“三條紅線”下的房企融資變奏：融資規模下滑16% 償債壓力仍處高位

去年以來出臺的一系列融資管理新政，對地產行業的影響正在慢慢顯現。

今年以來，房地產融資市場出現一些新的變化。根據貝殼研究院統計，2021年上半年房企境內外債券融資累計約5480億元，同比下降16%，連續兩年下降。此外，融資成本變化不大，但分化現象十分明顯，頭部房企的融資成本可低至3%以下，而一些小型房企的成本仍可達到兩位數。

政策端的變化是影響房企融資行為的主因。去年年中，針對房企融資規模量化管理的“三條紅線”政策出臺。年末，央行及銀保監會對金融機構房地產貸款、個人住房按揭貸款占比實施“五檔管理”。這些措施使房企的融資規模受到限制，也倒逼房企在銷售端進行發力。今年上半年，全國房地產銷售繼續增長，不少房企在上半年實現銷售規模的大幅攀升。

但即便如此，由于前幾年借貸規模偏大，房企的償債壓力仍處于高位。預計未來一段時間，房企將繼續嘗試拓寬融資渠道，而對銷售端回款依賴則有增無減。

政策影響多個層面

貝殼研究院統計顯示，今年上半年，房企境內外債券融資累計約5480億元，較2019年、2020年同期分別收縮1296億元與1026億元。其中，境內融資規模同比下降7%，境外融資規模也下降29%。

境內外債券市場的作用機制有所不同，但都面臨一定的不確定性。前述機構認為，下半年境內債市整體以穩為主，但政策壓力不可忽視。境外債市方面，受通脹及失業率上升影響，美元債規模收縮預期走高。

成本方面，上半年境內債券平均票面利率為5.07%，較2020年同期上升79個基點。境外債券融資平均票面利率為6.95%，較2020年同期下降144個基點。

近兩年來，由于利潤壓力較大，房企試圖采用各種手段控制融資成本。從去年下半年開始，一些房企就通過借新還舊的方式來進行債務置換，并攤薄資金成本。但今年以來，隨著政策的高壓，以及償債高峰期到來，房企的發債需求明顯增大，債務成本也有所抬升。

但并非所有房企都會承受高成本，與以往類似，分化現象仍然顯著。今年6月，萬科將“18萬科01”債券票面利率由4.05%下調，最低降至2.8%。而花樣年在6月25日發行的2億美元優先票據，利率高達14.50%。

融資成本的分化，體現出資本對不同房企的態度有明顯差異，這也是行業分化的一個側面。但不同于“規模為王”的舊有邏輯，隨著“三條紅線”政策的推出，資本的考量標準也在悄悄發生變化。

華東某大型房企融資部門相關負責人向21世紀經濟報道記者表示，機構投資者不僅僅關注房企的規模，也更關注公司的基本面。其中，以“三條紅線”為標準，房企的踩線情況是資本方頗為關注的指標。

“過去，‘30強’‘50強’房企更容易在融資中取得優勢。但最近，大型房企也開始‘爆雷’，在投資者的研判模型中，規模的重要性已經明顯下降。”該人士表示。

政策的影響還體現在融資渠道的選擇上。由于政策壓力較大，房企紛紛嘗試拓寬融資渠道，除常規債券融資外，非標融資規模也一度擴大。

今年5月，滬深交易所大批量終止ABS項目，其中不乏涉房類項目。盡管官方解釋為“項目超期處理”的常規操作，但分析人士普遍認為，后期境內非標融資產品的發行仍將不可避免地受到影響。

償債壓力仍大

在融資端受限的情況下，房企對銷售端的依賴進一步加強。上海易居房地產研究院的數據顯示，今年上半年，百強房企累計操盤金額61499.1億元，同比增長36.7%。其中，近半數百強房企的銷售規模較2019年同期增長超過50%。

這一成績既有市場大勢的支撐，某種程度上也是房企主動讓利的結果。前述房企人士表示，今年以來，其所在公司對現金流的管理空前強化，旗下“周轉型”項目普遍加快了銷售節奏，并通過讓利的方式回收資金，部分“利潤型”項目也作出了價格讓步。

中國指數研究院的統計指出，上半年，百城新建住宅市場整體較為平穩，價格累計上漲1.70%，漲幅較去年同期擴大0.43個百分點，但仍處于近五年同期較低水平。

盡管如此，償債壓力仍然如影隨形。貝殼研究院的統計顯示，2021年達到房企歷史償債規模極值，償債總額達12822億元，上下半年分別為6990億元與5832億元，下半年房企償債壓力較上半年減弱，但仍屬到期債務規模高位。

從單月看，自2020年11月后，房地產凈融資為負的情況持續出現，即新增發債規模不及到期債務規模。

貝殼研究院認為，雖然未來兩年（2022年-2023年）的房企償債規模有所收縮（維持在8000億以上的規模），但當下的債務壓力仍然不容忽視。且在政策的嚴控下，債務違約的情況已經開始密集出現。

公開信息顯示，上半年有23只債券被評估機構列為“低評級高危債”，主要涉及協信等5家房企，涉及債券規模337.2億元。其中已經發生實質性違約的有11只債券，涉及金額104.3億元。

此外，有5家房企被新增列入評級觀察名單。除小企業外，大中型規模的房企也有可能陷入債務泥潭。

多數受訪者指出，隨著政策監管的常態化和“三條紅線”試點逐步擴圍，未來房企在融資端還將繼續受限，提高企業評級、拓寬融資渠道仍將是應對政策的主要手段，在銷售端進行發力也將是企業的主要策略。但短期來看，房地產行業的債務壓力仍然偏大，債務違約案例或繼續增多。