葉檀談注冊制需要注意的三大前提

　　注冊制越喊越響，是否意味著目前排除的600多家企業可以一次性上市?是否意味著新三板企業可以順利轉板?

　　不一定，羅馬不是一天建成的。在實行注冊制之前，需要具備三大前提。

　　首先，法律、規則的改進，估計需要一年左右的時間。據《理財周報》報道，深圳投行與法律界兩位人士指出修訂《證券法》不需要在全國兩會上修改，人大常委會就可修改。由國務院法制辦征求各部委意見，每周的常務會議通過后，30天公開征求意見，最后向人大常委會提出修改 《證券法》議案。

　　證監會在2014年11月底表示，已將注冊制方案提交至國務院。國務院要在2015年1月初進行常務會議，才能趕得上2月下旬的人大常委會，而人大常委會每兩月開一次會議，最近一次為2月份。人大常委會審議法律修改，一般要經過“三審”。樂觀的話，6月審完;若方案爭議小且趕時間，則最少要在2月、4月兩審通過。

　　安信證券估計，如果新《證券法》在2015年中完成頒布，注冊制最快可在2015年下半年推出;而保守估計，則是在2016年上半年推出。這是推出注冊制的最快速度。考慮到在1月15日到16日召開的2015年全國證券期貨監管工作會議，證監會主席肖鋼表示 “推進股票發行注冊制改革，是2015年資本市場改革的頭等大事，是涉及市場參與主體的一項 ‘牽牛鼻子’的系統工程，也是證監會推進監管轉型的重要突破口”，2015年推出注冊制的可能性比較大;或者，注冊制的基本制度框架在2015年搭成。

　　其次，建立各司其職的實質審核制。注冊制的市場化意義眾所皆知，無需多述，但注冊制能否達到市場化、規范化的目標，關鍵在于能否將造假、內幕交易抑制在一定的比例之下。

　　肖鋼主席坦言，推進注冊制改革可能面臨一些風險和問題，比如，可能影響投資者對股市擴容的心理預期，一些企業可能出現高價發行，一些公司質量不高和欺詐發行的風險加大等。他提出“積極穩妥地推進股票發行注冊制改革”。

　　從披露的情形看，造假上市數量不高。2014年證監會開出87份罰單，2013年開出76份罰單，假設其中有10份為造假上市，占125只上市新股的8%，數量并不算高。查處的不多，不等于造假的不多，造假的受到的處罰更輕，受到各種因素的掣肘。

　　按照肖鋼主席的說法，在注冊制下，“政府不對企業的資產質量和投資價值進行判斷和背書，監管機構不對信息披露的真實性負責，但要對招股說明書的齊備性、一致性和可理解性負責。”中介機構信息披露的真實性，交易所的實質性審核是重中之重，如果不能把造假上市、虛假披露的真實比例控制在一定比例之下，市場將迎來真正的大利空，交易成本將高到不可想象。

　　只有各司其職，證監會負責監管、交易所負責上市、中介機構負責提供真實信息，才能讓注冊制成為A股市場向上的轉折點。

　　從2013年開始，監管層實行大數據分析監管內幕交易等，但對信息公開的基金等比較有效，對于信息不那么公開的資管公司、保險公司未必有很好的效果。

　　第三，建立快速和解機制與通暢的司法救濟機制必不可少，對投資者的保護是建立注冊制的前提。目前對于中小投資者的司法保護是滯后的，是不健全的。最高人民法院副院長奚曉明指出，“現行《證券法》第二十六條的規定較為原則，對虛假陳述行為的責任主體、責任范圍、免責抗辯理由等相關規定均不夠明確，使得法律規定在操作層面具有很大的困難，也使得保薦機構、承銷機構、會計師事務所等市場主體在股票發行活動中對自身的行為邊界認識模糊”。與此同時，以經濟補償為主的和解機制尚未建立，即使建立能否補償到受損害的投資者頭上也是個問題。

　　如果厘清了各司其職的責任，如果建立了和解機制與司法保護機制，修改現有法律之后，注冊制將水到渠成。