后危機時代的全球經濟正加劇波動

　　進入后金融風險管理水平的必要性大增。

　　歷史看未來，從數據辨趨勢，“十二五”時期全球經濟的波動性、復雜性和曲折性都可能出乎市場預料。因此，筆者以為，對于全球經濟平穩復蘇、新興市場領跑世界、國際貨幣體系多元發展等一系列“愿景性質”的共識，可能需要多一點質疑，少一點盲信。

　　“十二五”期間，我們面對的外部環境，是全球經濟進入“較快復蘇、溫和通脹、更趨均衡”的高質復蘇階段，具體表現在增長速度相對較快、通脹水平整體可控、均衡水平潛在提升三方面。據IMF預測，2011年至2015年，全球經濟有望實現4.55%的平均增長率。較快的增速源于危機后金融系統的自我修復、國際貿易的恢復發展、閑置資源的重新利用、市場信心的持續反彈和扎洛維奇效應的集中顯現。未來5年全球整體的通脹率預估值分別為4.458%、3.441%、3.006%、2.897%和2.894%，時序結構上呈逐步改善趨勢。受累于次貸危機和主權債務危機，全球經濟均衡增長的自然率水平過去5年后半段下降了一個百分點左右，未來5年將均衡回歸至危機前水平并有望繼續提升，其動力源自金融創新的激活作用、再平衡進程的穩步推進、資源配置的效率提升、生產要素的國際流動、新興市場的“鯰魚效應”以及全要素生產力的潛在提升。

　　但值得注意的是，未來5年全球經濟在時序結構上或將呈現“先抑后揚”的結構特征，這又預示著全球經濟的復蘇之路依舊暗礁四伏，前半段復蘇風險更顯突出。因為全球經濟面臨主權債務危機、結構失衡、無就業復蘇、微觀違約、脆弱性等五大增長風險。歐元區、美國、日本和印度等處于“高負債、高赤字”危險區域的國家面臨著更為嚴峻的財政難題，發達市場和新興市場解決全球失衡問題的迫切性存在較大差異，所以全球經濟不平衡的改善是一個緩慢、漸進的過程，匯率爭端和貿易保護作為不平衡風險的伴生產物將長期制約全球經濟復蘇。無就業風險不僅將抑制消費、削弱全球經濟復蘇動能，還將加劇復蘇利益爭奪、惡化全球政策博弈。在美國，微觀違約風險體現為拖欠率居高不下，今年首季，全美綜合拖欠率、房地產拖欠率和消費者拖欠率分別為6.16%、8.94%和3.41%，高于過去二十年平均數的3.2%、3.6%和3.5%；在歐洲，債務危機影響下的歐洲銀行業有潛在的流動性償付風險；在新興市場，資產市場泡沫化背景下微觀家庭有借貸違約風險和信貸緊縮趨勢下微觀企業的高成本融資風險。在美國，脆弱性風險主要體現為美國全球經濟主導地位的脆弱性和美元國際貨幣地位的脆弱性，美國GDP未來5年的預估全球占比分別為19.382%、19.109%、18.808%、18.479%和18.127%，期末水平較前5年下降1.61個百分點，較30年前下降6.653個百分點；在歐洲，這表現為統一貨幣區內部結構不平衡導致的體制脆弱性；在新興市場，這表現為嚴峻的外部失衡，以及過于依賴資源稟賦的增長模式問題。與此相伴的是，風險時序結構呈現出的前高后低、風險層次結構呈現的從微觀銀行向宏觀主權再向中觀地方主權漸次轉移傳染、風險區域結構呈現出“美國-歐洲-新興市場”核心輪替演化的三大風險結構特征日益凸顯。

　　進入后危機時代的全球經濟，危機時代的“基本面趨同效應”和“政策協同效應”正逐漸縮小并消失，自然稟賦、制度特征、增長模式、歷史沿革和風險結構的內在差異使得全球經濟呈現出“和而不同”的差異性特征。這種“和而不同”體現在發達市場和新興市場的絕對增長水平、相對增長水平、增長時序特征三方面存在較大差異。據估算，未來5年新興市場的6.58%年均增速明顯高于發達市場的2.471%，這一絕對水平的差異，意味著新興市場在全球經濟中的份額占比和實際影響力有望進一步提升。而發達市場的平均增速雖低于其過去三十年平均的2.59%，卻大幅高于過去5年的平均數1.1172%。這又顯示發達市場的核心地位并不會發生根本性逆轉。而發達市場經濟增速前高后低，新興市場經濟增速前低后高的時序結構差異，則意味著風險核心的交替輪轉，將導致全球增長引擎相對強弱的不斷變化，發達市場和新興市場的角力更趨白熱化。另外，發達市場和新興市場的內部差異性也在進一步擴大。各國綜合運用財政、貨幣、匯率、產業和結構調整政策保護本國經濟利益并增強自身競爭力的客觀必要性不斷增強。

　　更趨復雜的全球利益博弈，將對國際金融市場產生兩方面的深遠影響：一方面，各國增強自身經濟競爭力的潛在需要為全球金融深化的持續發展營造了有利的市場氛圍。利用國際清算銀行和布隆伯格的數據測算，次貸危機的爆發使得全球金融資產總量和金融深化指標由788.08萬億美元和12.86持續降至去年中期的681.67萬億美元和10.84。伴隨危機企穩和經濟復蘇，這兩者去年底已回升至707.02萬億美元和11.24，未來5年有望持續回升并超過危機前的歷史最高水平。另一方面，更趨復雜的全球利益博弈將使國際金融市場更趨動蕩，各國貨幣政策“各自為政”的局面將不斷加劇，匯率戰可能性加大，國際大宗商品市場和金融資產價格大起大落難以避免，各種類型金融風險在全球范圍內的傳染更趨頻繁。兩方面影響的共同作用意味著，各國特別是新興市場國家一手抓金融創新、一手抓體系建設，進一步完善金融體系、豐富金融市場層次、增強金融資產管理能力和金融風險管理水平的必要性進一步加大。