券商資管變局：擁抱主動管理 公募化駛入快車道

2020年初，券商資管規模為9.35萬億，而在2017年一季度這個數字為 18萬億，3年間，券商資管的規模幾近腰斬。

規模下滑的背后也是行業發展的困局，券商資管去通道化后的出路在何處？而隨著券商資管的大集合產品“公募化”，券商資管的發展方向逐漸清晰，擁抱主動管理、大力布局公募產品線，將是未來趨勢。

數字也佐證了這一趨勢。2019年，券商資管業務收入構成中，公募業務首次超過了通道業務。

“以前通道業務做得太容易了，大部分券商資管都沒有主動管理的基因，但隨著政策變化，券商要在人員架構、資源傾斜、管理理念等方面朝主動管理的方向進發。雖然很難，一些券商可能也無法做到持續的投入，但想要券商資管重生，甚至成為券商大財富管理的核心板塊，需要有業務革命的決心。”華南地區一家中型券商資管業務負責人認為。

規模變局

2019年，對于券商來說是走出行業寒冬的一年。根據未經審計的財務報表顯示，133家證券公司實現營業收入3604.83億元，凈利潤1230.95億元，120家券商實現盈利。

從分項業務來看，券商在2019年全面開花，各項業務都有不錯的增幅，但資管業務卻是一個例外。

數據顯示，截至2019年12月31日，券業受托管理資金本金總額12.29萬億元，而2018年這一數字是14.11萬億元。盡管并非所有受托管理資金本金都來自于券商資管業務，但絕大部分是券商資管貢獻的，一年時間下降1.82萬億，可見規模下滑之快。

而從收入來看，2019年券商資產管理業務凈收入275億元，雖然數字與上年持平，但相較其他業務蒸蒸日上的趨勢，資管業務可謂是原地踏步。

根據最新數據，券商資管的規模還在下滑。數據顯示，截至2020年1月底，證券公司及資管子公司資管業務規模為9.35萬億元，環比下降2%。

值得注意的是，自2019年11月，券商資管規模首度降至10萬億元之下，這已經是其連續第三個月規模不足10萬億元了，較2017年一季度達到歷史最高規模18.77萬億元幾近腰斬。

對此，一位金融監管研究院人士指出： “2016年前，券商資管資產管理規模快速增長的動因主要是監管套利，而非實際的理財需求增長。通道業務不實際創造價值，多層嵌套拉長風險鏈條，增加監管難度。資管新規后，監管將當前傳統通道業務的運作模式全面叫停。自此之后，單一資管計劃業務不成氣候，通道業務需求大量減少，但管理人履職成本大幅提高，單純規避監管的業務無法通過合規審核，且經濟效益低下。”

顯然，2016年以來監管層出臺了一系列降杠桿、去通道等政策，以及2018年資管新規落地后打破剛性兌付、規范資金池業務、引導行業去嵌套，對資管行業業態起到了重塑效果。

但在過去的幾年里， 重塑更多聚焦在業務規模上，通道業務時至今日仍舊是券商資管規模中的絕對大頭，因此通道業務規模持續下滑，也讓券商資管業務越來越難做。規模的變局，正是券商資管業務困局，那么券商業務結構的重塑方向究竟在何方?

2019年券商資管業務營收數據的變化，或給出了業界尋找答案的方向：券商資管公募業務正在逐漸走到臺前。

擁抱主動管理

從2019年的數據來看，變化正在悄然到來。

根據證券業協會的數據顯示，券商公募基金管理業務（含大集合）2019年度收入規模為102億元，占比全部收入的37%。而以前的大頭——定向資產管理業務為100.34億元，占比為36.47%。

“從收入規模和占比來看，2019年券商公募業務和通道業務排位變化，可以說是擦肩而過。但這種細微的變化背后正是行業趨勢的更迭。在通道業務規模持續減少的情況下，券商資管的公募業務正在挺身而出。”北京地區一家中型券商資管業務中層評價稱。

券商資管業務公募化的真正發力，源自于監管推動券商大集合的改造。

2018年11月，證監會發布《證券公司大集合資產管理業務適用操作指引》（以下簡稱《操作指引》）。《操作指引》規定，存量大集合資產管理業務應當對標公募基金進行管理，截止日期是2020年12月31日，并且對過渡期內的轉型操作也給出了明確指導，大集合產品公募化改造正式開啟。

“通道業務雖然規模還在那里，但實際上已經死掉了，現在沒有任何增量，業務規模和收入規模都持續下滑。此外，通道業務目前也不是監管鼓勵的方向，做起來限制很多，沒有哪家券商資管愿意去做通道業務。這時候大集合轉公募給了業界一個方向，頭部的機構都先開始試起來。”前述華南地區券商人士表示。

與此同時，也有市場人士認為，券商資管從公募業務破局有其優勢。

“目前已有十幾家券商資管獲得公募基金牌照。券商資管可以充分利用公募基金業務的牌照優勢，降低銷售門檻，通過做好公開業績進一步做大規模，獲取較為穩定的管理費收入。另外，目前銀行和信托的一些產品的銷售門檻已經降得非常低，如果券商資管產品動輒還是幾十萬的門檻，根本無法在市場中競爭，而公募化的改造正好可以解決投資者投資門檻的問題。”前述北京地區券商分析指出。

而讓行業驚喜的是，改造先行的公募產品在市場取得了不錯的反響，如中信資管和國君資管的產品改造后完成的公募化產品發行情況都非常不錯。

“首批券商大集合產品‘參公改造’后熱銷，具有很強的示范作用。監管層也鼓勵券商發行這樣的產品，目前審批已提速，包括海通證券資管、長江證券資管、申萬宏源資管，興證資管的大集合產品已獲得改造同意函，預計很快將迎來新一波發行潮。”北京地區一家中字頭券商資管業務線的人士表示。

而以公募業務為基礎依托，頭部券商資管業務也在主動管理方面開始發力。如招商資管完善明星 FOF 產品譜系，積極布局各類固收凈值型產品；中信資管則堅持“立足機構、兼顧零售”的總體發展思路，持續注重零售業務規模增長，特別注重高凈值個人客戶等。

不過，目前掉頭較快的仍是“家大業大”的頭部券商，很多中小券商要么因為基因和資源稟賦的問題難以擁抱主動管理，要么無法在主動管理上進行持續的投入。但無論如何，目前頭部券商已經為券商資管行業指出了一條可以堅持的路徑。

江海證券聯席副總裁屈慶也提出，伴隨著資管新規逐步落地，業務沒有以前那么多了，但券商資管領域還是可以細分很多小領域。“中小券商應該集中優勢做出自己的特色，不求全面，但求在某個領域更精，更專業。目前有些中小券商確實在資管的某個領域比大券商更專業和更有市場影響力。”

搶籌定增

去通道并且擁抱主動管理無疑是券商資管2020年的主流路線，但2020年還有一項不可錯過的資管業務機會，便是參與上市公司定增投資。

2020年2月，證監會發布了修訂后的再融資新規，修訂了定價，鎖定期等幾項核心條款，讓市場資金參與上市公司定增的收益預期大幅提高。

根據機構的測算，定價定增的定價基準日由發行期首日改回為董事會決議日、股東大會決議日或發行期首日。這意味著，定價定增可以提前鎖價，并且底價由定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折，因此對于定價定增，僅考慮折價率（一般為底價）貢獻的收益，年化收益即可達16.7%。

而競價定增依舊是發行期首日定價，但底價折扣由9折改為8折，鎖定期由12個月改為6個月，吸引力也將大幅提升。

基于這樣的收益預期，券商快速行動起來。事實上，在上一輪上市公司定增的黃金時代里，券商資管獲益不少，其中部分專注于定增的券商資管一度還形成了業務特色。

如興證資管是2015年券商資管領域參與定增投資規模最大的資管機構。其相關人士就對記者表示，參與定增是公司今年的業務重點。

興證資管旗下有規模約10億元的定增策略機構委外產品，正在為參與上市公司定增項目做準備。公司面向高凈值客戶發行的第一只定增集合產品，也已在銷售渠道啟動募集。

記者還了解到，資管業務排名靠前的中信證券，在新規后也在加速布局定增，利用其近幾年持續跟蹤定增市場的優勢，盡快參與到定增項目中去。

“券商資管參與定增有多重優勢，券商自身的投研體系以及投行資源能夠讓券商更好地獲取和判斷定增項目資源。”前述北京地區中型券商資管人士告訴記者。