深視監管第七期｜“戰略投資者”不是“地下戀人”? 何須遮遮掩掩、含糊其辭

2月14日，證監會修訂再融資制度，如一陣春雷，喚醒了市場久違的熱情。

新規實施至今，境內上市公司紛紛響應。

據21世紀經濟報道統計，深市首次披露非公開發行預案72家，計劃募集資金合計1063億元；修訂非公開發行預案75家，涉及募集資金合計1187億元。

記者注意到，本次再融資新規給予了市場更大的定價、發行便利。其中，享有最低八折認購價、定價基準日“三選一”、18個月鎖定期以及不受減持新規限制等優勢的“戰略投資者”更是成為了當之無愧的認購“網紅”。

另一份數據顯示，深市44家符合鎖價發行條件的上市公司中，逾30家引入戰略投資者,其中立思辰（300010）等15家公司的發行對象全為戰略投資者，哈工智能（000584）、九強生物（300406）兩家公司在修訂方案中也將引入投資者補充確認為戰略投資者。

縱觀各路方案，戰略投資者中有包括上市公司董監高、員工持股計劃的；也有包括公募基金、私募基金、投資咨詢公司或保險公司等專業投資者的，還有個別方案把實業企業或自然人等納入其中。

那么，究竟誰才是真正意義上的“戰略投資者”呢？

據業內人士介紹，再融資新規雖然并未給出戰略投資者的界定標準，但借鑒境外市場成熟經驗，戰略投資者主要包括與發行人在經營業務上具有戰略合作關系或長期合作愿景的大型企業或其下屬企業、公募基金、保險等專業投資機構，一般具有深厚行業背景或者專業研究能力，對發行人的估值能有相對準確的判斷，能與上市公司在再融資定價上形成有效的價格博弈。

然而目前多數擬引入戰略投資者的上市公司，在方案中并未充分論證相關方是否滿足戰略投資者的條件，在披露時也遮遮掩掩、含糊其辭，這自然引來一線監管部門的關注。據不完全統計，就上市公司非公開發行方案中可能存在的戰略投資者認定原則及披露問題，深交所先后發出問詢函件13份。

21世紀經濟報道記者研究深交所問詢內容，監管層主要關注了三個方面的問題。

一、內部人是戰略投資者？

已披露的再融資方案中，近一半公司將董監高或員工持股計劃認定為戰略投資者。如北京利爾（002392）非公開發行股票的特定對象中，牛俊高、汪正峰為公司董事，顏浩為公司董事、副總裁，何楓為公司董事、副總裁、董事會秘書，李洛州為公司監事會主席；英博爾（300681）擬引入的戰略投資者還包括該公司員工持股計劃。

內部人究竟是不是公司的戰略投資者？交易所關注函中詢問，上市公司董監高是否已與公司簽訂戰略合作協議或存在相關安排，公司是否已對董監高作為戰略投資者的適當性進行充分論述；對于上市公司將員工持股計劃認定為戰略投資者，也著重要求公司說明，參與定增員工持股計劃鎖定期為18個月是否突破《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》第六條“以非公開發行方式實施員工持股計劃的，持股期限不得低于36個月”的規定。

二、專業機構是戰投還是套利？

根據21世紀經濟報道記者統計，部分公司將保薦機構關聯方、公募基金、私募證券投資基金、投資咨詢公司等專業投資機構認定為戰略投資者，其認購金額約占再融資募集資金的近三成。

如恒邦股份（002237）擬引入18家認購方募資近32億元，其中有14家認購方被認定為戰略投資者，均屬于各類股權投資基金和投資集團，認購金額比例逾六成。藥石科技（300725）非公開發行擬募集的6.5億元由戰略投資者公募基金興全基金單獨全額認購。

這些類型的投資者是否為上市公司所處產業鏈的上下游聯系，是否擁有可用于公司的核心技術、生產企業經營管理經驗等還尚未可知，市場對于僅提供資金能否能發揮戰略投資者作用也頗為疑惑。

一般而言，專業投資機構的定價能力是建立定增價格博弈長效機制，平衡各方利益關系的關鍵。專業投資機構作為戰略投資者應當更加看重上市公司的內在價值與長期價值。但個別公司將財務投資屬性較強的機構認定為戰略投資者，還有一批無關聯第三方、自然人甚至突擊設立的公司也躋身于戰略投資者之列。交易所的關注函要求，上市公司應詳細說明專業投資機構作為戰略投資者的認定依據并進行充分論證，要求保薦機構核查。

三、自然人能否納入榜單？

據不完全統計，截至目前已經有80名自然人作為戰略投資者擬參與上市公司非公開發行項目，涉及金額達到60.63億元。但從上市公司披露的信息來看，絕大多數自然人投資者的從業經歷和產業資源與上市公司業務并無關聯，甚至有的自然人戰略投資者認購金額還不到百萬。如宏達高科（002144）擬通過非公發方式募資2億元，第一大認購方公司控股股東兼董事長沈國甫認購1.8億元，比例近9成，其余認購方金額普遍較低，其中孫云浩僅認購76萬元。

目前再融資新規中并未對戰略投資者設置最低持股比例要求，部分公司戰略投資者認購后持股比例非常低，其作為戰略投資者的價值無疑將大打折扣。3月17日，深交所向宏達高科發去了關注函，要求上市公司從相關股權控制關系、戰略協議簽署情況、持有公司股份、參與公司經營管理情況以及戰略投資者定義等角度分析論證，詳細說明相關發行對象是否屬于《上市公司非公開發行股票實施細則》第七條第二款規定的相關情形。

此次修訂再融資規則，降低融資門檻，意在增強資本市場服務實體經濟能力，助力上市公司做大做強。上市公司應聚焦自身主營業務及核心長期價值點來用好、用實資本市場工具，投資者尤其是機構投資者，更要注意遵循價值投資理念，防止出現脫離主業、炒作概念、過度融資、套利減持等亂象。畢竟，真正決定上市公司發展好壞和投資收益的絕不是制度的寬松，而是上市公司內在價值，以及基于內在價值所發揮的專業所長和價值。

誰是戰略投資者，值得拭目以待！