常態(tài)化退市機制猜想：引入退市“三廢”改革 拓寬多元退出渠道

健全上市公司退市機制的頂層設(shè)計獲中央定調(diào)。

11月2日下午，中央全面深化改革委員會（以下簡稱“深改委”）第十六次會議審議通過了《健全上市公司退市機制實施方案》和《關(guān)于依法從嚴打擊證券違法活動的若干意見》等一系列文件。

會議指出，健全上市公司退市機制，依法從嚴打擊證券違法活動，是全面深化資本市場改革的重要制度安排。而在退市機制建設(shè)方面，則要堅持市場化、法治化方向，完善退市標準，簡化退市程序，拓寬多元退出渠道，嚴格退市監(jiān)管，完善常態(tài)化退出機制。

“深改委的表述可以這樣理解，完善標準，簡化程序，拓寬渠道，嚴格監(jiān)管，最后達到完善常態(tài)化退出機制的效果。”有國內(nèi)券商首席分析師表示，目前監(jiān)管層已將退市制度提升到與注冊制同等高度，以解決資本市場改革過程中“入口”和“出口”雙向的市場化問題，形成更有效的資產(chǎn)定價。

近期包括深改委在內(nèi)，退市機制的健全與完善已屢屢被監(jiān)管層提及。視覺中國

完善退市標準，引入退市“三廢”改革

近期包括深改委在內(nèi)，退市機制的健全與完善已屢屢被監(jiān)管層提及。

10月31日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開專題會議，表示將全面實行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機制。更早之前，國務(wù)院也印發(fā)《關(guān)于進一步提高上市公司質(zhì)量的意見》明確指出，要健全上市公司退出機制。

“以注冊制和退市制度改革為抓手，帶動發(fā)行承銷、交易、持續(xù)監(jiān)管、投資者保護等各環(huán)節(jié)關(guān)鍵制度創(chuàng)新，全面加強資本市場基礎(chǔ)制度建設(shè)。”10月30日，證監(jiān)會主席易會滿更是將退市制度改革放在了和注冊制改革同等重要的位置。

中山證券首席經(jīng)濟學(xué)家李湛表示，退出機制是市場優(yōu)勝劣汰的基本功能之一，也是高風(fēng)險市場的重要標志。沒有高效的退市制度，市場效率會大大降低，投資者將大概率暴露在企業(yè)退市后的風(fēng)險之下，不利于市場的健康發(fā)展。

目前以注冊制下的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板為主，A股已建立了相對完備的退市標準，具體可以分為重大違法強制退市、交易類強制退市、財務(wù)類強制退市、規(guī)范類強制退市四大類別。而各類退市標準中，“面值退市”最為受到關(guān)注。

“面值退市賦予了投資者用腳投票的權(quán)利，是市場化程度最高的退市標準，充分表達了投資者的話語權(quán)和決定權(quán)，由他們來決定哪一家垃圾股和僵尸企業(yè)應(yīng)該退出市場，這樣的退市應(yīng)該說效率更高，麻煩更少，程序更緊湊，也取得了較好的市場效果。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示。

在業(yè)內(nèi)看來，面值退市也有助于解決“退市難”的問題。

“以往退市制度實施成效漸微，除了是花樣不斷更新的會計手段和財務(wù)操縱的結(jié)果，也是地方補貼或稅收優(yōu)惠等政企不分的體現(xiàn)。而面值退市則是將股票價格跌到一元以下的上市公司趕出市場，這也意味著該上市公司市值很小，地方政府拯救的意愿就會更低。”上述國內(nèi)券商首席分析師表示。

不過，對于面值退市制度，川財證券研究所所長陳靂認為仍有必要輔以更完善的配套措施，例如滬深交易所可出臺規(guī)則明確規(guī)定，進一步規(guī)范送轉(zhuǎn)股的對象和適用范圍，避免垃圾股通過縮股等“技術(shù)手段”規(guī)避面值退市。與此同時，也應(yīng)考慮對持續(xù)正常經(jīng)營的上市公司取消退市整理期的設(shè)置，避免上市公司因進入退市整理期而出現(xiàn)資金集中拋售引發(fā)股價非理性大跌的問題。

對于未來退市標準的完善，李湛建議稱，完善退市標準方面，未來可以強化股價、股東人數(shù)、市值等因素在退市標準中的權(quán)重，豐富市場類指標在退市中的作用，均衡市場與行政退市條例的比例。

科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板在退市制度上進行了“三廢”改革，即廢除暫停上市，廢除恢復(fù)上市，廢除重新上市。在業(yè)內(nèi)看來，這一內(nèi)容也極有可能寫入《健全上市公司退市機制實施方案》。

“‘三廢’的精神未來應(yīng)該也會在方案中體現(xiàn)，旨在嚴格退市制度，防止制度套利，然而，具體規(guī)則和提法可能會有所變化。如果財務(wù)類等強制退市企業(yè)能夠浴火重生，那么也應(yīng)該給予再次上市的機會。”南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝表示。

拓寬退市渠道，嫁接集體訴訟制度

在退市標準得到完善的同時，國內(nèi)上市公司的退出渠道仍需拓寬。

上述國內(nèi)券商首席分析師即建議，在繼續(xù)完善多層次資本市場結(jié)構(gòu)的同時，建立高效順暢的轉(zhuǎn)板機制。“不光是新三板上的企業(yè)可以轉(zhuǎn)板去滬深市場上市、滬深市場的上市公司也應(yīng)該轉(zhuǎn)板退市到新三板上，這也可以深化資本市場層次化服務(wù)功能，并提高主動退市比例。”

不過在投資者適當性方面，由于不同板塊對于投資者的門檻要求不盡相同，轉(zhuǎn)出板塊和擬轉(zhuǎn)入板塊的投資者適當性要求存在差異，如何同時兼顧存量投資者和增量投資者的合法權(quán)益，做到公平公正，在市場看來也是轉(zhuǎn)板退市制度推出的一大挑戰(zhàn)。

除強制退市和轉(zhuǎn)板退市外，田利輝還建議引入更多元的退出渠道，鼓勵主動退市、并購重組、破產(chǎn)重整等渠道退出市場。“譬如，在并購中要推行要約收購，鼓勵建立并購吸納公眾股權(quán)從而退市的機制”。

在健全上市公司退市機制的同時，業(yè)內(nèi)認為有必要將集體訴訟制度與退市制度嫁接。

陳靂即表示，集體訴訟制度是保護投資者權(quán)益和規(guī)范公司運作的重要制度安排。這種制度安排可以極大地提高公司的違規(guī)成本，同時極大地降低投資者的維權(quán)成本或極大地提高其維權(quán)收益。

對于退市制度的健全而言，一方面集體訴訟制度可以帶給上市公司巨大的威懾。更重要的是，當上市公司因自身違法違規(guī)而面臨退市風(fēng)險并給投資者造成損失時，集體訴訟制度將為廣大受損的中小投資者提供有力的司法保障，有利于加強對退市中投資者的保護與救濟，避免因上市公司“一退了之”而嚴重侵害投資者利益，也有利于消除投資者對上市公司退市的抵觸情緒。