機(jī)制有所不同，但都面臨一定的不確定性。前述機(jī)構(gòu)認(rèn)為，下半年境內(nèi)債市整體以穩(wěn)為主，但政策壓力不可忽視。境外債市方面，受通脹及失業(yè)率上升影響，美元債規(guī)模收縮預(yù)期走高。

成本方面，上半年境內(nèi)債券平均票面利率為5.07%，較2020年同期上升79個(gè)基點(diǎn)。境外債券融資平均票面利率為6.95%，較2020年同期下降144個(gè)基點(diǎn)。

近兩年來，由于利潤壓力較大，房企試圖采用各種手段控制融資成本。從去年下半年開始，一些房企就通過借新還舊的方式來進(jìn)行債務(wù)置換，并攤薄資金成本。但今年以來，隨著政策的高壓，以及償債高峰期到來，房企的發(fā)債需求明顯增大，債務(wù)成本也有所抬升。

但并非所有房企都會承受高成本，與以往類似，分化現(xiàn)象仍然顯著。今年6月，萬科將“18萬科01”債券票面利率由4.05%下調(diào)，最低降至2.8%。而花樣年在6月25日發(fā)行的2億美元優(yōu)先票據(jù)，利率高達(dá)14.50%。

融資成本的分化，體現(xiàn)出資本對不同房企的態(tài)度有明顯差異，這也是行業(yè)分化的一個(gè)側(cè)面。但不同于“規(guī)模為王”的舊有邏輯，隨著“三條紅線”政策的推出，資本的考量標(biāo)準(zhǔn)也在悄悄發(fā)生變化。

華東某大型房企融資部門相關(guān)負(fù)責(zé)人向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，機(jī)構(gòu)投資者不僅僅關(guān)注房企的規(guī)模，也更關(guān)注公司的基本面。其中，以“三條紅線”為標(biāo)準(zhǔn)，房企的踩線情況是資本方頗為關(guān)注的指標(biāo)。

“過去，‘30強(qiáng)’‘50強(qiáng)’房企更容易在融資中取得優(yōu)勢。但最近，大型房企也開始‘爆雷’，在投資者的研判模型中，規(guī)模的重要性已經(jīng)明顯下降。”該人士表示。

政策的影響還體現(xiàn)在融資渠道的選擇上。由于政策壓力較大，房企紛紛嘗試拓寬融資渠道，除常規(guī)債券融資外，非標(biāo)融資規(guī)模也一度擴(kuò)大。

今年5月，滬深交易所大批量終止ABS項(xiàng)目，其中不乏涉房類項(xiàng)目。盡管官方解釋為“項(xiàng)目超期處理”的常規(guī)操作，但分析人士普遍認(rèn)為，后期境內(nèi)非標(biāo)融資產(chǎn)品的發(fā)行仍將不可避免地受到影響。

償債壓力仍大

在融資端受限的情況下，房企對銷售端的依賴進(jìn)一步加強(qiáng)。上海易居房地產(chǎn)研究院的數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，百強(qiáng)房企累計(jì)操盤金額61499.1億元，同比增長36.7%。其中，近半數(shù)百強(qiáng)房企的銷售規(guī)模較2019年同期增長超過50%。

這一成績既有市場大勢的支撐，某種程度上也是房企主動讓利的結(jié)果。前述房企人士表示，今年以來，其所在公司對現(xiàn)金流的管理空前強(qiáng)化，旗下“周轉(zhuǎn)型”項(xiàng)目普遍加快了銷售節(jié)奏，并通過讓利的方式回收資金，部分“利潤型”項(xiàng)目也作出了價(jià)格讓步。

中國指數(shù)研究院的統(tǒng)計(jì)指出，上半年，百城新建住宅市場整體較為平穩(wěn)，價(jià)格累計(jì)上漲1.70%，漲幅較去年同期擴(kuò)大0.43個(gè)百分點(diǎn)，但仍處于近五年同期較低水平。

盡管如此，償債壓力仍然如影隨形。貝殼研究院的統(tǒng)計(jì)顯示，2021年達(dá)到房企歷史償債規(guī)模極值，償債總額達(dá)12822億元，上下半年分別為6990億元與5832億元，下半年房企償債壓力較上半年減弱，但仍屬到期債務(wù)規(guī)模高位。

從單月看，自2020年11月后，房地產(chǎn)凈融資為負(fù)的情況持續(xù)出現(xiàn)，即新增發(fā)債規(guī)模不及到期債務(wù)規(guī)模。

貝殼研究院認(rèn)為，雖然未來兩年（2022年-2023年）的房企償債規(guī)模有所收縮（維持在8000億以上的規(guī)模），但當(dāng)下的債務(wù)壓力仍然不容忽視。且在政策的嚴(yán)控下，債務(wù)違約的情況已經(jīng)開始密集出現(xiàn)。

公開信息顯示，上半年有23只債券被評估機(jī)構(gòu)列為“低評級高危債”，主要涉及協(xié)信等5家房企，涉及債券規(guī)模337.2億元。其中已經(jīng)發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約的有11只債券，涉及金額104.3億元。

此外，有5家房企被新增列入評級觀察名單。除小企業(yè)外，大中型規(guī)模的房企也有可能陷入債務(wù)泥潭。

多數(shù)受訪者指出，隨著政策監(jiān)管的常態(tài)化和“三條紅線”試點(diǎn)逐步擴(kuò)圍，未來房企在融資端還將繼續(xù)受限，提高企業(yè)評級、拓寬融資渠道仍將是應(yīng)對政策的主要手段，在銷售端進(jìn)行發(fā)力也將是企業(yè)的主要策略。但短期來看，房地產(chǎn)行業(yè)的債務(wù)壓力仍然偏大，債務(wù)違約案例或繼續(xù)增多。