寒武紀上市AB面：快速過會風光無限，痛失華為前路在何方？

歷時68天，從科創板IPO申請獲得上交所受理，到成功過會，這是AI芯片公司寒武紀跑出的過會速度。

這一速度創下了今年以來科創板過會企業的最快紀錄。拉長時間來看，68天的過會紀錄排在科創板第7位，前面6位都是首批上市企業。

作為國內AI芯片的先行者，寒武紀的身上擁有很多令人艷羨的標簽：芯片獨角獸、估值超過200億元、“少年天才”創始人、高精尖的技術團隊、背靠一系列明星股東、與華為的早期合作……來到資本市場的門口，寒武紀首戰大捷。

但盛名之下，寒武紀近一年來也遭受了不少質疑聲。尤其是招股書中暴露的持續虧損、短時間內無法盈利、IP業務無法持續發展、客戶集中度高等問題，讓這個一度風光無限的AI芯片公司逐漸露出了本來面目。

無條件過會

“寒武紀”原本是個年代概念，是指地質時間上約為5.4億年前的一段地質時間。

如今再去搜索這個詞時，跳出來不少關于一家名為“寒武紀”公司的新聞。寒武紀——國內AI芯片的先行者，以此命名是希望用地質學上生命大爆發的時代來比喻人工智能的未來。

成立至今，寒武紀一度風光無限。從主營業務來看，其專注于人工智能芯片產品的研發與技術創新，近年來又趕上了AI和芯片的雙重風口。

兩位創始人“少年天才”的經歷又給寒武紀添上了傳奇色彩。陳天石、陳云霽兩兄弟履歷不凡，均是從中科大少年班畢業的少年天才，博士在中科院計算所深造，二人曾主導研發了世界首款深度學習專用處理器原型芯片。

這使得寒武紀自成立以來就獲得了一眾明星投資人的追捧，包括中科院的數千萬元天使輪融資，以及元禾原點、科大訊飛、涌鏵投資的Pre-A輪融資。

2017年8月，成立僅一年半時間，寒武紀完成1億美元A輪融資，領投方為國投創業，阿里創投、聯想、國科投資、中科圖靈加入，原Pre-A輪投資方元禾原點創投、涌鏵投資繼續跟投。這輪融資讓寒武紀成為全球AI芯片領域第一個獨角獸公司，風光無兩。

2018年6月，寒武紀剛滿兩歲，創始人陳天石就向媒體透露考慮在A股上市的消息。2020年，成立的第5個年頭，寒武紀正式開啟了資本市場的新篇章。

來到資本市場的第一戰，寒武紀交出了一份優秀的戰績。

寒武紀于今年3月26日進入科創板“考場”，經過兩輪問詢后便快速過會，歷時68天，刷新今年科創板上會企業紀錄。

在會上，上市委關注了公司對智能計算集群系統業務的定位和可持續性，公司維持核心技術人員穩定性和持續研發能力，以及產品預計市場規模及商業化進展等問題。值得注意的是，寒武紀并無需要落實的審核意見，無條件過會。

關于在科創板上市，陳天石在年初接受采訪時表示，“我們的產品一直在穩步進步，市場一直在逐漸拓展，科創板既然有這么好的政策，就去踴躍報個名?！逼溥€談到，科創板上市可以“不需要為提升短期盈利而去壓制研發”。

研發確實占據了寒武紀較高成本：2017-2019年，公司研發費用分別為2986.19萬元、24011.18萬元和54304.54萬元，研發費用率分別為380.73%、205.18%和122.32%。

其他數據也彰顯出公司硬科技的定位。截至2019年12月31日，公司擁有研發人員680人，占員工總數的79.25%；研發人員中擁有碩士及以上學歷人員占八成。

截至2020年2月29日，公司已獲得授權的專利共計65項，其中境內專利共計50項，境外專利共計15項。

痛失華為

雖然過會顯得順風順水，硬科技含金量高，但在首輪問詢中，寒武紀恐怕也如坐針氈。

上交所提出了6大類20個問題，涉及主營業務、核心技術、應收賬款、理財產品、政府補助等，個個直擊要害，被媒體稱為上交所“靈魂20問”。

其中，最受關注的是寒武紀業務收入變化。

由于智能芯片研發需要大量資本開支，產品仍在市場拓展階段，寒武紀尚未盈利且存在累計未彌補虧損。2017-2019年，寒武紀營業收入784.33萬元、11702.52萬元、44393.85萬元。歸屬凈利潤分別為-38070.04萬元、-4104.65萬元和-117898.56萬元。

這某種程度上解釋了僅成立5年的寒武紀為何對上市如此渴望。雖然獲得了一級市場投資人的青睞，但大量投入卻沒有盈利。回頭來看陳天石對上市速度的解讀，背后的力量來自于“鼎力支持的客戶、勤奮工作的同仁、精誠團結的股東、鼓勵創新的時代”，更顯得意味深長。

而業績變化引出的一個更為關鍵的問題是：業績的可持續性。

“寒武紀的團隊很優秀，AI芯片前景廣闊，市場對這個行業給予了很大寬容度。但AI芯片技術難度層級大，什么時候能出成果就不確定了?！?月3日，一位電子行業分析人士向記者感慨。

在最初的招股書中，寒武紀對前五大客戶隱去了華為海思和關聯方中科曙光，分別化名為公司A、B。尤其在2019年，寒武紀對客戶A的銷售占比從上年97.63%下滑至14.34%，更使得匿名欲蓋彌彰。

后在上交所第二輪問詢中，寒武紀索性披露了客戶A的身份為華為海思，并坦言，2019年終端智能處理器IP授權業務收入較上年下滑41.23%，主要系華為海思選擇自研終端智能芯片，未與公司繼續合作。而在2018年，IP授權業務貢獻了公司99.69%的營收。

寒武紀表示，由于公司與華為海思未繼續達成新的合作，公司短期內難以開發同等業務體量的大客戶，因此2020年公司終端智能處理器IP授權業務收入將繼續下滑。2019年，IP授權業務占比降至15.49%。

丟失華為的背后，是一個朋友變對手的故事。

2016年正是AI概念全面爆發的時候，手機行業也開始接觸AI概念。寒武紀因與華為合作一戰成名，2017年，寒武紀AI芯片產品成功打入華為的旗艦手機，華為海思在2017年-2018年均是寒武紀的第一大客戶。

但2018年以來，華為海思選擇自主研發人工智能芯片并推出多款產品，而且未來與寒武紀在終端、云端、邊緣端人工智能芯片產品領域均存在直接競爭。

除了華為海思，寒武紀還面臨較大的競爭壓力，集成電路巨頭英偉達、英特爾、高通、聯發科等均對智能芯片投入大量資源進行研發或并購；集成電路行業IP巨頭ARM等的進入也加劇了終端智能處理器IP市場的競爭，IP授權業務潛在市場空間進一步受到擠壓。

丟失華為直接導致IP授權業務縮水，在此情況下，2019 年，寒武紀拓展了云端智能芯片及加速卡業務與智能計算集群系統業務。前者的客戶除了中科曙光以外，還有浪潮信息、金山云等非關聯方，但業務占比較??；后者則成為彌補丟失華為損失的重要來源。

2019年，公司第一大客戶為珠海市橫琴新區管理委員會商務局的智能計算平臺（二期）項目，這個項目總價高達4.44億，直接為寒武紀2019年帶來了2.07億營收。

這就帶來一個直觀的疑問，“盡管開拓了新的業務，但我看不清楚它之后想深耕哪個賽道，類似像做人工智能的，商湯、曠視這些做人臉識別的都有比較明確的客戶群，但寒武紀很難勾勒出它清晰的客戶畫像?！鼻笆龇治鋈耸空f。

對寒武紀而言，上市之后還需要用時間來回答一個問題：如何找到自己的客戶，走通一條可持續的商業化道路。這也是上市委提出的三個問題的核心。