電力央企港股新能源公司私有化：一場(chǎng)不能再等的估值重塑行動(dòng)

與網(wǎng)易、京東等中概股近期奔赴港交所形成鮮明對(duì)比的是，在港上市的電力央企旗下新能源公司正在加速私有化。

日前，華電福新（00816.HK）宣布由華電集團(tuán)設(shè)立的福建華電福瑞能源發(fā)展有限公司（下稱“福建華電福瑞”）作為要約人，以每股2.50港元的價(jià)格進(jìn)行吸收合并，完成后將適時(shí)申請(qǐng)撤銷華電福新H股上市地位。股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，華電集團(tuán)直接持有華電福新六成以上的股份。

至此，繼國(guó)家電投旗下中國(guó)電力清潔能源（00735.HK）、華能集團(tuán)旗下華能新能源（00958.HK）完成私有化退市，中廣核集團(tuán)旗下中廣核新能源（01811.HK）公布私有化意向后，又一家電力央企旗下新能源公司加入私有化的行列。

一位不愿具名的新能源行業(yè)資深分析人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，估值偏低以及再融資功能的缺失，成為近些年來不少港股公司私有化的直接誘因。而此前華能新能源的成功私有化退市將成為標(biāo)桿，受此影響港股其他電力央企旗下新能源公司“待下去”的意愿也會(huì)越來越弱。

估值緣何偏低？

“不能再等”，或是當(dāng)下電力央企旗下新能源港股上市公司重新評(píng)估自身上市地位價(jià)值時(shí)的普遍心態(tài)。

不可否認(rèn)的是，港股的資金面充裕、再融資方便是吸引這些公司數(shù)年前頻頻赴港上市的重要原因。一方面，港股所表現(xiàn)出的對(duì)優(yōu)質(zhì)公司IPO融資較強(qiáng)的承受能力，讓不少公司首發(fā)上市時(shí)便獲取可觀的融資金額；另一方面，豐富的再融資渠道，對(duì)身處資金密集型行業(yè)的新能源公司是一種保障。

但近些年來，再融資功能的逐漸喪失讓港股新能源公司陷入了尷尬境地。一組數(shù)據(jù)可以說明這一現(xiàn)象。對(duì)此，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者選取了在港上市的五家電力央企旗下新能源公司進(jìn)行對(duì)比（含退市，詳見圖表）。

分屬于幾大電力能源央企集團(tuán)的五家新能源企業(yè)，其在首發(fā)時(shí)都募集到了較高的融資金額，但自2018年以來，五家公司在港股市場(chǎng)上再無融資行為。以龍?jiān)措娏Γ?0916.HK）為例，該公司赴港上市實(shí)際募資高達(dá)201.08億港元。IPO融資后，龍?jiān)措娏H在2012年通過配股的方式募集了29.06億港元的資金后再無融資。相似的情況還發(fā)生在大唐新能源（01798.HK）和中廣核新能源身上，完成首發(fā)募資后，兩家公司則沒有在港股市場(chǎng)上出現(xiàn)再融資行為。

“近些年來新能源公司在港股的估值普遍走低，這也成為公司進(jìn)行再融資的阻礙。”前述新能源行業(yè)資深分析人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，新能源補(bǔ)貼未及時(shí)到位成為目前制約港股新能源公司估值的主要因素，然而這一問題在短期內(nèi)很難解決，由此會(huì)導(dǎo)致港股新能源公司陷入低估值和再融資困難的惡性循環(huán)。

赴港上市的央企新能源公司主要圍繞風(fēng)電、光伏等開展業(yè)務(wù)。近些年來，在能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的驅(qū)動(dòng)下，我國(guó)新能源行業(yè)迎來快速發(fā)展。但發(fā)展的背后離不開政策引導(dǎo)，這其中補(bǔ)貼政策發(fā)揮了重要的作用。不過，復(fù)雜的補(bǔ)貼流程導(dǎo)致新能源補(bǔ)貼無法及時(shí)發(fā)放，長(zhǎng)期積累下，補(bǔ)貼拖欠金額水漲船高。

對(duì)于包括央企在內(nèi)的新能源公司而言，無法及時(shí)到位的補(bǔ)貼將納入公司的應(yīng)收賬款中，影響著公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)。花旗銀行今年3月份發(fā)布了一份關(guān)于龍?jiān)措娏Φ难芯繄?bào)告，預(yù)測(cè)該公司截至今年底約有175億元人民幣的補(bǔ)貼正待收取，而2019年，龍?jiān)措娏Φ膽?yīng)收賬款超過160億元人民幣。

此外，長(zhǎng)期拖欠的新能源補(bǔ)貼導(dǎo)致部分企業(yè)出現(xiàn)資金鏈斷裂、停產(chǎn)或?yàn)l臨倒閉的現(xiàn)象，因此補(bǔ)貼拖欠問題解決的進(jìn)展成為港股投資者評(píng)估港股新能源企業(yè)基本面的重要參考。

受此影響，港股新能源公司估值持續(xù)走低。例如，已經(jīng)透露私有化意向的中廣核新能源，截至6月3日的最新動(dòng)態(tài)市盈率為7.6倍，而該公司上市首日的市盈率為18.73倍。此外，對(duì)比A股申萬新能源發(fā)電板塊，該板塊6月3日的整體市盈率為32.57倍。

低估值意味著，包括央企在內(nèi)的新能源公司在港股的價(jià)值逐漸喪失，并進(jìn)而降低股票流動(dòng)性，加大再融資難度，從而可能影響到公司債務(wù)償還的通暢。

新能源行業(yè)具備重資產(chǎn)特征，高負(fù)債是這些公司的不可避免的財(cái)務(wù)標(biāo)簽。截至2019年底，龍?jiān)措娏Α⒋筇菩履茉础⑷A電福新、中廣核新能源的資產(chǎn)負(fù)債率分別為61.32%、81.88%、65.82%、81.23%。其中，以中廣核新能源為例，該公司2019年的銀行貸款年利率區(qū)間為1.75%至6.62%。其中，其浮動(dòng)利率借款總額為19.24億美元，占比高達(dá)74.06%。

私有化后去向何處？

估值偏低、再融資功能的喪失，是港股新能源公司密集私有化的現(xiàn)實(shí)原因。但另一位分析人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，這一現(xiàn)象，還需結(jié)合在國(guó)企改革這一大背景下進(jìn)行討論。

該人士表示，國(guó)企改革下企業(yè)考核指標(biāo)的調(diào)整，要求國(guó)企的母公司或大股東必須發(fā)揮應(yīng)有的職能，因此母公司或大股東將會(huì)更加看重公司的股價(jià)、基本面以及對(duì)股東回報(bào)等因素，并催生私有化等行為的出現(xiàn)。

從港股私有化退市的流程并不困難，中國(guó)電力清潔能源和華能新能源都只用了5個(gè)多月的時(shí)間。但關(guān)鍵問題在于，私有化退市后該何去何從？

前述新能源行業(yè)資深分析人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，不外乎兩種選擇方式可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值的最大化：第一種，獨(dú)立回歸A股上市；第二種，作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入A股上市公司體系中。但這兩種途徑能否實(shí)現(xiàn)，均與公司回歸集團(tuán)后業(yè)務(wù)整合順利與否密切相關(guān)。

在對(duì)華能新能源進(jìn)行私有化時(shí)，中國(guó)華能表示，“華能新能源私有化將有助于中國(guó)華能及華能新能源的業(yè)務(wù)整合，令中國(guó)華能在支持華能新能源未來業(yè)務(wù)發(fā)展方面，更具靈活性、效率及承受從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、宏觀環(huán)境及行業(yè)規(guī)管的角度下任何潛在的不確定性。”這意味著，華能新能源私有化后與集團(tuán)公司的業(yè)務(wù)整合進(jìn)展，將影響著該公司能否以新面貌實(shí)現(xiàn)在A股上市的可能性。

事實(shí)上，境外公司回歸A股的一個(gè)主要障礙就是，是否與關(guān)聯(lián)企業(yè)形成關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。若無法清除這一障礙，境內(nèi)整體上市將難以獲得通行證。

華能新能源私有化退市已經(jīng)三個(gè)月有余，中國(guó)華能對(duì)旗下新能源業(yè)務(wù)的整合備受外界關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月底，華能新能源總裝機(jī)容量為12.09GW。其中，風(fēng)電裝機(jī)量11.16GW，光伏裝機(jī)量0.93GW。據(jù)國(guó)信證券此前發(fā)布的研究報(bào)告統(tǒng)計(jì)，中國(guó)華能2017年底的風(fēng)電裝機(jī)量超過19GW。這表示，中國(guó)華能的風(fēng)電項(xiàng)目并不都為華能新能源所擁有。

華能新能源與集團(tuán)公司的業(yè)務(wù)整合，將繞不開中國(guó)華能的另一家A股上市公司華能國(guó)際（600011.SH）。盡管華能國(guó)際最大的主營(yíng)業(yè)務(wù)為燃煤發(fā)電，但在傳統(tǒng)火電業(yè)務(wù)利潤(rùn)連年縮水的情況下，該公司近些年來也將新能源業(yè)務(wù)作為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

截至2019年底，華能國(guó)際的風(fēng)電裝機(jī)量為5.90GW。此外，該公司公布的2020年資本性支出計(jì)劃顯示，其擬在今年投資315.77億元，用于風(fēng)電項(xiàng)目的投資。這便可能與華能新能源形成直接競(jìng)爭(zhēng)。

因此，若華能新能源以A股上市為目的，兩家公司風(fēng)電資產(chǎn)的整合將成為重要關(guān)卡。